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公司發(fā)布2022年年報(bào)：2022年公司實(shí)現(xiàn)收入16.12億元（同比+10.2%），歸母凈利潤(rùn)1.87億元（同比-17.8%），扣非歸母凈利潤(rùn)1.79億元（同比-14.9%）；其中單Q4公司實(shí)現(xiàn)收入4.83億元（同比+27.2%），歸母凈利潤(rùn)0.61億元（同比+12.0%），扣非歸母凈利潤(rùn)0.59億元（同比+17.0%），疫情下增速提速，若還原部分投資收益減少及減值影響，實(shí)際利潤(rùn)增速更高。
　　深耕西南、外圍拓展穩(wěn)健，渠道改革成效顯著。2022年公司川渝/云貴陜/其他地區(qū)分別實(shí)現(xiàn)收入5.79/3.35/1.96億元（同比-5.8%/-0.2%/+13.6%），毛利率分別為49.4%/51.5%/43.8%（同比-1.3 pct /-0.6 pct /+5.7pct）。公司持續(xù)深耕川渝及云貴陜核心市場(chǎng)，優(yōu)化經(jīng)銷商結(jié)構(gòu)且拓展O2O渠道對(duì)沖疫情影響，2022年市場(chǎng)份額位列川渝第一、云貴陜第二，與第一名差距逐漸縮??；同時(shí)全國(guó)市場(chǎng)有序拓展，目前產(chǎn)品已進(jìn)入河北、山東、河南、安徽、兩湖、兩廣等市場(chǎng)，非核心省份市占率穩(wěn)步提升。此外，公司加快電商及新興渠道建設(shè)，2022H2公司電商收入同比+95.9%至2.33億元，雙十一自由點(diǎn)品牌在天貓、抖音等平臺(tái)名列前三，毛利率同比+15.8pct至45.5%，盈利能力提升明顯，預(yù)計(jì)2023年伴隨規(guī)模加強(qiáng)、有望實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，生產(chǎn)效率改善。2022年公司衛(wèi)生巾/紙尿褲分別實(shí)現(xiàn)收入13.58/1.23億元（同比+14.7%/-17.0%），毛利率分別為50.5%/17.6%（同比-0.2pct/+0.8pct），電商及非核心省份收入占比增加部分影響毛利水平。公司借助新簽約代言人虞書欣提升品牌影響力，把握市場(chǎng)消費(fèi)趨勢(shì)，加速新品及重點(diǎn)單品推廣，2022年已有產(chǎn)品升級(jí)迭代、推出全新敏感肌系列，新品毛利率相比自由點(diǎn)高約10pct，中高端產(chǎn)品占比提升推動(dòng)業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)。此外，公司致力于提升設(shè)備及工藝水平，2022年引入一條新產(chǎn)線且提升智能化設(shè)備配比，預(yù)計(jì)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化及生產(chǎn)效率提升帶動(dòng)盈利水平穩(wěn)步向上。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化促毛利率提升，品牌營(yíng)銷投放力度加大。2022年公司毛利率為45.11%（同比+0.4pct），產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)帶動(dòng)毛利率提升。公司銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為24.5%/3.84%/2.70%（分別同比+5.4pct/-1.3pct/-0.8pct），對(duì)應(yīng)歸母凈利率為11.62%（同比-4pct），銷售費(fèi)用率提升幅度較大主要系公司品牌推廣及產(chǎn)品營(yíng)銷力度較大。
　　現(xiàn)金流及營(yíng)運(yùn)效率穩(wěn)定。2022年公司產(chǎn)生凈經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流2.34億元（同比+0.36億元），現(xiàn)金流穩(wěn)健增長(zhǎng)；2022年公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)33.7天（同比+5.9天），應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為71.7天（同比+1.3天），存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為69.3天（同比-0.2天），營(yíng)運(yùn)能力表現(xiàn)穩(wěn)定。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)：公司深耕核心區(qū)域、線上勢(shì)頭強(qiáng)勁、外圍省份市占率提升穩(wěn)健，我們預(yù)計(jì)2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為2.49/3.19/4.05億元，對(duì)應(yīng)PE分別為31X/24X/19X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全國(guó)化拓展不及預(yù)期、原材料壓力加劇、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。