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長期結(jié)構(gòu)趨勢(shì)：在綠電占比提升的過程中，電力市場(chǎng)化交易加速，火電（氣電）發(fā)揮調(diào)峰消納能力。2022年歐盟風(fēng)光發(fā)電量占比達(dá)到22%，2000-2022年CAGR為16.6%，已替代煤電、核電提升為第一大電源。風(fēng)光大增亦帶來了三個(gè)層面的主要變化：(1)電煤需求的持續(xù)回落：煤電發(fā)電量從2000年占比30%，降低至2020年13%，對(duì)應(yīng)電煤需求從6.0億噸/年，降低至3.0億噸/年；(2)電價(jià)市場(chǎng)化加速：由于綠電發(fā)電的不穩(wěn)定性，歐洲逐步建立了小時(shí)級(jí)現(xiàn)貨市場(chǎng)及跨國交易市場(chǎng)，電價(jià)水平波動(dòng)上行；(3)消納問題的解決中火電發(fā)揮作用：具備強(qiáng)大調(diào)峰能力的氣電發(fā)電量占比迅速提升（2000年12.6%到2022年19.9%）。特別的，德國、丹麥等風(fēng)光增長快、但又倚重煤電的國家，燃煤機(jī)組全面向調(diào)峰輔助角色轉(zhuǎn)向。此外，棄核立場(chǎng)導(dǎo)致核電占比大降，2000-2022年核電發(fā)電量占比從32.7%降低至21.9%。
　　能源安全反思后的新形勢(shì)：核電重啟、風(fēng)光快增，煤電需求將持續(xù)回落。2020-22年，歐盟加速棄核、但突發(fā)的俄烏沖突再疊加水電偏枯，導(dǎo)致能源保障岌岌可危，2022年歐盟電價(jià)、氣價(jià)、煤價(jià)等能源價(jià)格大幅攀升，高舉雙碳旗幟的歐盟22年煤電發(fā)電量不降反升，相比20年提升26.8%，占比由13%提升至16%，對(duì)應(yīng)增加電煤需求約0.6億噸。能源危機(jī)沖擊后歐盟最新雙碳和能源政策均有發(fā)布，我們預(yù)計(jì)幾大變化將發(fā)生：(1)仍高舉雙碳大旗，積極加快風(fēng)光等綠電，碳關(guān)稅加快執(zhí)行、碳價(jià)格依然看漲；(2)歐洲多國擬重啟核電或推遲關(guān)停；煤電政策未放松，棄煤仍是堅(jiān)定路線。預(yù)計(jì)煤電發(fā)電量再次進(jìn)入連續(xù)下降周期。
　　國內(nèi)啟示：消納問題、市場(chǎng)化改革加速、電煤需求回落，重視火儲(chǔ)價(jià)值與綠電成長性。(1)國內(nèi)2022年風(fēng)光發(fā)電量占比達(dá)到10.9%，調(diào)峰、消納問題愈發(fā)突出?？紤]國內(nèi)天然氣價(jià)格因素，煤電將充分發(fā)揮調(diào)峰消納價(jià)值，期待未來容量電價(jià)等政策落地；(2)電價(jià)改革加速：綠電占比不斷提升背景下，峰谷價(jià)差拉大、現(xiàn)貨市場(chǎng)、跨區(qū)域交易等改革加速，火電電量的市場(chǎng)化交易價(jià)值提升；(3)上述問題得以解決后，再疊加組件、碳酸鋰等價(jià)格下行，綠電裝機(jī)增長有望加速。(4)煤電長周期來看，我國燃煤發(fā)電也將進(jìn)入類似歐盟2014-2020年階段，連續(xù)數(shù)年甚至10年發(fā)電量下降。
　　煤電需求回落，火儲(chǔ)價(jià)值提升。火電企業(yè)從低彈性的周期股逐步成為業(yè)績?cè)鲩L且儲(chǔ)能價(jià)值凸顯的成長股，看好全國性火電龍頭華能國際(A)/華能國際電力股份(H)、華電國際(A)/華電國際電力股份(H)；區(qū)域龍頭福能股份、上海電力、寶新能源、粵電力A；水電龍頭長江電力、華能水電等；核電龍頭中國核電、中國廣核(A)/中廣核電力(H)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。煤價(jià)大幅波動(dòng)；來水不及預(yù)期；綠電裝機(jī)增長不達(dá)預(yù)期。