>> 廣發(fā)證券-廣發(fā)宏觀：開年工業(yè)企業(yè)利潤增速偏低的原因及后續(xù)展望-230327
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2023/3/28 |
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pdf 共9頁 |
來源： |
廣發(fā)證券 |
| 評級： |
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作者： |
郭磊,王丹 |
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1-2月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)營收同比-1.3%，較2022年四季度進一步小幅走低。從“量、價”兩個維度拆解，生產(chǎn)低位修復但價格偏弱。1-2月工業(yè)增加值同比2.4%，高于2022年12月的1.3%；但PPI同比-1.1%則低于去年12月的-0.7%。采掘、制造、公用事業(yè)營收同比分別為1.8%、-2.3%、6.7%，分別低于去年12月的3.7%、-1.4%、17.9%，公用事業(yè)營收降幅較大。
2023年1-2月規(guī)上工業(yè)企業(yè)營收同比下降1.3%，2022年全年為5.9%；根據(jù)營收累計值和累計同比倒推當月增速，2022年10-12月營收當月同比分別為2.7%、-0.9%、-0.7%。
從“量、價”兩個維度拆解營收：1-2月工業(yè)增加值同比增長2.4%，高于去年12月的1.3%；PPI方面，1-2月累計同比-1.1%，低于去年12月的-0.7%。
三大類別方面，1-2月采掘、制造、公用事業(yè)營收同比分別為1.8%、-2.3%、6.7%，均低于2022年全年的16.9%、4.5%、17.1%；2022年12月營收當月同比分別為3.7%、-1.4%、17.9%。
利潤降幅大于營收，1-2月規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤同比下降22.9%，顯著低于2022年全年的-4%、四季度的-8.3%。按所有制劃分，國有、外資、股份制、私營企業(yè)利潤同比分別為-17.5%、-35.7%、-19.4%、-19.9%，外資企業(yè)利潤降幅顯著高于整體。我們理解一則去年1-2月的5%是年內(nèi)次高點，同比基數(shù)較高；二則疫情達峰拉低了去年四季度的環(huán)比基數(shù)。從環(huán)比來看倒沒有那么弱，2023年1-2月利潤環(huán)比增長29.4%，是稍強于季節(jié)性的，高于2015-2022年均值13.8%、2015-2022年（剔除2020年）均值的20%，以及春節(jié)假期相近的2017年環(huán)比的20.3%。
2023年1-2月利潤同比-22.9%，2022年全年同比為-4%，2022年1-2月同比為增長5%。
從利潤趨勢來看，開年利潤降幅明顯加深，2022年1-4季度利潤當季同比分別為8.5%、-4.6%、-8.7%、-8.6%；2022年7-12月單月利潤同比分別為-13.4%、-9.2%、-3.8%、-8.6%、-8.9%、-8.3%。
將1-2月累計值作為整體，3-12月以累計值相減計算當月值。2023年1-2月利潤較去年12月環(huán)比增長29.4%，而2015-2022年1-2月較前一年12月的環(huán)比均值為13.8%，剔除特殊年份2020年后均值為20%，春節(jié)較為相似的2017年1-2月環(huán)比為20.3%。
1-2月，國有及國有控股、外資、股份制、私營企業(yè)利潤累計同比分別為-17.5%、-35.7%、-19.4%、-19.9%。
不過基數(shù)分布不是全部原因，利潤率下降明顯存在一定拖累，主要背景是成本剛性和費用上升。1-2月規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤率僅4.6%，同比下降1.29個點，亦低于2022年全年的6.09%。其中每百元營收中成本84.86元，高于2022年的84.72元，在營收下降的同時成本呈現(xiàn)剛性特征；每百元營收中的費用為8.51元，高于2022年的8.2元，由于三費具體數(shù)據(jù)尚未公布，費用項提升的原因仍待數(shù)據(jù)驗證。
利潤率方面，1-2月營業(yè)收入利潤率為4.6%，低于2022年全年的6.09%；同比下降1.29個點，2022年7-12月同比降幅分別為0.63、0.67、0.67、0.68、0.66、0.64個點
1-2月，規(guī)上工業(yè)企業(yè)每百元營業(yè)收入中的成本為84.86元，高于2022年的84.72元；同比增加0.9元，2022年7-12月同比分別增加0.95、1.04、1.06、1.07、1.02、0.91元。
1-2月，規(guī)上工業(yè)企業(yè)每百元營業(yè)收入中的費用為8.51元，高于2022年的8.2元；同比增加0.2元，2022年7-12月同比分別減少0.5、0.51、0.51、0.5、0.46、0.42元。
盡管開年利潤數(shù)據(jù)較低，但一個重要的結(jié)論是，它有較大概率為全年利潤低點：（1）3-12月按照利潤環(huán)比季節(jié)性均值推算，則2023年全年利潤同比-7.1%，四季度轉(zhuǎn)正；若按照季節(jié)性均值和上限之間取均值作為環(huán)比推算，全年利潤同比-0.9%，三季度轉(zhuǎn)正；（2）從歷史經(jīng)驗來看，PPI與利潤周期趨勢高度一致。2023年P(guān)PI開年低位徘徊與一些新興產(chǎn)業(yè)鏈的價格調(diào)整有關(guān)。后續(xù)財政節(jié)奏、庫存周期、基數(shù)分布等因素均有利于PPI降幅逐步收窄；從外部因素看，美聯(lián)儲加息周期結(jié)束、美元支撐因素弱化亦有利于大宗商品同比見底。
從數(shù)據(jù)歷史經(jīng)驗來看，PPI同比與利潤同比趨勢高度一致。根據(jù)目前WIND一致預期，2023年P(guān)PI同比自4月觸底逐步回升，8月開始轉(zhuǎn)正，全年呈現(xiàn)前低后高的趨勢。
情景1：自2023年3月開始，按照2015-2022年當月環(huán)比均值推算，2023年利潤前低后高，全年利潤同比7.1%，1-4季度同比分別為-22%、-12%、-2%、7%。
情景2：若按照季節(jié)性均值和上限之間取均值作為環(huán)比推算，利潤趨勢仍然呈現(xiàn)前低后高，全年利潤同比-0.9%，1-4季度同比分別為-15%、-5%、2%、16%。
從絕對增速看，交運設(shè)備、電氣機械、電力、有色采選行業(yè)利潤增速領(lǐng)先。（1）1-2月采礦業(yè)、制造、公用事業(yè)利潤同比分別為-0.1%、-32.6%、38.6%，利潤增速均在2022年基礎(chǔ)上顯著下降；（2）細分行業(yè)中，交運設(shè)備、電氣機械、電力、有色采選分別以64.8%、41.5%、53.1%、30.3%的利潤增速領(lǐng)先，主要與光伏等新興產(chǎn)業(yè)有關(guān)；（3）消費品行業(yè)內(nèi)部分化，但除了汽車同比下降41.7%以外，其余消費品行業(yè)利潤降幅均弱于整體制造業(yè)，相對較為穩(wěn)健，煙草和飲料茶酒利潤分別實現(xiàn)
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