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事件：公司披露2022年年度業(yè)績(jī)，2022年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收330.08億元，同比+14.83%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)26.50億元，同比-30.85%。
　　產(chǎn)銷量持續(xù)上升，公司業(yè)績(jī)主要受成本上升及下半年鋁價(jià)回調(diào)拖累。1）電解鋁產(chǎn)量穩(wěn)定，新項(xiàng)目投產(chǎn)后氧化鋁與高純鋁產(chǎn)銷量大幅增長(zhǎng)。2022年公司實(shí)現(xiàn)電解鋁產(chǎn)量115.81萬(wàn)噸，同比+0.38%。靖西250萬(wàn)噸氧化鋁項(xiàng)目和高純鋁一期6萬(wàn)噸年內(nèi)投產(chǎn)，全年氧化鋁/高純鋁產(chǎn)量分別為154.03/4.14萬(wàn)噸，分別同比+70%/+153%。2）成本上漲且下半年鋁價(jià)回調(diào)，公司業(yè)績(jī)受到拖累。2022年石油焦供需緊張下預(yù)焙陽(yáng)極價(jià)格大幅上漲，全年均價(jià)同比+57%，此外氧化鋁均價(jià)亦同比+5.7%，成本端價(jià)格上漲下全行業(yè)電解鋁平均完全成本達(dá)17500元/噸，同比+16%。此外，經(jīng)濟(jì)走弱需求不振，疊加美聯(lián)儲(chǔ)流動(dòng)性收緊，2022年下半年電解鋁均價(jià)環(huán)比上半年-13%，同比2021年-8%。受上述因素拖累公司業(yè)績(jī)有所下滑。3）一體化布局下公司低成本優(yōu)勢(shì)仍在。靖西氧化鋁項(xiàng)目投產(chǎn)后，公司氧化鋁自給率達(dá)到100%；同時(shí)自供電比例達(dá)80-90%，碳素自給率100%，公司2022年電解鋁單噸完全成本約為14900元/噸，仍遠(yuǎn)低于行業(yè)平均。
　　上下游擴(kuò)產(chǎn)不停，一體化布局規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)大。1）上游資源延續(xù)擴(kuò)張步伐：2023年公司斥資3025萬(wàn)美元收購(gòu)ITM 100%股權(quán)，間接持有印尼PPC、PMA、PBG公司的49%股權(quán)，三個(gè)公司各有1個(gè)鋁土礦采礦權(quán)，其中PPC公司對(duì)應(yīng)礦區(qū)擁有約6800萬(wàn)噸鋁土礦，資源量豐富。同時(shí)，公司計(jì)劃在印尼建設(shè)200萬(wàn)噸氧化鋁項(xiàng)目，其中一期100萬(wàn)噸擬投資9.5億美元。2）下游精深加工項(xiàng)目推進(jìn)順利。高純鋁已建成一期6萬(wàn)噸，二期4萬(wàn)噸預(yù)計(jì)將于2023年建成。電池箔方面，江陰2萬(wàn)噸技改項(xiàng)目已陸續(xù)投產(chǎn)，20萬(wàn)噸新建產(chǎn)能預(yù)計(jì)2023Q2起逐步投產(chǎn)，2024年完全投產(chǎn)。新疆30萬(wàn)噸坯料預(yù)計(jì)同樣2023Q2起逐步投產(chǎn)以滿足江陰產(chǎn)線需求。上下游齊擴(kuò)張，公司一體化規(guī)模進(jìn)一步增大，成本優(yōu)勢(shì)強(qiáng)化。
　　盈利預(yù)測(cè)及投資建議：考慮行業(yè)景氣度回升以及公司產(chǎn)能擴(kuò)張，預(yù)計(jì)2023-2025年歸母凈利潤(rùn)30.61/36.12/42.19億元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：鋁價(jià)格下跌、產(chǎn)能投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期、下游需求不及預(yù)期