>> 中信證券-湯臣倍健(300146)2022年年報點評：22Q4收入提速，2023趨勢向好-230320
| 上傳日期： |
2023/3/20 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
薛緣,湯學(xué)章 |
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此報告為加密報告 |
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2022Q4，公司收入同增21.3%，環(huán)比提速明顯，但公允價值變動收益同比轉(zhuǎn)虧，導(dǎo)致單季度出現(xiàn)虧損。2023年，公司收入端有望恢復(fù)至雙位數(shù)增長，增長來自1）線下藥店終端活動正常推進、渠道推進下沉以及產(chǎn)品矩陣豐富，健力多重回增長；2）Life-Space繼續(xù)較快增長；3）重點品類市場份額提升；4）電商渠道調(diào)整完畢重回較快增長等。同時考慮到2022年銷售費率偏高，預(yù)計2023年銷售費率回落，帶來盈利能力回升。
▍2022年收入/歸母凈利同比+5.8%/-21.0%至78.6億/13.9億元，Q4收入加速增長。2022年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入78.6億元(同比+5.8%)，歸母凈利潤13.9億元(同比-21.0%)，扣非歸母凈利潤13.8億元(同比-10.7%)。2022Q4，公司營業(yè)收入17.0億元（同比+21.3%），收入環(huán)比提速明顯，單季度歸母凈利-1.0億元（同比-205%），非經(jīng)損益同比大幅下降，導(dǎo)致單季度出現(xiàn)虧損。
▍健力多承壓、Life-Space增長向好；線上調(diào)整完畢重回增長，線下受疫情影響同比萎縮。2022年分產(chǎn)品看：公司主品牌“湯臣倍健”收入44.5億元，同比持平；健力多受藥店渠道終端活動疫情期間無法正常開展以及品類單一影響，收入同比下降14.1%至12.1億元；益生菌Life-Space表現(xiàn)出色，國內(nèi)/海外業(yè)務(wù)同增64.4%/21.9%至3.0億/8.0億元。2022年分渠道看：1）線上渠道，H1經(jīng)銷渠道萎縮致收入同比微增1.5%，H2發(fā)力電商全渠道以及Q4受益電商免疫力保健品需求增長，線上渠道重回較好增長；全年收入同增13.0%，線上占比提升至39%。2）線下渠道，H1由于疫情封控影響，收入同降7.0%，H2疫情持續(xù)影響以及防疫政策調(diào)整后短期感染增加，藥店終端活動無法正常開展；全年線下渠道收入同降3.7%。
▍直營渠道占比提升推高毛利率，銷售費率攀升較多&公允價值變動損失導(dǎo)致盈利承壓。2022年公司線上渠道毛利率同升2.2Pcts至68.3%，主要受益電商直營渠道占比提升（2022年電商經(jīng)銷/直營收入同比-10%/+46%）。2022年公司管理費率同降0.2Pct至5.0%，管理費用控制較好，但是銷售費率同升7.0Pcts至40.3%，攀升幅度較多，主要系1）平臺費用同增50%，來自線上直營收入增加以及站內(nèi)推廣成本增加；2）市場推廣費同增54%，來自營養(yǎng)天團推廣費用及線上渠道數(shù)字媒體投放增加；3）廣告費用同增28%，來自冬奧及世界杯等賽事宣傳，加大與國家體育隊合作，同時加大對Life-Space品牌和主品牌蛋白粉、鈣和多種維生素等重點產(chǎn)品的資源投入。2022年公司非經(jīng)損益同比大幅收縮至0.1億元（2021年2.1億元），主要系公司投資的基金本期股權(quán)公允價值損失1.8億元。
▍2023年公司計劃實現(xiàn)收入雙位數(shù)增長，設(shè)“月亮目標”助力公司科技轉(zhuǎn)型，同時追求高質(zhì)量增長。公司年報披露，2023年計劃實現(xiàn)營業(yè)收入同比雙位數(shù)增長。此外，公司2023年將圍繞三個具體月亮目標推動科技企業(yè)轉(zhuǎn)型：1）繼續(xù)開展續(xù)開展自有知識產(chǎn)權(quán)原料及產(chǎn)品開發(fā)；2）新功能及重功能大單品產(chǎn)品研發(fā)；3）推進產(chǎn)學(xué)研用深度融合，持續(xù)布局精準營養(yǎng)及抗衰老等基礎(chǔ)研究。公司將深化高質(zhì)量增長，通過1）成立Life-Space中國事業(yè)部、健力多事業(yè)部；2）搭建以渠道營銷為核心的強業(yè)務(wù)中臺；3）確保線上渠道收入增長的同時提升盈利水平；4）聚焦重點品類市場份額提升等措施實現(xiàn)?？紤]到2022年銷售費率偏高，預(yù)計2023年公司銷售費率有所回落、帶來盈利能力回升。
▍風(fēng)險因素：局部疫情反復(fù)對線下藥店客流影響超預(yù)期；VDS監(jiān)管政策風(fēng)險；行業(yè)惡性競爭風(fēng)險；食品安全風(fēng)險；公司新品推廣不及預(yù)期風(fēng)險；VDS行業(yè)需求下滑風(fēng)險。
▍投資建議：考慮到2023年公司仍將保持積極的費用投入政策以及可能存在的外部環(huán)境不確定性，我們調(diào)低公司2023年EPS預(yù)測至1.06/1.23元（原預(yù)測1.11/1.27元），新增2025年EPS預(yù)測1.40元，現(xiàn)價對應(yīng)PE為21/18/16倍，參考保健品行業(yè)可比公司平均估值水平（東阿阿膠/仙樂健康對應(yīng)2023年29/23倍PE，wind一致預(yù)期），考慮到公司保健品龍頭地位，給予公司2023年26xPE，對應(yīng)目標價為28元，維持“買入”評級。
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