>> 東吳證券-固收點(diǎn)評(píng)-山路轉(zhuǎn)債：路橋施工行業(yè)區(qū)域龍頭企業(yè)-230329
| 上傳日期： |
2023/3/29 |
大小： |
882KB |
| 格式： |
pdf 共13頁(yè) |
來(lái)源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
李勇,陳伯銘 |
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事件
山路轉(zhuǎn)債（127083.SZ）于2023年3月24日開(kāi)始網(wǎng)上申購(gòu)：總發(fā)行規(guī)模為48.36億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后的募集資金凈額用于國(guó)道212線蒼溪回水至閬中PPP項(xiàng)目等項(xiàng)目建設(shè)和流動(dòng)資金補(bǔ)充。
當(dāng)前債底估值為90.64元，YTM為2.01%。山路轉(zhuǎn)債存續(xù)期為6年,聯(lián)合資信評(píng)估股份有限公司資信評(píng)級(jí)為AA+/AA+,票面面值為100元，票面利率第一年至第六年分別為：0.2%、0.4%、0.6%、1.5%、1.8%、2.0%，公司到期贖回價(jià)格為票面面值的108.00%（含最后一期利息），以6年AA+中債企業(yè)債到期收益率3.72%（2023-03-24）計(jì)算,純債價(jià)值為90.64元，純債對(duì)應(yīng)的YTM為2.01%，債底保護(hù)較好。
當(dāng)前轉(zhuǎn)換平價(jià)為91.31元，平價(jià)溢價(jià)率為9.52%。轉(zhuǎn)股期為自發(fā)行結(jié)束之日起滿6個(gè)月后的第一個(gè)交易日至轉(zhuǎn)債到期日止，即2023年09月30日至2029年03月23日。初始轉(zhuǎn)股價(jià)8.17元/股，正股山東路橋3月24日的收盤(pán)價(jià)為7.46元，對(duì)應(yīng)的轉(zhuǎn)換平價(jià)為91.31元，平價(jià)溢價(jià)率為9.52%。
轉(zhuǎn)債條款中規(guī)中矩，總股本稀釋率為27.49%。下修條款為“15/30，85%”，有條件贖回條款為“15/30、130%”，有條件回售條款為“30、70%”，條款中規(guī)中矩。按初始轉(zhuǎn)股價(jià)8.17元計(jì)算，轉(zhuǎn)債發(fā)行48.36億元對(duì)總股本稀釋率為27.49%，對(duì)流通盤(pán)的稀釋率為28.88%，對(duì)股本有一定的攤薄壓力。
觀點(diǎn)
我們預(yù)計(jì)山路轉(zhuǎn)債上市首日價(jià)格在108.06~120.38元之間，我們預(yù)計(jì)中簽率為0.0137%。綜合可比標(biāo)的以及實(shí)證結(jié)果，考慮到山路轉(zhuǎn)債的債底保護(hù)性較好，評(píng)級(jí)和規(guī)模吸引力一般，我們預(yù)計(jì)上市首日轉(zhuǎn)股溢價(jià)率在25%左右，對(duì)應(yīng)的上市價(jià)格在108.06~120.38元之間。我們預(yù)計(jì)網(wǎng)上中簽率為0.0137%，建議積極申購(gòu)。
山東高速路橋集團(tuán)股份有限公司具有多年從事路橋項(xiàng)目承攬、施工的業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)，具備完整的業(yè)務(wù)體系和直接面向市場(chǎng)獨(dú)立經(jīng)營(yíng)的能力，以路橋工程施工與養(yǎng)護(hù)施工為主營(yíng)業(yè)務(wù)。公司先后四獲國(guó)家建筑工程最高獎(jiǎng)魯班獎(jiǎng)，十獲國(guó)家優(yōu)質(zhì)工程金質(zhì)獎(jiǎng)和銀質(zhì)獎(jiǎng)，兩獲國(guó)家科技進(jìn)步獎(jiǎng)，一獲中國(guó)土木工程詹天佑獎(jiǎng)，并創(chuàng)下我國(guó)公路與橋梁建設(shè)史上的諸多“第一”和“之最”。
2017年以來(lái)公司營(yíng)收穩(wěn)步增長(zhǎng)，2017-2021年復(fù)合增速為46.80%。自2017年以來(lái)，公司營(yíng)業(yè)收入總體呈現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，同比增長(zhǎng)率不斷增長(zhǎng)，2017-2021年復(fù)合增速為46.80%。2021年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入575.22億元，同比增加67.03%。與此同時(shí)，歸母凈利潤(rùn)也不斷浮動(dòng)，2017-2021年復(fù)合增速為38.75%。2021年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)21.35億元，同比增加59.48%。
公司的主要營(yíng)收構(gòu)成穩(wěn)定，路橋施工收入為主要營(yíng)收來(lái)源，占比95%及以上。公司主要研發(fā)方向涵蓋了路橋施工技術(shù)及裝備、隧道施工技術(shù)和再生施工技術(shù)及裝備等。在“城市敏感復(fù)雜環(huán)境下小凈距隧道建設(shè)關(guān)鍵技術(shù)”“公路大跨徑長(zhǎng)懸臂鋼-混組合梁旋轉(zhuǎn)安裝施工成套關(guān)鍵技術(shù)”“復(fù)雜地層隧道鉆爆施工精準(zhǔn)控制爆破與大數(shù)據(jù)平臺(tái)研發(fā)關(guān)鍵技術(shù)”等專(zhuān)業(yè)方向成立研發(fā)團(tuán)隊(duì)，技術(shù)實(shí)力不斷提高。
公司銷(xiāo)售凈利率和毛利率維穩(wěn)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率和管理費(fèi)用率維穩(wěn)。2017-2021年，公司銷(xiāo)售凈利率分別為4.67%、4.58%、3.52%、4.28%和4.78%，銷(xiāo)售毛利率分別為12.69%、10.73%、9.28%、10.37%和11.77%。
風(fēng)險(xiǎn)提示：申購(gòu)至上市階段正股波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，上市時(shí)點(diǎn)不確定所帶來(lái)的機(jī)會(huì)成本，違約風(fēng)險(xiǎn)，轉(zhuǎn)股溢價(jià)率主動(dòng)壓縮風(fēng)險(xiǎn)。
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