>> 中泰證券-安踏體育(2020.HK)業(yè)績(jī)表現(xiàn)靚眼，2023年經(jīng)營(yíng)向上-230321
| 上傳日期： |
2023/3/23 |
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pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
中泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
王雨絲 |
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公司發(fā)布2022年財(cái)報(bào)，期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收536.5億元（+8.8%），歸母凈利潤(rùn)75.9億元（-1.7%），剔除合營(yíng)公司影響，則歸母凈利潤(rùn)為75.62億元（-3.1%）。其中H1/H2收入增速分別為+13.8%/+4.4%，歸母凈利潤(rùn)增速分別為-6.6%/+3.1%，剔除合營(yíng)公司歸母凈利潤(rùn)增速分別為-10%/+5%。
安踏品牌：DTC占比持續(xù)提升，收入及毛利率穩(wěn)健增長(zhǎng)。
期內(nèi)安踏主品牌實(shí)現(xiàn)收入277.2億元（+15.5%），收入占比51.7%，其中H2收入143.6億元（-6.9%）。全年收入取得增長(zhǎng)主要受益于DTC占比持續(xù)提升，以及及電商業(yè)務(wù)的快速增長(zhǎng)（安踏品牌DTC/電商收入同比+60%/+17.7%）。從渠道端來(lái)看，安踏品牌線下門店總數(shù)+200家至9603家，其中成人/兒童分別6924/2679家，預(yù)計(jì)月店效分別約25w+/16w+，且共有約7200家門店轉(zhuǎn)型DTC，占比約75%，基本完成轉(zhuǎn)型目標(biāo)。受益于DTC占比持續(xù)提升，安踏主品牌毛利率同比+1.4PCTs至53.6%，經(jīng)營(yíng)溢利率21.4%，同比持平。展望2023年，隨著Q1至今線下需求復(fù)蘇，品牌流水表現(xiàn)好于預(yù)期，且?guī)齑娼Y(jié)構(gòu)逐季優(yōu)化下折扣率環(huán)比改善，預(yù)計(jì)公司全年流水有望取得雙位數(shù)增長(zhǎng)。
Fila：直播電商收入高增，折扣加深影響短期利潤(rùn)率。
期內(nèi)Fila實(shí)現(xiàn)收入215.2億元（-1.4%），收入占比40.1%，其中H2收入107.8億元（-2.3%）。收入略有下降主要因疫情主要影響多數(shù)中高端品牌所在的一二線城市的線下渠道，而Fila品牌作為純直營(yíng)業(yè)務(wù)受疫情直接沖擊，渠道調(diào)整下門店總數(shù)同比-70家至1984家，但品牌在直播電商渠道的快速增長(zhǎng)（流水增速30%+）也抵消了部分影響。分品類看，我們預(yù)計(jì)Fila大貨全年收入同比下降，F(xiàn)ila Kids提升鞋和專業(yè)產(chǎn)運(yùn)動(dòng)產(chǎn)品的占比，收入同比正增長(zhǎng)，F(xiàn)ila Fusion品牌重塑成功，收入實(shí)現(xiàn)高增。從利潤(rùn)端看，F(xiàn)ila整體毛利率/經(jīng)營(yíng)溢利率分別-4.1/-4.5PCTs至66.4%/20%，主要因疫情下適當(dāng)加大零售折扣所致。2023年考慮到Fila品牌線上線下同款占比高，折扣敏感度較低，在流水恢復(fù)的情況下利潤(rùn)率有望較快回升，且線下渠道數(shù)量有望回歸凈開店，預(yù)計(jì)全年流水有望取得雙位數(shù)增長(zhǎng)。
其他品牌：收入逆勢(shì)高增，盈利能力再創(chuàng)新高。2022年其他品牌共實(shí)現(xiàn)收入44.05億元（收入占比8.2%），同增26.1%，其中H2收入25.8億元（+23.5%）。隨著年內(nèi)戶外露營(yíng)、滑雪運(yùn)動(dòng)在國(guó)內(nèi)迅速興起，預(yù)計(jì)全年迪桑特/Kolon增速均為26%+。其中迪桑特約有19家店鋪實(shí)現(xiàn)3000w+店效，預(yù)計(jì)整體平均店效超120w，專業(yè)滑雪服增速超60%；Kolon整體平均店效近60w，預(yù)計(jì)增速為集團(tuán)各品牌中最高。從盈利能力角度看，期內(nèi)其他品牌合計(jì)毛利率同增0.8PCTs至71.8%，經(jīng)營(yíng)溢利率同增2.2PCTs至20.6%；渠道方面，期內(nèi)迪桑特/Kolon分別191/161家（2021年末二者分別為182/155家）。
Amer：首次實(shí)現(xiàn)盈利。期內(nèi)集團(tuán)分占盈利2800萬(wàn)元，同比扭虧為盈（2021年虧損8100萬(wàn)元），EBITDA同增2.08億元至25.75億元。主要受益于公司戰(zhàn)略性聚焦三大核心品牌（預(yù)計(jì)期內(nèi)年薩羅蒙/始祖鳥/威爾遜收入分別超10/9/9億歐元），加快DTC占比提升（預(yù)計(jì)期內(nèi)DTC占比近30%），同時(shí)在中國(guó)地區(qū)的收入迅速增長(zhǎng)（22年中國(guó)區(qū)/整體收入分別約為40%+/20%+，中國(guó)區(qū)占比15%）。展望2023，考慮到核心品牌業(yè)務(wù)重回增長(zhǎng)趨勢(shì)，Amer業(yè)務(wù)有望逐步改善盈利能力，全年取得盈利增長(zhǎng)。
疫情下控費(fèi)成效凸顯，盈利能力小幅下滑。期內(nèi)公司整體毛利率-1.4PCTs至60.2%，主要因毛利率相對(duì)較低的主品牌安踏收入占比提升，同時(shí)疫情下部分品牌折扣加深、原料漲價(jià)導(dǎo)致成本上升，以及庫(kù)存撇減所致。費(fèi)用方面，由于上年度奧運(yùn)營(yíng)銷高基數(shù)&本年度疫情下公司嚴(yán)控成本，期內(nèi)廣告及宣傳開支占比下降2.1PCTs至10.3%，而隨著DTC轉(zhuǎn)型持續(xù)推進(jìn)，員工成本開支占比+1.6PCTs至15.1%。同期凈利率-1.6PCTs至14.1%，主要因經(jīng)營(yíng)開支及公司實(shí)際稅率上升，但合營(yíng)公司利潤(rùn)抵消部分下降影響?？紤]到2023年服裝消費(fèi)回暖，公司逐步完成庫(kù)存去化后折扣改善，盈利能力有望持續(xù)恢復(fù)。
整體運(yùn)營(yíng)周轉(zhuǎn)符合預(yù)期，現(xiàn)金流健康。在疫情影響及DTC轉(zhuǎn)型下，期內(nèi)平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)上升11天至138天，而平均應(yīng)收/應(yīng)付貿(mào)易賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別下降5/3天至21/50天。此外，集團(tuán)現(xiàn)金流穩(wěn)健，期內(nèi)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流入同比+2.86億元至人民幣121.47億元；年末凈現(xiàn)金同比+35.9億元至人民幣149.98億，反映公司現(xiàn)金產(chǎn)出能力強(qiáng)勁。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：公司集團(tuán)化能力突出，安踏作為國(guó)內(nèi)運(yùn)動(dòng)龍頭，強(qiáng)者愈強(qiáng)，同時(shí)在DTC轉(zhuǎn)型提效，贏領(lǐng)計(jì)劃下，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)有望持續(xù)鞏固。Fila在三個(gè)頂級(jí)戰(zhàn)略下，未來(lái)仍有望保持高質(zhì)量增長(zhǎng)，同時(shí)其他品牌增勢(shì)強(qiáng)勁。疫情下公司憑借優(yōu)異的動(dòng)態(tài)管理能力，盈利能力保持穩(wěn)定。展望2023年，隨著疫情緩和、需求逐步回升，全年有望呈現(xiàn)逐季向好趨勢(shì)。我們預(yù)計(jì)2023/24/25年凈利潤(rùn)分別為93.12/114.49/137.58億元，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)PE28/23/19倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情導(dǎo)致終端銷售下滑；主品牌增長(zhǎng)、線上業(yè)務(wù)增長(zhǎng)、新品牌門店擴(kuò)張低于預(yù)期；研究報(bào)告使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。
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