>> 安信證券-固定收益主題報(bào)告：六問銀行二級資本債-230330
| 上傳日期： |
2023/3/31 |
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| 格式： |
pdf 共14頁 |
來源： |
安信證券 |
| 評級： |
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作者： |
池光勝,高文君 |
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何為二級資本債？前身為長期次級債券，2012年在《巴Ⅲ》背景下創(chuàng)設(shè)二級資本債，受償順序排在存款人和一般債權(quán)人之后、不得提供抵押擔(dān)保、不得含有利率跳升機(jī)制及其他贖回激勵(lì)、發(fā)行5年方可贖回且必須含有減記或轉(zhuǎn)股條款。
為何要發(fā)行二級資本債？根據(jù)《辦法》和《巴Ⅲ》，商業(yè)銀行核心一級資本充足率、一級資本充足率、資本充足率最低標(biāo)準(zhǔn)為7.5%、8.5%、10.5%，二級資本充足率合意水平為2%。商業(yè)銀行整體資本充足率均持續(xù)符合監(jiān)管要求，2022年底核心一級資本充足率、一級資本充足率、資本充足率分別為10.74%、12.3%、15.17%，但資本結(jié)構(gòu)相對不合理，部分銀行一級資本充足率達(dá)標(biāo)但二級資本工具規(guī)模較小。商業(yè)銀行補(bǔ)充二級資本的方式包括二級資本債和超額損失準(zhǔn)備，但通過增加超額損失準(zhǔn)備增厚二級資本的意愿不強(qiáng)，主要源于超額損失準(zhǔn)備影響當(dāng)期損益、監(jiān)管政策引導(dǎo)撥備覆蓋率下降意圖明顯等原因，此外高級法底線加回的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)與超額損失準(zhǔn)備正相關(guān)，計(jì)提超額損失準(zhǔn)備可能會導(dǎo)致底線風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)增大。
二級資本債有哪些重要條款？1）次級條款表明二級資本債受償順序排在存款人和一般債權(quán)人之后，因此債項(xiàng)評級、發(fā)行利差均明顯弱于普通金融債，如AAA級銀行二級資本債中有約40%的債券評級為AA+及以下，而普通金融債僅0.2%的債券評級為AA+。2）贖回條款規(guī)定了商業(yè)銀行至少5年后經(jīng)監(jiān)管批準(zhǔn)符合條件方可贖回，若不贖回，二級資本工具到期最后五年，可計(jì)入二級資本的金額按20%的比例逐年減記。2018年“13濱農(nóng)商二級”成為首支不行使贖回權(quán)的二級資本債，2021年不贖回?cái)?shù)量占比達(dá)20%，2022年小幅降至17.3%，2023Q1共有4只二級資本債不贖回。截至目前，共有47家銀行的55只二級資本債到期未贖回，包括38家農(nóng)商行、9家城商行，主要分布在山東、安徽、遼寧和湖北等地，多數(shù)銀行評級為AA及以下。3）減記條款是指發(fā)生無法生存觸發(fā)事件后，無需獲得投資人同意二級資本債能夠立即減記，減記部分不可恢復(fù)，減記部分尚未支付的累積應(yīng)付利息不再支付。目前僅包商銀行發(fā)生減記事件，65億全額減記并不再支付5.86億累計(jì)應(yīng)付利息。
二級資本債的發(fā)行特征幾何？2013年天津?yàn)I海農(nóng)商行發(fā)行首支二級資本債，隨后發(fā)行規(guī)模迅速突破2000億，持續(xù)增至2022年的超9000億。截至目前，商業(yè)銀行共發(fā)行732只二級資本債，發(fā)行規(guī)模合計(jì)46193.3億。農(nóng)商行、城商行是發(fā)行數(shù)量主力，但單只發(fā)行規(guī)模較小、實(shí)際發(fā)行規(guī)模并不大，合計(jì)發(fā)行規(guī)模在1500億以下，股份行年度發(fā)行規(guī)模基本在1000-2000億，國有大行單只發(fā)行規(guī)模較大且發(fā)行數(shù)量增加，年度發(fā)行規(guī)模大幅增至2022年的6600億。發(fā)行銀行評級以高等級為主，AA+及以下發(fā)行規(guī)模占比自2016年以前的超40%降至2022年的不到10%。發(fā)行期限以5Y+5Y為主，2019年起“10Y+5Y”的二級資本債發(fā)行數(shù)量逐漸增加，數(shù)量占比升至2022年的約13%。2019年起票面利率呈下降趨勢，發(fā)行利差基本穩(wěn)定，不同類型銀行發(fā)行利差差異較大，農(nóng)商行基本在200BP左右，城商行近兩年持續(xù)走闊至2022年的160BP附近，股份行和國有行近兩年同步降至約57BP。
二級資本債的市場表現(xiàn)幾何？ 2019年起二級資本債發(fā)行規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，疊加銀行理財(cái)、險(xiǎn)資、公募基金加大投資力度，成交活躍度明顯上升，月均換手率較2018年以前的3%-4%大幅上升至2022年的20.4%。國有行、股份行的成交活躍度明顯更高，2022年換手率均值在20%左右，農(nóng)商行、城商行則在15%左右。二級資本債成交活躍度存在明顯季節(jié)性，年初在春節(jié)擾動以及信貸開門紅背景下通常換手率會下降。受三大條款約束，二級資本債中債估值普遍高于金融普通債、中短期票據(jù)但低于永續(xù)債，2022年10月起條款利差快速上行，并因2023年初九江銀行超預(yù)期不贖回影響達(dá)到60BP高點(diǎn)，隨后快速回落。
誰是二級資本債的主要參與方？ 1）商業(yè)銀行，二級資本債的最主要投資者，但表內(nèi)直接持有比重受到嚴(yán)格限制，2018年至2021年2月持倉規(guī)模占總托管量的比重基本在25%-30%。商業(yè)銀行主要通過非法人產(chǎn)品持有，非法人產(chǎn)品持倉占比持續(xù)在60%以上，其中銀行理財(cái)自2015年以前的不足1%持續(xù)增至2019年的28%，但2019年12月銀保監(jiān)會發(fā)文規(guī)定現(xiàn)金管理類理財(cái)投資范圍，2020年理財(cái)產(chǎn)品持倉規(guī)模占托管量的比重降至25%左右。2）保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)，2019年1月銀保監(jiān)會發(fā)文允許符合標(biāo)準(zhǔn)的保險(xiǎn)資金投資AAA級二級資本債，2020年5月銀保監(jiān)會發(fā)文放松險(xiǎn)資投資二級資本債要求，險(xiǎn)資持倉規(guī)模增至超千億。考慮到歷史險(xiǎn)資持倉的商業(yè)銀行債券種主要為次級債和二級資本債以及次級債存續(xù)規(guī)模僅在400億左右，當(dāng)前險(xiǎn)資約4500億的商業(yè)銀行債券持倉中預(yù)計(jì)二級資本債占比較大。3）公募基金，2019年以前公募基金對二級資本債的投資意愿不高，但近年來投資規(guī)模明顯上升，2022年末公募基金二級資本債持倉市值（考慮前五大債券）達(dá)1361億，較2018年大幅增長15倍，實(shí)際公募基金二級資本債持倉規(guī)模將會更大。
不贖回超預(yù)期，二級資本債被減記，政策壓降同業(yè)杠桿等。
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