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事件：公司披露2022年報，2022年實現(xiàn)營業(yè)收入4554億元（YoY+3.3%），實現(xiàn)歸母凈利潤246億元(YOY-8.3%）；2022年集團營運利潤達到401億元（YoY+13.5%）；太保壽險實現(xiàn)保險業(yè)務收入2253億元（YoY+6.5%），太保產(chǎn)險實現(xiàn)保險業(yè)務收入1704億元（YoY+11.6%）。我們認為核心邊際變化包括：（1）銀保高增Margin下滑，NBV降幅符合預期。受去年疫情防控等因素影響，公司全年個險新單同比下滑21.5%，公司積極推動多元渠道戰(zhàn)略推動銀保新單同比+332%至288億元，NBVM降至11.6%（YoY-11.9pct）；2022年NBV同比下滑-31.4%，其中下半年新業(yè)務價值同比增長13.5%，NBV邊際改善明顯。（2）產(chǎn)險綜合成本率顯著優(yōu)化，承保利潤同比高增30%。車險保費同比增長6.7%，非車險同比增長19.0%，推動產(chǎn)險業(yè)務實現(xiàn)11.6%增長，其中新能源車保費增速超過90%。受車險賠付率下滑等因素影響，綜合成本率顯著優(yōu)化至97.3%（YoY-1.7pct），產(chǎn)險承保利潤同比高增30%至83億元。（3）投資收益率下滑至4.2%，分紅比例有所提升。受去年權益市場波動等因素影響，公司總投資收益下滑至4.2%（YoY-1.5pct），凈投資收益率下滑0.2pct至4.3%。此外，公司上調(diào)2022年每股分紅至1.02元，分紅比例為39.9%，較去年同期35.9%有所上升。
　　■NBV表現(xiàn)逐季向好，長航行動成效漸顯。受疫情沖擊以及保險需求減弱影響，公司全年個險新單保費為229億元（YoY-21.5%）。公司多元渠道布局帶動銀保新單同比增長332%至288億元，銀保渠道貢獻占比提升導致NBVM下滑至11.6%（YoY-11.9pct）。受渠道與產(chǎn)品結構等多方面影響，2022年NBV下滑31.4%，但是下半年NBV同比增長13.5%，季度同比增速逐季向好。代理人方面，公司堅定推進“三化五最”的職業(yè)營銷轉型,“芯”基本法有效落地，聚焦核心人力，夯實隊伍發(fā)展基礎，2022年公司月均代理人為27.9萬人（YoY-46.9%），月均舉績率為63.4%（YoY+11.3pct），月均人均新單保費收入為6844元（YoY+47.6%），月均人均長險件數(shù)為1.26件（YoY-8.7%）。
　　■產(chǎn)險綜合成本率優(yōu)化明顯，承保利潤大幅提升。2022年太保產(chǎn)險實現(xiàn)保費收入1704億元（YoY+11.6%），實現(xiàn)凈利潤83億元（YoY+30.4%)。受益于車險賠付率和農(nóng)業(yè)險綜合成本率大幅優(yōu)化，產(chǎn)險綜合成本率為97.3%（YoY-1.7pct）。從結構來看，車險保費收入同比增長6.7%，其綜合成本率為96.9%（YoY-1.8pct）,其中費用率、賠付率分別下滑0.2pct、1.6pct。非車險業(yè)務保費收入同比增長19.0%，其中健康險、責任險、農(nóng)險分別同比增長20.0%、37.1%、32.7%
　　■投資整體表現(xiàn)強韌，總投資收益率為4.2%。截至2022年底，集團投資資產(chǎn)20,263億元（YoY+11.8%），總投資收益率達4.2%（YoY-1.5pct）,凈資產(chǎn)收益率為4.3%（YoY-0.2 pct）。其中權益類投資收益率由2021年的8.6%下滑至2022年的2.7%。從投資結構來看，固收類投資占比為73.9%（YoY-1.8pct），股基占比為12.4%（YoY+0pct），其他權益投資占比增加0.6pct至8.6%。
　　■長航行動成效漸顯，負債端有望進一步明顯改善。公司2022年持續(xù)推動長航行動，“芯”基本法穩(wěn)步推進，代理人隊伍職業(yè)化營銷轉型成效漸顯，核心人力產(chǎn)能、收入穩(wěn)步提升，預計公司2023年負債端修復有望領跑同業(yè)。我們預計中國太保2023-2025年EPS分別為3.1元、3.4元、4.1元，維持買入-A投資評級，6個月目標價為32元，對應0.55x2023年P/EV。
　　風險提示：權益市場大幅波動、監(jiān)管政策不確定性、代理人規(guī)模持續(xù)下滑等。