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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　公司2022年報(bào)業(yè)績(jī)符合預(yù)期。全年光伏膠/動(dòng)力膠保持高增，建筑膠經(jīng)過壓力期后Q4出貨量環(huán)比回升，隨著原材料DMC價(jià)格趨穩(wěn)，預(yù)計(jì)公司利潤(rùn)率將逐步回升。
　　投資要點(diǎn)：
　　維持“增持”評(píng)級(jí)。全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收26.94億元，同比+5.43%，歸母凈利2.50億元，同比-6.48%，扣非歸母凈利2.28億元，同比-6.68%，符合預(yù)期。22全年利潤(rùn)率同比仍承壓，下調(diào)公司2023-25年eps至0.99(-0.16)/1.32(-0.16)/1.66元，同步調(diào)整目標(biāo)價(jià)至21.78元。
　　建筑膠出貨穩(wěn)健，光伏/動(dòng)力膠保持高增。全年公司實(shí)現(xiàn)建筑膠/工業(yè)膠/硅烷偶聯(lián)劑收入16.73/6.56/3.29億元，同比-5.5%/+30.7%/+22.5%。其中，建筑膠全年銷量11.3萬噸，同增1.5%，在全地產(chǎn)顯著下滑壓力下銷量保持持平略增，市占率進(jìn)一步提升。新能源用膠方面，公司全年實(shí)現(xiàn)光伏膠收入2.4億元，同增103.82%，動(dòng)力電池膠收入5711萬元，同增100.88%，光伏/鋰電作為主力增量產(chǎn)品全年保持高增。
　　利潤(rùn)率環(huán)比修復(fù)，DMC降價(jià)逐步反應(yīng)在利潤(rùn)率上。全年公司實(shí)現(xiàn)建筑膠/工業(yè)膠/硅烷偶聯(lián)劑毛利率分別為17.44%、25.95%、16.36%，同比-0.91pct、-6.24pct、-8.08pct。其中建筑膠作為傳統(tǒng)主力產(chǎn)品毛利率相對(duì)平穩(wěn)，而工業(yè)膠整體毛利率降幅較為明顯，我們認(rèn)為主要與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)中低毛利率的光伏膠占比提升有關(guān)。22Q4公司綜合毛利率25.07%，環(huán)比Q3+3.73pct，原材料降價(jià)效應(yīng)開始逐步體現(xiàn)在成本端。
　　擴(kuò)產(chǎn)仍在提速通道上。2022年底公司總產(chǎn)能達(dá)到18.2萬噸，預(yù)計(jì)23年將新增3萬噸募投產(chǎn)能，同時(shí)硅碳負(fù)極及配套硅膠建設(shè)持續(xù)推進(jìn)中，預(yù)計(jì)將在23年完成部分基建和送樣，有望在24年貢獻(xiàn)增量。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：工業(yè)膠業(yè)務(wù)新客戶開拓不及預(yù)期，地產(chǎn)竣工失速