>> 中信證券-皓元醫(yī)藥(688131)2022年年報點評：投入擴(kuò)張，收入先行-230329
| 上傳日期： |
2023/3/29 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
陳竹,韓世通,王凱旋 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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公司是國內(nèi)小分子藥物研發(fā)/生產(chǎn)領(lǐng)域稀缺的前端/后端一體化企業(yè)，已形成了“分子砌塊/工具化合物+原料藥/中間體”獨具特色的商業(yè)模式。前端業(yè)務(wù)，全球分子砌塊和工具化合物市場空間廣闊，我們認(rèn)為隨著公司持續(xù)加強品類/品牌能力建設(shè)，“滾雪球效應(yīng)”驅(qū)動業(yè)務(wù)持續(xù)高增長可期；后端業(yè)務(wù)，全球原料藥/CDMO需求轉(zhuǎn)移國內(nèi)趨勢下，公司產(chǎn)品/項目儲備豐富，把握新興需求脈搏（尤其是ADC/PROTAC等領(lǐng)域能力和經(jīng)驗優(yōu)勢顯著），隨著下游客戶項目不斷推進(jìn)以及公司新產(chǎn)能的釋放，中長期高成長確定性強。綜上，我們給予公司2023年50倍PE，對應(yīng)目標(biāo)價為142元，維持“買入”評級。
▍公司22年收入快速增長，利潤受多重因素影響短期承壓。
——公司2022年實現(xiàn)營業(yè)收入13.58億元，同比增長40.12%；歸母凈利潤1.94億元，同比增長1.39%；扣非歸母凈利潤1.56億元，同比減少11.77%。我們認(rèn)為公司利潤端增長慢于收入主要系：1）公司加大了研發(fā)投入力度——公司2022年研發(fā)投入2.02億元，同比增長94.85%；2）隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模的快速擴(kuò)大，公司為健全管理職能、提高運營能力而擴(kuò)充人員（目前公司共有員工3368人，較上年末新增1882人，新增人員以技術(shù)人員為主）；3）公司及子公司股權(quán)激勵分期確認(rèn)股份支付增加——剔除股權(quán)激勵影響，歸屬于上市公司股東的凈利潤同比增長16.34%；4）資產(chǎn)減值影響，公司2022年信用減值損失1226萬元（去年同期信用減值損失448萬元），資產(chǎn)減值損失4338萬元（去年同期資產(chǎn)減值損失2909萬元），若剔除此影響后公司2022年歸母凈利潤為2.42億元，我們預(yù)計同比增長10%上下；5）盈利能力受業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)影響有所下滑，公司2022年毛利率51.44%，同比下降2.68pcts，其中前端業(yè)務(wù)毛利率61.89%，同比下降6.39pcts（系低毛利分子砌塊業(yè)務(wù)占比提升），后端業(yè)務(wù)毛利率35.60%，同比下降0.38pct；凈利率14.11%，同比下降5.55pcts——公司2022年銷售費用率/管理費用率/研發(fā)費用率/財務(wù)費用率分別相比去年同期變化+0.93/+0.68/+4.17/-0.68pcts（累計增加5.10pcts）。
——其中22Q4季度實現(xiàn)營業(yè)收入3.88億元，同比增長42.01%，環(huán)比增長11.19%；歸母凈利潤0.36億元，同比減少23.84%，環(huán)比減少13.68%；扣非歸母凈利潤0.14億元，同比減少61.14%，環(huán)比減少54.96%。公司22Q4毛利率46.79%，同比下降3.91pcts，凈利率9.19%，同比下降7.89pcts——公司22Q4銷售費用率/管理費用率/研發(fā)費用率/財務(wù)費用率分別相比去年同期變化+1.19/-0.18/+2.83/-0.16pcts（累計增加3.68pcts）。
▍分子砌塊和工具化合物品類持續(xù)擴(kuò)充，品牌化/國際化雛形已現(xiàn)。2022年公司分子砌塊和工具化合物實現(xiàn)營收8.27億元，同比增長51.76%；其中分子砌塊收入2.45億元，同比增長78.43%；工具化合物收入5.81億元，同比增長42.75%。單Q4來看，分子砌塊和工具化合物實現(xiàn)營收2.26億元，同比增長48.17%，其中分子砌塊收入0.68億元，同比增長85.62%；工具化合物收入1.58億元，同比增長36.35%。公司緊跟生物醫(yī)藥研發(fā)熱點，堅持自主開發(fā)和客戶定制合成相結(jié)合，截至2022年底，公司已完成約18,000種產(chǎn)品的自主研發(fā)、合成，累計儲備超8.7萬種分子砌塊和工具化合物（同比增長約48%），其中分子砌塊約6.3萬種（同比增長約50%），工具化合物約2.4萬種（同比增長約50%），構(gòu)建了150種集成化化合物庫（同比增長約35%），累計完成的前端業(yè)務(wù)訂單數(shù)量超39萬個（同比增長約40%），為基礎(chǔ)研究和新藥開發(fā)的客戶提供了品類豐富的高質(zhì)量研究工具。使用公司產(chǎn)品的科研客戶在包括Nature、Science、Cell等國際知名期刊在內(nèi)的學(xué)術(shù)刊物中，累計發(fā)表的文章超過27,000篇（同比增長約50%），“滾雪球效應(yīng)”漸顯。此外，公司前端業(yè)務(wù)持續(xù)不斷向上游生命試劑延伸，加速生物大分子等研發(fā)管線的開發(fā)，截至2022年末，公司已有重組蛋白、抗體等各類生物大分子超過5,900種。
▍特色仿制藥和創(chuàng)新藥CDMO雙輪驅(qū)動，ADC業(yè)務(wù)服務(wù)能級持續(xù)開拓。2022年公司原料藥和中間體、制劑生產(chǎn)業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入5.21億元，同比增長24.97%，后端在手訂單約3.7億元，同比增長約170%，其中，創(chuàng)新藥收入3.12億元，同比增長57.94%，截至22年末，累計承接了456個項目；仿制藥收入2.09億元，同比下降4.57%，截至22年末，項目數(shù)249個，其中商業(yè)化項目58個。單Q4來看，原料藥和中間體、制劑生產(chǎn)業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入1.60億元，同比增長35.33%，其中，創(chuàng)新藥收入0.98億元，同比增長39.24%；仿制藥收入0.62億元，同比增長29.79%。ADC業(yè)務(wù)領(lǐng)域，2022年公司研發(fā)力度持續(xù)增強，ADC項目數(shù)超100個，銷售收入同比增長84.58%，合作客戶超過600家，同比增長84.10%，截至2022年末，公司已經(jīng)有六個與ADC藥物相關(guān)的小分子產(chǎn)品在美國FDA注冊了DMF。產(chǎn)能方面，截至2022年末，公司在建工程2.47億元，同比增長113.05%；固定資產(chǎn)6.23億元，同比增長170.90%——公司馬鞍山項目一期工程中1個生產(chǎn)車間已于2022年第四季度開始正式試生產(chǎn)階段；公司三條ADC高活產(chǎn)線均已順利投產(chǎn)，我們認(rèn)為公司ADCGMP生產(chǎn)能力大幅提高，能夠承接更
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