>> 華泰證券-貴州茅臺(600519)經(jīng)營質(zhì)量優(yōu)異，夯實高質(zhì)發(fā)展-230331
| 上傳日期： |
2023/3/31 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
龔源月 |
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22年經(jīng)營質(zhì)量優(yōu)異，23年高質(zhì)發(fā)展將延續(xù)
22年總營收/歸母凈利1275.5/627.2億，同比+16.5%/+19.6%；22年茅臺酒/系列酒營收同比+15.4%/+26.5%，茅臺酒增長提速，系列酒由茅臺1935貢獻核心增量，渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化（直銷營收占比同比+17.2pct）及高附加值產(chǎn)品占比提升驅(qū)動茅臺酒均價大幅提升。展望23年，結(jié)合產(chǎn)能周期和可供銷量，茅臺酒/系列酒均具備量增空間，茅臺酒中飛天穩(wěn)健投放為基調(diào)，市場支持有望向高附加值產(chǎn)品傾斜，系列酒聚焦大單品，噸價均有望持續(xù)抬升，23年目標收入同比+15%（與22年目標增速一致），產(chǎn)品優(yōu)勢、市場化改革和數(shù)字化營銷將助力經(jīng)營勢能向上。預(yù)計23-25年EPS59.10/68.44/79.10元，參考可比23年平均PE 32x（Wind一致預(yù)期），公司作為行業(yè)龍頭，給予估值溢價，給予23年40x PE，維持目標價2364.00元，“買入”。
茅臺酒/系列酒量價齊升，直銷占比大幅提升
22年茅臺酒/系列酒營收1078.3/159.4億，同比+143.7/+33.4億（+15.4%/+26.5%）；銷量3.8/3.0萬噸，同比+4.5%/+0.3%；噸價同比+10.4%/+26.1%，22年i茅臺收入118.8億，貢獻核心增量。茅臺酒噸價大幅提升系非標產(chǎn)品投放增加/直銷占比提升，系列酒由茅臺1935貢獻增量（22年收入突破52億）。22年直銷/批發(fā)收入493.8/743.9億，同比+105.5%/-9.3%，直銷占比同比+17.2pct至39.9%（22Q4同比+17.9pct至47.5%）。展望看，結(jié)合產(chǎn)能周期和可供銷量，23年茅臺酒具備量增空間，價增由結(jié)構(gòu)提升貢獻；系列酒聚焦茅臺1935/王子醬香/金王子/漢醬/紫迎賓等單品，保持成長速度。
盈利能力保持穩(wěn)步上升態(tài)勢，合同負債和銷售回款表現(xiàn)優(yōu)異
22年毛利率同比+0.3pct至92.1%，系產(chǎn)品及渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)化，其中茅臺酒/系列酒毛利率同比+0.2/+3.5pct，直銷/批發(fā)毛利率同比+0.1/-1.1pct；稅金及附加率同比+0.5pct至14.5%；銷售費用率同比+0.1pct至2.6%；管理費用率同比-0.7pct至7.1%；財務(wù)費用率同比-0.2pct；最終22年歸母凈利率同比+1.2pct至49.2%。我們認為均價結(jié)構(gòu)性提升有望延續(xù)，盈利能力長期具備向上支撐。22年末合同負債154.7億，較22Q3末+36.4億（+30.7%），較21年末+27.5億（+21.6%）；22年銷售回款1406.9億，同比+17.9%，稍快于收入增速；合同負債和銷售回款表現(xiàn)印證報表質(zhì)量優(yōu)異。
改革持續(xù)深化引領(lǐng)勢能向上，維持“買入”評級
我們看好改革持續(xù)深化及更多市場化經(jīng)營舉措成效顯現(xiàn)，高質(zhì)發(fā)展有望延續(xù)，價值不斷凸顯。維持23-24盈利預(yù)測，預(yù)計23-24年EPS 59.10/68.44元，引入25年EPS 79.10元，維持目標價2364.00元，“買入”。
風(fēng)險提示：食品安全問題，疫情影響需求，宏觀經(jīng)濟不及預(yù)期。
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