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協(xié)議收購(gòu)安徽為百姓大藥房80%股權(quán)，加快加深安徽地區(qū)布局。匹配皖中南區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略，深化下沉市場(chǎng)發(fā)展規(guī)劃。門(mén)店破萬(wàn)家更上層樓，高效組織改革提升效能。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　▍協(xié)議收購(gòu)安徽為百姓大藥房80%股權(quán)，持續(xù)加深安徽地區(qū)布局。公司于近日公告，以重組新設(shè)公司的方式收購(gòu)安徽為百姓大藥房連鎖有限公司80%股權(quán)，對(duì)應(yīng)收購(gòu)價(jià)款1.24億元。為百姓2022年扣非凈利潤(rùn)為975.17萬(wàn)元，假設(shè)于近期完成收購(gòu)并實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，本次交易有望增厚2023/24公司0.6%/0.74%的歸母凈利潤(rùn)。本次交易市盈率約為15.89倍（較近三年可比交易案例中位數(shù)水平18.55倍明顯降低）?？紤]到目標(biāo)公司為安徽省安慶市區(qū)域的頭部藥店連鎖，且區(qū)域集中度及標(biāo)準(zhǔn)化程度較高，收購(gòu)估值相對(duì)合理。
　　▍匹配皖中南區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略，深化下沉市場(chǎng)發(fā)展規(guī)劃。近年來(lái)公司積極推進(jìn)“直營(yíng)+星火+加盟+聯(lián)盟”的立體模式，聚焦發(fā)展9+7核心省域的同時(shí)，加快低線(xiàn)城市及縣域鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場(chǎng)的拓展。考慮到3-5線(xiàn)下沉市場(chǎng)客群基數(shù)龐大且優(yōu)質(zhì)醫(yī)療資源相對(duì)集中在一、二線(xiàn)城市，下沉市場(chǎng)有望成為公司發(fā)展新增長(zhǎng)極，同時(shí)有助提升公司盈利能力。此次收購(gòu)安慶地區(qū)龍頭藥店連鎖，匹配了公司在皖中南區(qū)域的發(fā)展戰(zhàn)略，同時(shí)契合其下沉市場(chǎng)的發(fā)展規(guī)劃。未來(lái)公司有望通過(guò)標(biāo)準(zhǔn)化、精細(xì)化的運(yùn)營(yíng)和集團(tuán)賦能，提高目標(biāo)公司的盈利水平，并深化在安徽市場(chǎng)的占有率和影響力。
　　▍門(mén)店破萬(wàn)家更上層樓，高效組織改革提升效能。截至2022Q3，公司已布局覆蓋全國(guó)20個(gè)省級(jí)市場(chǎng)、140多個(gè)地級(jí)以上城市、共計(jì)10327家門(mén)店（直營(yíng)門(mén)店7362家、加盟門(mén)店2965家）的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò)。此外，公司持續(xù)推進(jìn)組織變革提升效能，直營(yíng)事業(yè)群與星火事業(yè)群合并為營(yíng)運(yùn)中心；采購(gòu)線(xiàn)、商品中心、物流運(yùn)營(yíng)中心、供應(yīng)鏈大區(qū)合并管理關(guān)系；逐步推進(jìn)多個(gè)省區(qū)整合成戰(zhàn)區(qū)管理，提升管理效率。公司還重點(diǎn)推行一線(xiàn)員工薪酬改革和薪酬計(jì)算器等數(shù)字化工具運(yùn)用，提高員工積極性。我們認(rèn)為，規(guī)模擴(kuò)張和組織改革有望助力公司中長(zhǎng)期保持在醫(yī)藥零售行業(yè)的優(yōu)勢(shì)地位和業(yè)績(jī)的高速增長(zhǎng)。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：帶量采購(gòu)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加??；利潤(rùn)率下降；并購(gòu)門(mén)店整合不及預(yù)期。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：公司是國(guó)內(nèi)少有的全國(guó)性布局連鎖藥房，目前已布局全國(guó)20個(gè)省140多個(gè)地級(jí)市，我們預(yù)計(jì)未來(lái)其在優(yōu)勢(shì)省份增長(zhǎng)動(dòng)力較強(qiáng)。考慮到本次并購(gòu)尚未完成，維持公司2022-2024年EPS預(yù)測(cè)1.40/1.74/2.18元，參考可比公司益豐藥房（Wind一致預(yù)期）、大參林（中信證券研究部預(yù)測(cè)）2023年平均PE 29x，考慮到公司全國(guó)擴(kuò)張快速推進(jìn)，新增門(mén)店仍需管理整合，給予公司2023年25倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)45元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。