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事件：
　　3月21日，公司發(fā)布22年年度業(yè)績(jī)，營(yíng)收符合預(yù)期，利潤(rùn)高于預(yù)期：全年?duì)I收40.1億元（YoY -4.17%），符合預(yù)期；歸母凈利潤(rùn)4928萬(wàn)元（YoY -85.5%），高出業(yè)績(jī)預(yù)告的4700萬(wàn)4.85%。
　　因疫情H2門店數(shù)量增長(zhǎng)但營(yíng)收質(zhì)量下降導(dǎo)致?tīng)I(yíng)收規(guī)模同比下降
　　從收入端來(lái)看，公司22H2營(yíng)收21.1億元（YoY -2.41%，HoH +11.0%），符合前期業(yè)績(jī)預(yù)告。公司在22H2持續(xù)擴(kuò)張各品牌網(wǎng)絡(luò)，但盈利質(zhì)量下降，導(dǎo)致?tīng)I(yíng)收規(guī)模下降。具體來(lái)說(shuō)，22年H2公司太二門店新增66家，慫火鍋新增16家，但營(yíng)收質(zhì)量指標(biāo)相比22H1在下降。根據(jù)公司公告，22年九毛九、太二、慫火鍋單日翻座率分別為1.6、2.6、2.5，分別較22H1 -0.2、-0.3、+0.1，由于目前慫火鍋門店數(shù)量較少，營(yíng)收占比較小，因此九毛九和太二營(yíng)收質(zhì)量的下降對(duì)整體營(yíng)收變化占到了決定性因素。
　　我們認(rèn)為22H2營(yíng)收質(zhì)量的下降還是因疫情原因，因此不必過(guò)分擔(dān)心23年這種情況會(huì)持續(xù)。根據(jù)公司的估算，22年全年因疫情的營(yíng)收損失約在13.7億元。公司對(duì)23年?duì)I收展望表示樂(lè)觀，主要是基于疫情結(jié)束的事實(shí)。我們從高頻數(shù)據(jù)也觀察到，23年春節(jié)后，根據(jù)公司小程序，太二周六排隊(duì)數(shù)量一至三線城市分別均超2500/1800/1200桌，遠(yuǎn)高于疫情期間的峰值水平（約1600/800/800桌）。
　　各項(xiàng)成本均有上浮，但疫情結(jié)束后均將改善
　　從成本端來(lái)，公司毛利率因食材價(jià)格上漲下降；員工成本等營(yíng)業(yè)場(chǎng)所相關(guān)成本占比因疫情部分門店暫停營(yíng)業(yè)也在同比上有所下降，成本端總體控制得當(dāng)。
　　1）具體來(lái)說(shuō)，從毛利率看，公司22H2物料成本7.83億元（YoY -0.38%，HoH+17.9%），物料成本高企導(dǎo)致公司毛利率受損，22H2為62.8%（YoY -0.76pct，HoH -2.20pct）。這主要也是由于疫情原因，食材生產(chǎn)、物流均受阻造成。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，22年12月疫情影響較為嚴(yán)重時(shí)期，全國(guó)CPI同比上漲1.8%，主要貢獻(xiàn)就是食品品類，同比增長(zhǎng)4.8%，其中：豬肉價(jià)格同比增長(zhǎng)22.2%，雞蛋、食用油和糧食價(jià)格分別同比增長(zhǎng)10.0%、7.2%和2.6%。我們認(rèn)為，23年毛利率水平有望回升，這是基于疫情結(jié)束后食材生產(chǎn)和物流受阻的狀態(tài)也隨即結(jié)束的判斷。我們不排除積極的貨幣政策可能導(dǎo)致CPI在23年升高的情況，但是屆時(shí)公司定價(jià)策略也有望隨即提高（提價(jià)的情況在疫情期間難以實(shí)現(xiàn)），因此對(duì)公司未來(lái)毛利水平持樂(lè)觀態(tài)度。
　　2）從其他成本來(lái)看，公司最大開(kāi)支是經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所相關(guān)的租金、人工和水電費(fèi)用。根據(jù)公司公告，22H2公司員工薪酬、使用權(quán)資產(chǎn)折舊（長(zhǎng)租租金）和水電開(kāi)支分別同比增長(zhǎng)7.08%、15.9%和22.4%，增幅均較大，主要是由于太二和慫火鍋仍在繼續(xù)擴(kuò)張?jiān)斐?。從營(yíng)收占比來(lái)看，總體增幅也較大，分別達(dá)到2.48pct、1.58pct和0.79pct。員工薪酬方面，此項(xiàng)營(yíng)收占比增幅較大原因是總體營(yíng)收減少，但疫情停業(yè)期間員工職位仍然存在造成的；租金方面，營(yíng)收占比提升也是主要由于營(yíng)收規(guī)模下降造成的，而且，這部分租金是偏固定的，參與營(yíng)收分成的浮動(dòng)租金不在此科目中，更加造成了營(yíng)收占比的上升；水電費(fèi)用方面，營(yíng)收占比變化不大，隨門店開(kāi)關(guān)增減。
　　總體來(lái)看，成本端絕對(duì)數(shù)量、營(yíng)收占比22H2均有增長(zhǎng)，但原因還是可以歸結(jié)于疫情，23年至少在員工薪酬和租金的營(yíng)收占比上有望迎來(lái)改善，同時(shí)若CPI維持穩(wěn)定，食材成本也有望下降，整體利潤(rùn)率水平23年看回升。
　　投資建議
　　公司太二底部布局，慫火鍋有望迎來(lái)快速成長(zhǎng)期，看好后疫情時(shí)代公司的復(fù)蘇速度。公司在22H2仍保持了一定擴(kuò)張速度，并在23年元旦期間就看到了較高彈性，我們認(rèn)為太二基本盤(pán)牢固，慫火鍋即將進(jìn)入高速成長(zhǎng)期，當(dāng)前時(shí)間點(diǎn)應(yīng)保持樂(lè)觀。我們看好公司在疫情時(shí)代的復(fù)蘇速度以及慫火鍋未來(lái)帶來(lái)的業(yè)績(jī)彈性，預(yù)計(jì)公司23-25營(yíng)收至75.4/104/123億元，Non-GAAP下歸母凈利潤(rùn)6.83/10.8/14.0億元，對(duì)應(yīng)P/E分別為35/22/17倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　宏觀經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期導(dǎo)致消費(fèi)疲軟，食品安全事件等。