>> 光大證券-2023年3月19日利率債觀察：這是一次偏中性的降準(zhǔn)-230319
| 上傳日期： |
2023/3/20 |
大?。?/td>
| 288KB |
| 格式： |
pdf 共2頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
-- |
作者： |
張旭 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
1、這是一次偏中性的降準(zhǔn)
在3月17日的報告《降準(zhǔn)了，資金跨季進(jìn)入“天堂模式”》中我們提示“降準(zhǔn)對于債券市場情緒面的影響大體上是正面的，但對于估值面的影響是具有較大不確定性的。鑒于情緒面只會在較短期內(nèi)影響債券市場，因此在降準(zhǔn)之后的短暫時間內(nèi)債券收益率大概率會下行；估值面是影響債券市場中長期走勢的關(guān)鍵因素，因此降準(zhǔn)后債券收益率不一定會趨勢性下行?！辈糠滞顿Y者對于“降準(zhǔn)后債券收益率不一定會趨勢性下行”不甚理解，故我們在本文中予以更加詳細(xì)的闡釋。
10年期國債等長期利率品的定價在很大程度上取決于DR等資金市場利率。理想狀態(tài)下，DR007是圍繞OMO利率波動的，因此從中長期看，使用OMO利率與DR利率作為10年期國債等長期利率品的估值錨是等價的。進(jìn)一步講，現(xiàn)階段OMO利率與MLF利率基本同時、同向、同幅度變動，因此使用MLF利率和OMO利率作為估值錨也是等價的。換句話說，10Y國債的短期估值錨是作為貨幣市場基準(zhǔn)利率的DR利率，中長期估值錨是作為央行政策利率的OMO和MLF利率。
OMO、MLF以及降準(zhǔn)都是央行向銀行體系提供流動性的工具，其差異僅僅體現(xiàn)于流動性的期限、價格、普惠性、所需的擔(dān)保品等方面。我們不妨假設(shè)這樣一個情景：央行降準(zhǔn)釋放5000億元流動性，且在降準(zhǔn)實(shí)施的當(dāng)日央行通過MLF不續(xù)作的方式回籠6000億元的流動性（注：這僅僅是一個虛擬的假設(shè)）。那么對于金融市場而言，這個政策組合的實(shí)際效果是收緊的還是放松的？
從流動性的數(shù)量上看，降準(zhǔn)釋放5000億元，MLF回收6000億元，兩項(xiàng)合計凈回籠1000億元，似乎政策是收緊的。從流動性的價格和期限上看，降準(zhǔn)提供的是零成本長期資金，MLF提供的是1Y資金，且利率為2.75%，似乎政策又是放松的。顯然，政策效果不可能是“既緊又松”的。事實(shí)上，我們通過DR007等利率的走勢便可以很好地做出判斷：如果降準(zhǔn)之后一段時間內(nèi)DR007等利率趨勢性下行了，那么對于金融市場而言政策便是邊際放松的；如果上行了，便是邊際收緊的；如果沒有明顯的變化，便是中性降準(zhǔn)。（請注意，這里的“中性”是指“對債市中性”，而非“對經(jīng)濟(jì)中性”。）
3月27日實(shí)施的降準(zhǔn)具有為銀行體系補(bǔ)充流動性、降低跨資金波動的作用，但不會導(dǎo)致DR利率明顯下行，也不會直接影響到OMO和MLF利率，所以我們說“對于估值面的影響是具有較大不確定性的……降準(zhǔn)后債券收益率不一定會趨勢性下行”。我們預(yù)計下一階段DR007仍會緊密地圍繞OMO利率波動，保持合理彈性、不大起大落，為經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的整體回升提供有力的支持。因此，對10Y國債等長端利率品而言這很可能是一次偏中性降準(zhǔn)。我們維持“10Y國債收益率基本運(yùn)行于[2.65%,3.05%]大區(qū)間”的觀點(diǎn)不變。
2、風(fēng)險提示
不理性的預(yù)期引發(fā)市場快速波動。
|
|
