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金徽酒公布2022年年報(bào)。2022年公司實(shí)現(xiàn)營收20.1億元，同比增12.5%，歸母凈利潤2.8億元，同比降13.7%。其中，4Q22公司實(shí)現(xiàn)營收4.5億元，同比增0.7%，歸母凈利0.7億元，同比降18.6%。4Q22公司業(yè)績受疫情影響承壓，我們預(yù)計(jì)2023年將實(shí)現(xiàn)較快恢復(fù),維持買入評級。
　　支撐評級的要點(diǎn)
　　受疫情影響，4Q22公司業(yè)績承壓，預(yù)計(jì)1Q23將實(shí)現(xiàn)較快恢復(fù)。2022年疫情反復(fù)頻發(fā)，疊加西北地區(qū)在疫情期間管控較嚴(yán)，對公司全年業(yè)績產(chǎn)生較大壓力。2H22公司營收同比降3.7%，其中3Q22、4Q22營收同比增速分別為-9.1%、0.7%。但是從合同負(fù)債來看，2022年公司合同負(fù)債5.1億元，環(huán)比1-3Q22增2.3億元，同比2021年增1.5億元。我們判斷，隨著疫情影響消除，在行業(yè)環(huán)境向好背景下，公司經(jīng)營將逐季向好。2023年，公司規(guī)劃營收25億元，同比增24.2%，歸母凈利4億元，同比增42.7%。
　　公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)提升，從區(qū)域化向泛全國化發(fā)展。（1）產(chǎn)品方面，2022年百元以上產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營收12.7億元，同比增15.7%，收入占比63.9%，同比提升1.8pct。30-100元中檔產(chǎn)品2022年?duì)I收6.8億，同比增4.5%，收入占比34.4%，同比降2.6pct。從量價(jià)拆分來看，2022年百元以上產(chǎn)品量增14.3%，價(jià)增1.2%，中檔產(chǎn)品量增-8.8%、價(jià)增14.5%，主要與產(chǎn)品提價(jià)有關(guān)。（2）區(qū)域方面，2022年省內(nèi)大本營實(shí)現(xiàn)營收15.2億元，同比增10.6%，省外營收4.6億，同比增18.5%，省外營收占比23.4%，同比提升1.2pct。省外市場中，陜西為收入主要貢獻(xiàn)市場，公司在繼續(xù)深耕陜西市場的同時(shí)，向外延伸，布局華東及北方市場，目前華東市場已籌備完畢，投放產(chǎn)品金徽老窖已順利運(yùn)營。從經(jīng)銷商數(shù)量來看，省外市場經(jīng)銷商合計(jì)496家，同比增173家，預(yù)計(jì)2023年省外仍將保持較快的招商節(jié)奏。
　　 2022年公司歸母凈利同比下降13.7%，毛利率同比降1pct,四項(xiàng)期間費(fèi)用率同比提升5.7pct。2022年毛利率62.8%，同比降1pct，毛利率下降主要系原材料價(jià)格及人工成本上升所致。2022年，公司四項(xiàng)期間費(fèi)用率同比提升5.7pct,其中銷售費(fèi)用率20.9%，同比提升5.3pct，管理費(fèi)用率10.8%，同比提升0.8pct，研發(fā)費(fèi)用率和財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比基本持平。銷售費(fèi)用率提升明顯主要系公司2022年加大品牌宣傳投放力度，在西北六省打通了機(jī)場、高鐵的廣告投放，同時(shí)在營銷方式上從渠道端向用戶端轉(zhuǎn)變，在主導(dǎo)產(chǎn)品上進(jìn)行了紅包投放等。
　　估值
　　近兩年公司受疫情影響業(yè)績波動較大，2022年12月公司調(diào)整了此前業(yè)績規(guī)劃，將2022、2023年的營收及凈利指標(biāo)分別延后一年。根據(jù)行業(yè)環(huán)境變化和市場開拓進(jìn)度，我們調(diào)整此前盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)23-25年EPS分別為0.79、1.07、1.37元/股，同比增42.7%、35.1%、28.5%。公司省內(nèi)市占率仍有提升空間，省外拓展有序推進(jìn)，我們維持買入評級。
　　評級面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
　　經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期，省外市場拓展受阻，規(guī)劃目標(biāo)未能如期完成。