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核心觀點(diǎn)
　　4Q22單季業(yè)績大超預(yù)期，帶動(dòng)全年業(yè)績同比增速由負(fù)轉(zhuǎn)正。1）公司4Q2022實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入22.81億港元，+42.30%yoy；其中，經(jīng)紀(jì)傭金、利息收入、其他收入分別實(shí)現(xiàn)+22.37%yoy、+84.24%yoy、-26.50%yoy。2）4Q22實(shí)現(xiàn)凈利潤9.59億港元，+92.20%yoy，Non-GAAP凈利潤10.15億港元，+90.19%yoy，帶動(dòng)22年全年凈利潤與Non-GAAP凈利潤同比增速由負(fù)轉(zhuǎn)正至4.15%/7.64%。
　　獲客速度放緩，獲客成本環(huán)比改善，凈值修復(fù)致戶均資產(chǎn)觸底回升。1）截至4Q22，注冊客戶、付費(fèi)客戶分別達(dá)到323.2萬/148.7萬，+3.18%/ +2.91%qoq。單季凈新增付費(fèi)客戶4.2萬（各地區(qū)均出現(xiàn)不同程度下滑）。全年公司收獲新增付費(fèi)客戶24.28萬，超額完成全年20萬新增付費(fèi)客戶指引。2）4Q22單客獲客成本3643港元，-10.57%qoq，市場困難時(shí)期公司主動(dòng)收縮不必要費(fèi)用投放使獲客成本明顯改善，預(yù)計(jì)隨著美股行情好轉(zhuǎn)，獲客成本或持續(xù)改善。3）截至4Q22，客戶總資產(chǎn)達(dá)到4175億港元，+2.38%yoy/+12.96%qoq，戶均資產(chǎn)28.08萬港元，-14.34%yoy/+9.77%qoq，受益于資產(chǎn)凈值修復(fù)的提振以及穩(wěn)定的凈入金趨勢。
　　 ARPU環(huán)比改善明顯，機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)與財(cái)富管理業(yè)務(wù)保持健康增長態(tài)勢。1）公司4Q22港美股單邊成交額1.09萬億港元，-10.92%yoy/+0.79%qoq，換手率達(dá)2.85，-0.01yoy/+0.25qoq；疊加公司單季復(fù)合傭金率同比由萬分之8.9增至萬分之9.6的提振，公司實(shí)現(xiàn)單季經(jīng)紀(jì)傭金的環(huán)同比增長。2）4Q22公司ARPU達(dá)1556港元，+17.03%yoy/+13.23%qoq，已經(jīng)連續(xù)第三季度出現(xiàn)回升。3）4Q22末公司兩融余額達(dá)266億港元，-12.35%yoy/-10.14%qoq，創(chuàng)下1Q21以來的新低。4）截至4Q22，ESOP客戶達(dá)638家，環(huán)比增加66家；IPO分銷與企業(yè)關(guān)系客戶數(shù)達(dá)333家，環(huán)比增長32家。5）截至4Q22財(cái)管資產(chǎn)余額316億港元，+68.0%yoy/+21.6%qoq。6）截至4Q22，公司已回購800萬ADS折合2.5億美元，達(dá)到公告金額上限的約50%。
　　盈利預(yù)測與投資建議
　　根據(jù)最新財(cái)報(bào)對傭金率等指標(biāo)調(diào)整，將23-24年Non-GAAP凈利潤預(yù)測由37/48億港元調(diào)整至39/49億港元，新增25年預(yù)測63億港元，參考可比公司估值，維持2023年19.0xPE，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)67.50美元（1美元=7.8498港元），維持買入評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　入金客戶增速不及預(yù)期，海外市場拓展進(jìn)程不及預(yù)期，政策超預(yù)期收緊。