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本報(bào)告導(dǎo)讀：
　　22歸母凈利潤-36.8%，分紅率保持穩(wěn)定；NBV符合預(yù)期，銀保等多元渠道貢獻(xiàn)提升；受權(quán)益市場波動(dòng)影響投資端承壓；維持“增持”。
　　投資要點(diǎn)：
　　維持“增持”評(píng)級(jí)，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至42.57元/股，對(duì)應(yīng)2022年P(guān)/EV為0.90倍：受制于權(quán)益市場波動(dòng)導(dǎo)致的投資收益承壓，22年歸母凈利潤-36.8%；EV增速大幅放緩，同比+2.3%，主要為投資回報(bào)負(fù)偏差（貢獻(xiàn)度-8.1%）、市價(jià)調(diào)整收益下降（貢獻(xiàn)度1.4%）以及NBV增長承壓（貢獻(xiàn)度3.0%）影響；剩余邊際余額8,197.06億元，同比-1.9%；受利潤下滑影響全年分紅0.49元/股，同比-24.6%，分紅率43.2%（同比+6.0pt），彰顯韌性。考慮到經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇下預(yù)計(jì)投資收益改善，調(diào)整2023-2025年EPS為1.79(1.44,+24.3%)/2.21(1.97, +12.2%) /2.59元?？紤]到理財(cái)險(xiǎn)客需旺盛預(yù)計(jì)推動(dòng)NBV改善，上調(diào)目標(biāo)價(jià)至42.57元/股。
　　NBV符合預(yù)期，以銀保為核心的多元渠道NBV貢獻(xiàn)明顯提升：1）22年NBV同比-19.6%，符合預(yù)期。1）個(gè)險(xiǎn)NBV同比-22.4%，其中個(gè)險(xiǎn)新單同比-1.9%，在渠道人力下滑的背景下產(chǎn)能顯著增長帶動(dòng)個(gè)險(xiǎn)新單的整體穩(wěn)定。截至22年末個(gè)險(xiǎn)人力66.8萬人，同比-18.5%；月人均產(chǎn)能11,155元，同比+44.9%；人均首年期交保費(fèi)同比+51.7%。高費(fèi)用激勵(lì)仍然是公司驅(qū)動(dòng)個(gè)險(xiǎn)增長的核心動(dòng)能，價(jià)值投入比同比-3.5%至0.66。個(gè)險(xiǎn)新業(yè)務(wù)價(jià)值率同比-12.5pt至29.1%，主要為儲(chǔ)蓄需求旺盛下公司調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)銷售更多價(jià)值率偏低的理財(cái)類險(xiǎn)種影響。2）銀保等多元渠道NBV同比+45.6%，貢獻(xiàn)占比明顯提升3.1pt至7.4%。其中銀保渠道業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)改善，5年期及以上期交保費(fèi)占比提升1.5pt至43.36%。
　　市場波動(dòng)導(dǎo)致投資端承壓，把握市場低位增加權(quán)益資產(chǎn)配置：22年公司投資資產(chǎn)5.06萬億元（同比+7.4%），大類資產(chǎn)配置上把握市場低位增加權(quán)益資產(chǎn)配置，占比+2.4pt至22.7%，股票+基金配置占比+2.6pt至11.4%。受制于長期股權(quán)投資收益下降，凈投資收益率4.00%，同比-0.38pt；股市波動(dòng)導(dǎo)致的買賣價(jià)差減少導(dǎo)致總投資收益下降，總投資收益率3.94%，同比-1.04pt；疊加浮虧影響，綜合投資收益率1.92%，同比-2.95pt。
　　催化劑：權(quán)益市場回暖。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：監(jiān)管政策變化；資本市場波動(dòng)；代理人規(guī)模進(jìn)一步下滑。