>> 財通證券-舍得酒業(yè)(600702)好風(fēng)憑借力，奮楫再起航-230326
| 上傳日期： |
2023/3/27 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
財通證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
孫瑜 |
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此報告為加密報告 |
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核心事件：公司發(fā)布2022年年報，全年實現(xiàn)營收60.56億元，同比增長21.9%；實現(xiàn)歸母凈利潤16.85億元，同比增長35.3%。22Q4實現(xiàn)營收、歸母凈利14.39、4.85億元，分別同比增長5.6%、75.9%，凈利率提升超市場預(yù)期。
平穩(wěn)收官，蓄力來年。收入端，22年酒類收入同增23.6%，對應(yīng)Q4同增6.2%，單季增長降速，1則源于疫情影響，22Q4回款相對滯后；2則預(yù)計12月開門紅回款主要體現(xiàn)在23年。收現(xiàn)端，22年銷售收現(xiàn)60.14億元，同比基本持平，考慮12月開門紅啟動前，公司渠道庫存同比維持平穩(wěn)，收現(xiàn)表現(xiàn)與實際動銷反饋基本一致。收入增速好于收現(xiàn)，主要因為：①合同負債同比減少3.61億元；②舍得系列搭贈收縮，貨折減少。渠道端，2022年末公司經(jīng)銷商數(shù)量達2158家，新增796家，調(diào)出890家，主因公司加強經(jīng)銷商評估評級，對小商弱商進行優(yōu)化、清理，同時沱牌、老酒事業(yè)部持續(xù)招商。年度經(jīng)銷商數(shù)量、平均單商銷售體量同比變化-4.2%、+29.0%，反映單商質(zhì)量有所提升。
盈利彈性超預(yù)期，主因費用優(yōu)化。22年公司凈利率同比提升2.51pct至28.1%，主因Q4凈利率超預(yù)期兌現(xiàn)，同比提升13.33pct至33.9%。1）Q4毛利率同比下滑1.31pct，與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)偏低及人工成本增長有關(guān)。2）Q4銷售費率同比下降6.19pct，費用同比下降0.7億，1是淡季廣告費用投放優(yōu)化，2是疫情導(dǎo)致地面營銷費用投入也有減少。2023全年預(yù)計費率略有上浮，費率波動壓力主要體現(xiàn)在Q2、Q4（基期受疫情影響較大）。3）Q4管理費率同比下降11.15pct，同比減少1.5億，1是職工薪酬同比減少較多，主因公司高管薪酬按照與收入匹配原則做季度計提，年底根據(jù)實際情況再做調(diào)整。從全年維度看，管理費用職工薪酬同比增長3.9%，與高管薪酬披露情況基本一致。2是一次性費用減少，Q4管理費用其他項預(yù)計同比減少0.3億+，主因前年同期存在射洪辦公室翻新及成都辦公室租金費用。2022年管理費率同比下降2.4pct，更多源于規(guī)模效應(yīng)而非確認節(jié)奏調(diào)整，因此預(yù)計2023年管理費率亦存在改善空間。
行業(yè)復(fù)蘇趨勢確立，舍得乘勢再揚風(fēng)帆。短期受春節(jié)消費脈沖及Q2宴席回補支撐，白酒復(fù)蘇趨勢可樂觀看待；后續(xù)伴隨經(jīng)濟周期筑底企穩(wěn)，順周期beta將逐步顯現(xiàn)。公司治理及激勵機制理順，2023年舍得自身通過C端加強宴席、圈層及團購營銷，積極抓搶消費復(fù)蘇機遇，目前渠道庫存管控保持穩(wěn)定，回款及動銷改善趨勢明確，挺價動作有序推進，預(yù)計在二線次高端品種中，公司報表彈性有望率先修復(fù)，另外并表品牌夜郎古招商或?qū)眍~外催化。
投資建議：短期看，年后公司動銷呈現(xiàn)積極恢復(fù)，預(yù)計Q1表現(xiàn)較為穩(wěn)健，Q2往后伴隨基數(shù)壓力緩解，疊加夜郎古并表貢獻逐步顯現(xiàn)，季度盈利彈性有望明顯放大。中期看，作為次高端全國化標的，在價格帶擴容及終端網(wǎng)絡(luò)下沉驅(qū)動下，看好公司未來3年增速有望保持行業(yè)領(lǐng)先。我們預(yù)計公司2023-2025年實現(xiàn)營業(yè)收入81.71/103.14/127.90億元，歸母凈利潤20.81/ 27.09/34.40億元，對應(yīng)PE分別為30.56/23.48/18.49倍，首次覆蓋，給予“增持”評級。
風(fēng)險提示：經(jīng)濟向好節(jié)奏不確定性；主力價位競爭加劇；老酒戰(zhàn)略實施瓶頸。
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