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核心觀點(diǎn)：
　　22年利潤(rùn)超預(yù)期，現(xiàn)金流持續(xù)承壓。公司發(fā)布22年年度報(bào)告，22年公司收入60.56億元，同比增長(zhǎng)21.86%；歸母凈利潤(rùn)16.85億元，同比增長(zhǎng)35.31%。22Q4收入14.39億元，同比增長(zhǎng)5.62%；歸母凈利潤(rùn)4.85億元，同比增長(zhǎng)75.87%。22年公司銷(xiāo)售商品收到的現(xiàn)金60.14億元，同比增長(zhǎng)0.19%；22年末合同負(fù)債2.98億元，同比下滑54.80%，現(xiàn)金流和合同負(fù)債表現(xiàn)承壓，預(yù)計(jì)主因22年經(jīng)濟(jì)疲軟疊加疫情管控影響經(jīng)銷(xiāo)商打款積極性。22Q4毛利率75.75%，同比下滑1.31pct；銷(xiāo)售費(fèi)用率13.49%，同比下滑6.19pct，預(yù)計(jì)主要由于疫情管控減少費(fèi)用投放以及21年四季度費(fèi)用投放有所前置；管理費(fèi)用率5.05%，同比下滑11.15pct，預(yù)計(jì)主要由于21Q4用于改善員工待遇，修繕辦公環(huán)境、辦公樓租金等因素的一次性支出較多，造成管理費(fèi)用率基數(shù)過(guò)高。
　　老酒戰(zhàn)略、雙品牌戰(zhàn)略繼續(xù)發(fā)力，醬酒板塊有序推進(jìn)。我們看好23年400元價(jià)位段受益于商務(wù)場(chǎng)景復(fù)蘇和大眾喜宴升級(jí)之下的放量彈性，公司主力產(chǎn)品品味舍得聚焦400元價(jià)位，占收入比重較高，其次為大眾價(jià)位產(chǎn)品，預(yù)計(jì)場(chǎng)景恢復(fù)的背景下有望逐步提速。同時(shí)醬酒板塊運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)已經(jīng)到位，新品預(yù)計(jì)Q2發(fā)布，有望逐步貢獻(xiàn)新增長(zhǎng)。公司新一輪激勵(lì)落地之后，團(tuán)隊(duì)?wèi)?zhàn)斗力增強(qiáng)，將進(jìn)一步強(qiáng)化公司競(jìng)爭(zhēng)力。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。我們預(yù)計(jì)23-25年公司收入分別為77.61/100.40/126.13億元，同比增長(zhǎng)28.17%/29.36%/25.63%，歸母凈利潤(rùn)分別為21.00/28.04/36.21億元，同比增長(zhǎng)24.57%/33.57%/29.10%，EPS分別為6.30/8.42/10.87元/股，按最新收盤(pán)價(jià)對(duì)應(yīng)PE為29/22/17倍。對(duì)比可比公司估值，給予23年35倍PE估值，合理價(jià)值為220.54元/股，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。宏觀經(jīng)濟(jì)不達(dá)預(yù)期。批價(jià)波動(dòng)超出預(yù)期。食品安全風(fēng)險(xiǎn)。