>> 中信證券-巨子生物(02367.HK)2022年業(yè)績(jī)點(diǎn)評(píng)：線上高增，品類優(yōu)化，費(fèi)用可控-230329
| 上傳日期： |
2023/3/29 |
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| 格式： |
pdf 共12頁(yè) |
來(lái)源： |
中信證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
沈睦鈞,徐曉芳,杜一帆 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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2022年，公司營(yíng)業(yè)收入同比+52.3%，歸母凈利潤(rùn)同比+21.0%。公司主品牌可復(fù)美和可麗金收入同比+79.7%/17.6%，推出功效護(hù)膚品新品持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，敷料保持增長(zhǎng)的同時(shí)占比下行。公司線上同比增速超過(guò)100%，費(fèi)用率的提升位于可控范圍。展望2023年，公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，電商能力提升，III類械申報(bào)如期推進(jìn)，研發(fā)持續(xù)投入。給予公司2023年39倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)58港元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
▍公司2022年業(yè)績(jī)小幅超預(yù)期。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入23.6億元，同比+52.3%，超預(yù)期；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)10.0億元，同比+21.0%，小幅超預(yù)期。銷售費(fèi)用約7.1億元，同比+104%，銷售費(fèi)用率29.9%，同比+7.6pcts；管理費(fèi)用率約1.1億元，同比+53.7%，管理費(fèi)用率4.7%，同比+0.04pct；研發(fā)費(fèi)用4404萬(wàn)元，同比+76.5%，研發(fā)費(fèi)用率1.9%，同比+0.3pct。
▍可復(fù)美高增，可麗金穩(wěn)健，兩品牌復(fù)購(gòu)均處行業(yè)領(lǐng)先水平；可復(fù)美客群拓展空間大。2022年，公司旗下主要品牌可復(fù)美和可麗金分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入16.1億元和6.2億元，同比+79.7%和+17.6%，占比68.2%和26.2%。2022年，可復(fù)美復(fù)購(gòu)率超過(guò)40%，可麗金復(fù)購(gòu)率超過(guò)30%，遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平?？蓮?fù)美專注于為肌膚問(wèn)題提供解決方案，覆蓋敏感肌膚、脆弱肌膚、日常肌膚等多種膚質(zhì)，擁有跨人群跨價(jià)格帶的優(yōu)勢(shì)。可麗金品牌定位肌膚年輕化的抗衰方向，目前品牌的人群畫(huà)像以精致媽媽、新銳白領(lǐng)資深中產(chǎn)為主。
▍產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，敷料收入增長(zhǎng)同時(shí)占比下行。2022年，敷料和功效性護(hù)膚品分別同比+18.4%/+81.4%。2022年：1）產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，核心品類醫(yī)用敷料實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入7.6億元，同比+18.4%，占比32.1%，增長(zhǎng)穩(wěn)??；2）功效性護(hù)膚品產(chǎn)品線拓展表現(xiàn)亮眼，2022年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入15.6億元，同比+81.4%，占比66%。2022年，可復(fù)美陸續(xù)推出重組膠原蛋白肌御修護(hù)次拋精華（膠原棒）、噸噸系列等功效性護(hù)膚品，膠原棒已成為可復(fù)美2022年第三大單品。
▍公司線上同比增速超過(guò)100%。2022年，公司DTC店鋪的線上直銷收入同比+111.5%（收入占比51%），電商平臺(tái)的線上直銷同比+77.6%（收入占比5%），合計(jì)同比+107.8%（合計(jì)收入占比56.6%）。2022年，可復(fù)美和可麗金線上渠道中，天貓收入年占比超過(guò)50%，抖音占比從個(gè)位數(shù)增加到20%-30%，京東約10%+。線下直銷同比+39.7%。截至2022年末，公司覆蓋中國(guó)1,300多家公立醫(yī)院、約2,000家私立醫(yī)院和診所、約500個(gè)連鎖藥房品牌。面向大眾市場(chǎng)的銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋了約3,500家CS/KA門(mén)店。
▍2022年直銷收入增量部分凈利率估算：1）2022年公司直銷收入同比增加7.1億元，營(yíng)銷費(fèi)用增加3.6億元，我們推算增量收入對(duì)應(yīng)銷售費(fèi)用率約50.6%；2）假設(shè)直銷收入增加部分對(duì)應(yīng)的毛利率與公司綜合毛利率相同（84.4%），則推算毛銷差約為33.8%；3）假設(shè)直銷收入增加部分的營(yíng)業(yè)稅金及附加、管理費(fèi)用、研發(fā)費(fèi)用、實(shí)際有效稅率等對(duì)應(yīng)的比率與公司整體相同，則推算該部分增量對(duì)應(yīng)的凈利率約23.1%。
▍2023年展望：1）公司品類結(jié)構(gòu)優(yōu)化持續(xù)推進(jìn)，新品占比提升。根據(jù)公司2022年年報(bào)，2023年可復(fù)美將繼續(xù)采取“妝械協(xié)同”的策略，穩(wěn)定械字號(hào)產(chǎn)品基本盤(pán)的基礎(chǔ)上，持續(xù)推出功效性護(hù)膚品新品?？甥惤鹌放埔矔?huì)做全方位的升級(jí)，包括產(chǎn)品升級(jí)、外觀升級(jí)、科學(xué)營(yíng)銷升級(jí)，打造“專研、安全、科技、功效”的品牌形象。2）線上提升電商能力，線下穩(wěn)健擴(kuò)張。預(yù)計(jì)2023年公司將進(jìn)一步加強(qiáng)線上多平臺(tái)布局和精細(xì)化運(yùn)營(yíng)，實(shí)現(xiàn)傳統(tǒng)電商天貓等平臺(tái)的穩(wěn)步增長(zhǎng)，同時(shí)繼續(xù)發(fā)力新興線上平臺(tái)例如抖音。根據(jù)公司2022年業(yè)績(jī)交流會(huì)，在線下，公司計(jì)劃擴(kuò)張更多的OTC、KA、CS，以及做院線的下沉。3）III類械針劑申報(bào)按計(jì)劃推進(jìn)，重組膠原蛋白液體制劑和重組膠原蛋白固體制劑公司預(yù)計(jì)有望于2024Q1獲批。4）根據(jù)公司2022年業(yè)績(jī)公告，研發(fā)加大投入，依托合成生物學(xué)平臺(tái)持續(xù)開(kāi)展新興重組膠原蛋白、稀有人參皂苷等活性成分。
▍風(fēng)險(xiǎn)因素：居民對(duì)護(hù)膚等可選消費(fèi)品購(gòu)買意愿下降，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；公司產(chǎn)品研發(fā)上市進(jìn)度不及預(yù)期；公司新業(yè)務(wù)拓展不如預(yù)期。
盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：2022和2023年公司處于上市前后的提升市場(chǎng)知名度的紅利期，同時(shí)公司的線上運(yùn)營(yíng)能力在快速提升，故上調(diào)2023的收入和利潤(rùn)預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2024年起公司的線上銷售增速仍將高于行業(yè)平均水平，但會(huì)逐漸向行業(yè)平均水平回歸，故調(diào)整2022-2024年?duì)I業(yè)收入預(yù)測(cè)分別至23.6億/31.6億/40.6億元（原預(yù)測(cè)：22.0億/30.9億/41.8億元），同比+52.3%/+33.6%/+28.4%（原預(yù)測(cè)：+41.8%/+40.4%/+35.1%）；調(diào)整歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至10.0億/12.9億/16.3億元（原預(yù)測(cè)：9.5億/12.5億/16.4億元），分別同比+20.9%/+28.5%/+26.5%（原預(yù)測(cè)：+15.0%/+31.8%/+30.4%）。綜合以上因素并結(jié)合同業(yè)可比公司估值水平（截至2023/03/28收盤(pán)，2023年同業(yè)Wind一致預(yù)期PE分別為：珀萊雅53x，丸美股份49x，華熙生物40x，貝泰妮33x），同時(shí)考慮港股估值情況和公司的流動(dòng)性等因素，給予公司2023年39xPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)58港元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
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