>> 浙商證券-小鵬汽車-W(09868.HK)Q4業(yè)績點評：收入與毛利承壓，期待新車上線起量-230322
| 上傳日期： |
2023/3/24 |
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pdf 共5頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
謝晨 |
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公司22Q4實現(xiàn)營收51.4億元，同比下降39.9%，環(huán)比下降24.7%，低于彭博一致預期9.7%。整體/汽車毛利率為8.7%/5.7%，同比下降3.3/5.2pct，環(huán)比下降4.8/5.9pct，較彭博一致預期低3.3/4.0pct。凈虧損率43.0%，同比下降29.0pct，環(huán)比下降10.4pct，相較彭博一致預期低5.9pct。G9發(fā)售不佳致汽車銷售收入下滑，競爭加劇使毛利率承壓，凈利潤低于預期源于收入和毛利低于預期后的杠桿效應，部分被運營效率提升抵消。
公司22年全年實現(xiàn)營收268.6億元，同比上升28.0%，低于彭博一致預期1.2%。整體/汽車毛利率為11.5%/9.4%，同比下降1.0/2.1pct，較彭博一致預期低1.0/1.9pct。凈虧損率31.4%，去年同期凈虧損率為21.4%，彭博一致預期凈虧損率為30.5%。
G9銷售不佳，交付量環(huán)比下降
公司Q4實現(xiàn)收入51.4億元，同比下降39.9%，環(huán)比下降24.7%，低于彭博一致預期9.7%。其中，汽車銷售收入46.6億元，同比下降40.0%，環(huán)比下降25.3%。服務和其他收入4.8億元，同比上升29.9%，環(huán)比上升17.7%。
公司Q4總交付量為22,204輛（G9貢獻6189輛)，同比下降46.8%，環(huán)比下降24.9%。交付量同比和環(huán)比下降主要原因是G9發(fā)售表現(xiàn)不佳，其他存量產(chǎn)品則受到產(chǎn)品生命周期和競爭加劇的影響。
公司Q4單車收入21.0萬元，同比上升11.0%，環(huán)比下降0.5%，單車收入環(huán)比基本持平源于G9銷量占比提升對沖了其他車型折扣加碼的影響。
競爭加劇，汽車業(yè)務毛利承壓
公司Q4銷售成本為47.0億元，同比下降37.6%，環(huán)比減少20.3%。公司Q4毛利率8.7%，同比下降3.3pct，環(huán)比下降4.8pct，低于彭博一致預期3.3pct。汽車銷售業(yè)務毛利率5.7%，同比下降5.2pct，環(huán)比下降5.9pct，低于彭博一致預期4.0pct。因：1）國補退出疊加行業(yè)價格戰(zhàn)影響，終端折扣力度加大，2）交付量下滑規(guī)模效應減弱，汽車銷售業(yè)務毛利潤率同比下降。
加快建設營銷能力，費用率大幅提升
公司Q4經(jīng)營開支總計29.9億元，占收入比58.1%，同比上升17.6pct，環(huán)比增加12.3pct，高于彭博一致預期6.6pct。其中：
1）研發(fā)費用：12.3億元，占收入比23.9%，同比上升7.0pct，環(huán)比上升1.9pct，低于彭博一致預期1.6pct。
2）營銷和行政費用：17.6億元，占收入比34.2%，同比上升10.6pct，環(huán)比增加10.4pct，高于彭博一致預期8.2pct，源于銷售網(wǎng)絡建設和團隊擴張。
公司Q4 Non-GAAP凈虧損為22.1億元，同比凈虧損擴大10.1億元，環(huán)比減虧0.1億元，虧損額高于彭博一致預期0.9億元。凈虧損率31.4%，去年同期凈虧損率為21.4%，彭博一致預期凈虧損率為30.5%。
積極進行組織調(diào)整，新車上線推動起量
面對業(yè)績壓力和市場擔憂，公司大幅度地進行戰(zhàn)略梳理和組織架構(gòu)調(diào)整，體現(xiàn)公司革新決心，公司今年將重點關(guān)注SKU優(yōu)化和營銷體系能力的改善，以期恢復銷量和市場份額的增長，并提高全流程的運營效率。隨著調(diào)整深化，業(yè)務上的積極信號陸續(xù)被釋放：
產(chǎn)品矩陣：2023年3月，P7i運動型轎車正式發(fā)布和開啟交付,小鵬汽車的進店量和試駕量達到最近幾個月以來的最高水平。B級SUVG6將在上海車展亮相，并于年中正式發(fā)布和啟動交付，在量產(chǎn)爬坡后，G6將取得P7的2-3倍的月銷售目標；
智能駕駛：按公司計劃XNGP 3月下旬落地廣州、深圳、上海三個城市，下半年可不再依賴高精地圖，并覆蓋全國多個主要城市；
成本策略：公司計劃到2024年實現(xiàn)自動駕駛BOM成本下降50%，整車硬件(含動力系統(tǒng))成本下降25%。
投資建議
我們預計，公司23/24/25年年營業(yè)收入分別為400/562/761億元，同比增速為48.8%/40.7%/35.2%，Non-GAAP凈利潤為-67/-41/12億元，對應當前股價PS為1.4/1.0/0.8倍，基于可比公司平均值，我們給與公司23年2倍PS，對應股價52.3港元（港幣對人民幣匯率使用3月21日收盤價0.89），較當前股價上漲空間38.7%，維持“買入”評級。
風險提示
新車型銷量不及預期；新平臺和新車型進度不及預期；充電網(wǎng)絡延遲交付；智能駕駛潛在法律風險。
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