>> 東吳證券-固收深度報告：地方債務空間還有幾何？-230329
| 上傳日期： |
2023/3/29 |
大小： |
1727KB |
| 格式： |
pdf 共28頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
李勇 |
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中央持續(xù)發(fā)力完善地方債務風險管理，顯性債務平穩(wěn)增長，隱性債務逐步化解：地方政府債務分為顯性和隱性債務。1）顯性債務指政府公告發(fā)布的直接債務，目前僅包含一般債券和專項債券，存量規(guī)模在2014-2022年間穩(wěn)定擴大。2）隱性債務指地方政府在法定限額之外以財政資金償還的債務，2018年中央開啟對地方隱債的系統(tǒng)性監(jiān)管，要求化存遏增，2020年起再融資債可置換地方隱債、發(fā)行量大增，疊加近兩年隱債重要來源—城投帶息債務增速大幅放緩，說明隱債化解工作已顯成效。
地方債務風險的動態(tài)監(jiān)管機制中，債務率及債務風險等級如何衡量？：財政部于2020年起對地方債務情況進行動態(tài)評估與監(jiān)督，債務率與債務風險等級成核心評估要素。1）債務率系地方債務占綜合財力比重，能夠反映當?shù)貍鶆諌毫暗胤秸畟鶆諆斶€能力，推測計算公式為（顯性債務余額+隱性債務余額）/（一般公共預算財力+政府性基金預算財力）。2）債務風險等級系債務率水平的衡量標準，以300%、200%、120%為界劃分紅、橙、黃、綠四個風險等級。3）債務空間系某地區(qū)在債務風險等級與債務限額的雙重約束下基于就低不就高的原則所能實現(xiàn)的最大增量空間，本文測算了2022年各省的整體債務空間，及在紅線（300%）和橙線（200%）約束下所能達到的“非隱債化解類”地方債的擴容空間。4）本文測算結果或與官方口徑存在偏誤，用發(fā)債城投帶息債務指代隱債或高估債務率并低估債務空間，且對強區(qū)域的扭曲程度更為顯著。
2022年地方財政收入承壓，多數(shù)地區(qū)債務風險加劇，債務空間呈現(xiàn)收縮態(tài)勢：1）債務存量上，地方債務規(guī)模增速達8.5%，4省債務余額超5萬億元，其余地區(qū)多在1萬至5萬億元間，部分弱區(qū)域處于千億級別；債務構成上，經濟強省的隱債占比整體偏高，隱債化解背景下2022年各省隱債占比均下降；債務限額上，新增債務限額4.37萬億元，17個省的新增額度超千億。2）綜合財力方面，2022年各省地方本級收入占比全面下降，財政收入普遍承壓，強區(qū)域因財政自給程度偏高導致綜合財力普遍下滑，多數(shù)弱區(qū)域在中央支持下綜合財力提升。3）測算結果顯示，處于紅、橙、黃、綠色債務風險等級的省區(qū)市分別有15、5、7、4個，債務風險分化明顯且多地債務率惡化，華南地區(qū)債務率普遍較低，西南和華東地區(qū)較高；整體債務空間方面，地方政府能在財政部審批的債務限額下多發(fā)行2.46萬億元地方債，規(guī)模同比下降14%，說明隱債置換空間較為有限，其中華東地區(qū)的債務空間最大、東北地區(qū)最?。粚τ趥鶆章始t線，15個地區(qū)尚有舉債空間，最多能新增不以置換隱債為用途的地方債1.33萬億元，同比下降30%，其中空間最大的系華北地區(qū)；對于債務率橙線，11個地區(qū)尚有8,382億元的“非隱債置換類”地方債的舉債空間，同比收縮21%，增量規(guī)模受限，其中華東地區(qū)空間最大。
預計2023年地方債存量的提升空間較為有限，置換與展期重組或成發(fā)力點：1）地方債新增額度提升，但總限額增速同比下降1.13pct，表明地方債存量上限的擴張速度小幅放緩。2）2023年地方債務管理仍以“遏增化存”為主，債務置換與展期重組等化債措施可預期性較高；隱債置換方面，估測2023年地方債務總限額為43.3萬億元，同比增長16%，對應全年隱債置換規(guī)模上限為7.4萬億元，表明最多可化解2022年末地方隱債存量的13%；債務展期與重組方面，基于市場化原則的展期重組措施持續(xù)得到中央支持，2023年或能在多方配合下進一步推廣應用，有利于降低城投債“破剛兌”概率，緩釋信用風險。3）需警惕債務空間擴容速度放緩、地方財政收入波動造成的區(qū)域違約風險，建議對中央補助依賴較大且債務風險較高的弱區(qū)域持謹慎態(tài)度，如甘肅、寧夏、廣西等；推薦關注地方本級財政經濟實力較強、市場認可度較高的江蘇、廣東、浙江、上海等優(yōu)質區(qū)域，及對中央補助依賴性偏弱、債務風險相對可控或隱債置換空間相對較大的福建、山西、河北、安徽等省份。
風險提示：債務率測算誤差，隱債化解不及預期，地方債務風險波動。
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