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事件：九毛九發(fā)布2022年業(yè)績(jī)報(bào)告，公司2022年實(shí)現(xiàn)收入40.06億元/同比-4.16%，歸母凈利潤(rùn)0.49億元/同比-85.50%；其中2022H2實(shí)現(xiàn)收入21.06億元/同比-2.39%，歸母凈虧損842萬(wàn)元/上年同期實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.54億元。分品牌看：太二2022年實(shí)現(xiàn)收入30.98億元/同比-5.90%，2022H2實(shí)現(xiàn)收入16.12億元/同比-4.56%；九毛九實(shí)現(xiàn)收入6.05億元/同比-11.03%，2022H2實(shí)現(xiàn)收入2.93億元/同比-22.41%；慫火鍋實(shí)現(xiàn)收入2.59億元/同比+196.78%。分服務(wù)類型看：餐廳經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入32.03億元，收入占比為80.0%；外賣(mài)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入7.9億元，收入占比為19.7%，2022年外賣(mài)收入占比同比+4.8pct。
　　2022年太二單店表現(xiàn)承壓、展店穩(wěn)健，慫火鍋加速擴(kuò)張、表現(xiàn)亮眼。2022年公司旗下餐廳經(jīng)營(yíng)持續(xù)受到外部環(huán)境擾動(dòng)，公司旗下若干餐廳2022年暫停堂食服務(wù)平均達(dá)到38天，太二及九毛九單店表現(xiàn)有所承壓。1）太二穩(wěn)健擴(kuò)張，單店表現(xiàn)承壓：2022年餐廳數(shù)由350家擴(kuò)張至450家，門(mén)店凈增100家、維持穩(wěn)健的展店節(jié)奏。單店表現(xiàn)來(lái)看：2022年太二翻座率/翻臺(tái)率為2.6/3.4（2020/2021翻座率分別為3.8/3.4）；人均消費(fèi)下滑至77元/人（2020/2021人均消費(fèi)分別為79/80元/人），或因太二門(mén)店有所下沉（三線及以下城市門(mén)店占比預(yù)計(jì)同比+3pct以上）及菜品調(diào)整影響。同店表現(xiàn)有所承壓，2022年太二同店相對(duì)于2021年同比-22.3%。雖門(mén)店穩(wěn)健擴(kuò)張，但單店承壓之下太二整體收入略有下滑。2）九毛九門(mén)店略有收縮：九毛九餐廳數(shù)量由83家收縮至76家。單店表現(xiàn)來(lái)看：全年翻座/翻臺(tái)率為1.6/1.9（2020/2021翻座率分別為1.7/1.9）。2022年九毛九同店相對(duì)于2021年同比-11.0%。3）慫火鍋加速擴(kuò)張：慫火鍋全年新開(kāi)18家門(mén)店。2022年全年翻座率/翻臺(tái)率分別為2.5/3.6；2022年同店（2家）相對(duì)于2021年+6.4%，慫火鍋2022年擾動(dòng)下單店表現(xiàn)亮眼。4）其他品牌：賴美麗/那未大叔是大廚未有新開(kāi)門(mén)店；2022年賴美麗翻座/翻臺(tái)率分別為2.7/3.7，那未大叔是大廚翻座/翻臺(tái)率分別為2.0/2.5。
　　深入上游、外部環(huán)境擾動(dòng)下盈利能力有所承壓。2022年公司毛利率為63.9%/同比+0.7pct，主要系公司持續(xù)深入上游，降低鱸魚(yú)及酸菜兩項(xiàng)主要原材料采購(gòu)成本；員工費(fèi)用率為28.3%/同比+3.0pct，主要系2022年外部環(huán)境擾動(dòng)下，門(mén)店閉店、收入承壓；使用權(quán)資產(chǎn)折舊占比為10.1%/同比+1.9pct；其他租金及相關(guān)開(kāi)支占比為2.5%/同比-0.2pct，主要系收入承壓；水電開(kāi)支同比+0.5pct，主要系慫火鍋、賴美麗等品牌耗電量較高。此外，公司廣告及推廣開(kāi)支同比+0.2pct；其他開(kāi)支同比+1.7pct，主要系外賣(mài)占比提升下外賣(mài)服務(wù)費(fèi)用增加以及門(mén)店擴(kuò)張下運(yùn)輸費(fèi)用占比提升。整體來(lái)看，公司毛利率提升、但同時(shí)費(fèi)用率提升，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率承壓。2022年餐廳層面經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為12.9%/同比-6.5pct。其中太二2022年門(mén)店經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為14.3%/同比-7.5pct，展現(xiàn)一定韌性。九毛九2022年門(mén)店經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率為12.9%/同比持平。綜合來(lái)看，公司2022年歸母凈利潤(rùn)率同比-7.5pct至1.4%，2022年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.56億元。
　　投資建議：2022年12月疫情防控優(yōu)化以來(lái)，各地陸續(xù)達(dá)峰，本地客流率先有所恢復(fù)。我們預(yù)計(jì)太二1-2月同店恢復(fù)至上年同期100%以上。2023年全年來(lái)看，線下客流修復(fù)趨勢(shì)有望延續(xù)，太二品牌力強(qiáng)，預(yù)計(jì)展店繼續(xù)穩(wěn)健、同店修復(fù)；同時(shí)慫火鍋單店表現(xiàn)亮眼、后續(xù)有望持續(xù)爬坡、目前全國(guó)布局29家、有望進(jìn)入加速布局階段。此外，公司持續(xù)增強(qiáng)供應(yīng)鏈及支持能力，賦能擴(kuò)張、降本增效。長(zhǎng)期來(lái)看，公司作為快時(shí)尚餐飲連鎖領(lǐng)軍者，以內(nèi)部?jī)?yōu)質(zhì)架構(gòu)為基礎(chǔ)，優(yōu)選賽道，打磨單品、強(qiáng)于營(yíng)銷(xiāo)、重標(biāo)準(zhǔn)化，多條賽道推陳出新，不斷印證自身能力。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.05/10.52/12.54億元，維持公司目標(biāo)價(jià)26港元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）品牌孵化不及預(yù)期；2）門(mén)店擴(kuò)張不及預(yù)期；3）食品安全問(wèn)題。