>> 華泰證券-騰訊音樂(TME.US)訂閱業(yè)務(wù)維持韌性，聚焦高質(zhì)量增長-230329
| 上傳日期： |
2023/3/29 |
大小： |
974KB |
| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
朱珺 |
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此報告為加密報告 |
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音樂訂閱業(yè)務(wù)仍然維持韌性，利潤率持續(xù)優(yōu)化
考慮到音樂訂閱業(yè)務(wù)的韌性，我們將2023-24年的收入預(yù)期分別上調(diào)1.8%/2.6%至298/317億元，并預(yù)測2025年公司收入為337億元。考慮到版權(quán)成本的優(yōu)化、傳統(tǒng)視頻直播分成成本的降低與收入的杠桿效應(yīng)，我們預(yù)計公司毛利率將持續(xù)優(yōu)化，疊加費用率的持續(xù)改善，我們將2023-24年調(diào)整后凈利上調(diào)9.9%/13.5%至55/62億元，并預(yù)計2025年調(diào)整后凈利為69億元，對應(yīng)2023-25年調(diào)整后凈利率分別為18.5%/19.5%/20.4%。我們DCF（維持WACC 11.3%和永續(xù)增長率2.5%不變）得出目標(biāo)價為9.64美元（前值：6.91美元），維持“買入”評級。
音樂訂閱業(yè)務(wù)高質(zhì)量增長，音樂非訂閱業(yè)務(wù)持續(xù)恢復(fù)
在線音樂有望實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。我們預(yù)計2023音樂訂閱收入仍然為收入的主要增長引擎，2023-25年收入分別為109/127/144億元，分別同增25.3%/16.2%/13.7%，主要得益于付費用戶的增長，且月度ARPPU同樣有望穩(wěn)定提升。我們預(yù)計2023-25年月度ARPPU分別為9.2/9.3/9.4元，分別同增6.5%/1.0%/1.0%，考慮到更少的折扣促銷、SVIP的持續(xù)放量。我們預(yù)計2023-25年音樂非訂閱收入分別為43/46/48億元，分別同增13.5%/6.2%/6.3%，主要考慮到廣告業(yè)務(wù)的恢復(fù)和長音頻持續(xù)增長。
音頻直播與出海表現(xiàn)較亮眼，社交娛樂的降幅有望收窄
音頻直播和出海有望帶動社交業(yè)務(wù)收入跌幅收窄?？紤]到激烈的競爭環(huán)境，我們預(yù)計公司的傳統(tǒng)視頻直播業(yè)務(wù)仍然承壓，我們預(yù)計公司將控制視頻直播的分成比例，持續(xù)優(yōu)化成本。此外，公司在音頻直播、海外探索方面持續(xù)取得較亮眼的表現(xiàn)，有望帶動社交板塊跌幅收窄。我們預(yù)計2023-25年社交娛樂及其他收入分別為146/145/144億元，分別同降8.2%/0.5%/0.6%。
毛利率有望持續(xù)提升，帶動凈利率優(yōu)化
考慮到版權(quán)成本的優(yōu)化、傳統(tǒng)視頻直播分成成本的降低與收入的杠桿效應(yīng)，我們預(yù)計2023-25年公司毛利率分別為32.0%/33.1%/34.1%。此外，伴隨著公司運營效率的提升，我們預(yù)計2023-25年管理費用維持在15.3%，較2022年降低0.3pct；2023-25年銷售費用率維持在3.7%，較2022年下降0.2pct，考慮更加嚴格的營銷支持控制。綜上，我們預(yù)計2023-25年公司調(diào)整后凈利率分別為18.5%/19.5%/20.4%，分別同增1.2/1.0/0.9pct。
風(fēng)險提示：1）訂閱用戶增長慢于預(yù)期；2）內(nèi)容成本持續(xù)上漲；3）對社交娛樂板塊的監(jiān)管收緊。
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