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招商輪船發(fā)布2022年年報(bào)，業(yè)績(jī)符合我們預(yù)期：全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入297.08億元/+21.7%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)50.86億元/+40.9%；其中，22Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入81.29億元/+4.5%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.20億元/-4.8%。
　　油運(yùn)景氣周期開(kāi)啟，VLCC運(yùn)價(jià)拾級(jí)而上，提供向上業(yè)績(jī)彈性
　　2022年俄烏沖突導(dǎo)致全球原油貿(mào)易重構(gòu)，俄羅斯原油海運(yùn)出口東移，歐洲則轉(zhuǎn)由美國(guó)和西非、中東國(guó)家進(jìn)口替代，帶來(lái)運(yùn)距顯著拉長(zhǎng)，疊加美國(guó)為應(yīng)對(duì)油價(jià)上漲和抑制國(guó)內(nèi)通脹，持續(xù)釋放石油儲(chǔ)備，刺激油運(yùn)需求和運(yùn)價(jià)上漲。
　　2022全年運(yùn)價(jià)呈現(xiàn)“小船帶大船”，VLCC受益整體景氣度好轉(zhuǎn)，運(yùn)價(jià)自下半年起迅速攀升，2022年VLCC-TCE全年均值3,149美元/天，其中TD3C航線16,885美元/天，Q4傳統(tǒng)旺季疊加美國(guó)追加釋放本年度剩余2500萬(wàn)桶SPR導(dǎo)致貨源增多，而歐洲煉廠罷工潮導(dǎo)致北?？粘龃徊环€(wěn)，VLCC-TCE曾摸高至約10萬(wàn)美元/天，隨著美國(guó)SPR釋放完畢及OPEC+新一輪減產(chǎn)政策實(shí)施，貨盤減少導(dǎo)致運(yùn)價(jià)回調(diào)，Q4錄得均值42,823美元/天，其中TD3C航線61,364美元/天。
　　公司VLCC船隊(duì)業(yè)績(jī)繼續(xù)大幅跑贏市場(chǎng)指數(shù)，公司8-11月定載43載，平均TCE達(dá)到68,800美元/天（對(duì)應(yīng)市場(chǎng)指數(shù)BDTIVLCC-TCE/和BDTITD3CTCE得8-11月均值分別為33,035/52,608美元/天）。
　　公司油運(yùn)業(yè)務(wù)全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入70.29億元/+83%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)8.83億元同比扭虧為盈（2021年為虧損5.14億元），其中Q4營(yíng)業(yè)收入28.18億元/+168%，凈利潤(rùn)9.11億元（21Q4為虧損1.96億元）。
　　干散需求見(jiàn)底，供給放緩，靜待周期反轉(zhuǎn)
　　干散貨市場(chǎng)受國(guó)內(nèi)地產(chǎn)下行及海外通脹壓力影響需求疲弱，同時(shí)隨著堵港問(wèn)題緩解導(dǎo)致有效運(yùn)力釋放，BDI在2022下半年顯著走弱，最低曾一度跌破1000點(diǎn)，全年錄得均值1934點(diǎn)/同比-34%，其中Q4均值1523點(diǎn)/同比-57%。
　　公司干散業(yè)務(wù)憑借豐富全球運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)，充分規(guī)避市場(chǎng)下行風(fēng)險(xiǎn)，全散貨船隊(duì)實(shí)現(xiàn)平均TCE水平達(dá)到23,674美元/天，相較景氣度顯著更高的2021年提升6%（2021年BDI均值為2943點(diǎn)，2022年BDI均值僅為1934點(diǎn)）。
　　公司干散業(yè)務(wù)全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入117.58億元/+3%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)21.63億元/-12%，其中Q4營(yíng)業(yè)收入27.22億元/-22%，凈利潤(rùn)1.13億元/-88%。
　　集、氣運(yùn)業(yè)務(wù)提供盈利安全邊際，滾裝船業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)新增量
　　公司集運(yùn)業(yè)務(wù)聚焦亞洲區(qū)域內(nèi)航線、核心東北亞航線運(yùn)價(jià)波動(dòng)較小，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收71.16億元/+29%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)20.89億元/+50%。公司LNG業(yè)務(wù)均與特定項(xiàng)目綁定、簽署長(zhǎng)期期租合同，租金收益在項(xiàng)目開(kāi)發(fā)初期已確認(rèn)，每年帶來(lái)穩(wěn)定盈利，同時(shí)公司持續(xù)積極跟進(jìn)各類LNG運(yùn)輸新項(xiàng)目機(jī)會(huì)。公司滾裝業(yè)務(wù)受益中國(guó)新能源車出口拉動(dòng)以及國(guó)際汽車產(chǎn)業(yè)供應(yīng)鏈，公司在2022年首次開(kāi)辟波斯灣、紅海和泰國(guó)等自營(yíng)航線，實(shí)現(xiàn)了外貿(mào)從貨代到船舶自營(yíng)的歷史性突破，全年收入達(dá)18.55億元/+21%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)0.87億元/+43%。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　油、散供給確定趨緊，奠定周期向上基礎(chǔ)，需求端安全邊際足，隨著中國(guó)疫后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，有望迎來(lái)“油散雙擊”。公司3月公布第二期股票期權(quán)激勵(lì)方案彰顯強(qiáng)烈信心，公司VLCC運(yùn)力規(guī)模全球第一、干散船隊(duì)規(guī)模世界領(lǐng)先，盈利彈性大，后續(xù)將顯著受益景氣周期。我們預(yù)計(jì)2023-2025年歸母凈利潤(rùn)76.15、85.56、91.17億元，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　全球經(jīng)濟(jì)衰退；產(chǎn)油國(guó)大幅減產(chǎn)；油價(jià)飆升；船東大規(guī)模下單造船等。