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事件：公司發(fā)布2022年年度報(bào)告，全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入62.3億元，同減10.9%；歸母凈利潤(rùn)-3.8億元，上年同期為3.2億元；扣非歸母凈利潤(rùn)-4.2億元，上年同期為3.0億元。單四季度，公司營(yíng)收15.4億元，同減25.5%；歸母凈利潤(rùn)-0.1億元，上年同期為-1.0億元；扣非歸母凈利潤(rùn)-0.5億元，上年同期為-1.0億元。公司全年計(jì)提信用減值損失5.7億元。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　地產(chǎn)需求下行疊加成本上漲，業(yè)績(jī)階段性承壓：2022年，受房地產(chǎn)下行和調(diào)控影響，公司主動(dòng)收縮部分風(fēng)險(xiǎn)較大的房地產(chǎn)客戶訂單，同時(shí)居民消費(fèi)信心不足，使得產(chǎn)品平均售價(jià)亦有下降，綜合反映為營(yíng)收的同比下滑。與此同時(shí)，能源、部分原材料價(jià)格則持續(xù)高位運(yùn)行，公司利潤(rùn)空間進(jìn)一步被壓縮，全年綜合毛利率為23.6%，同降5.4pct。值得注意的是，本年度公司計(jì)提較大信用減值，相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)釋放較為充分。
　　發(fā)力經(jīng)銷渠道業(yè)務(wù)，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量持續(xù)改善：報(bào)告期內(nèi)，在房地產(chǎn)調(diào)整背景下，公司發(fā)力小B和C端，延續(xù)經(jīng)銷渠道下沉策略，持續(xù)開(kāi)拓空白市場(chǎng)和維護(hù)銷售渠道，在市場(chǎng)整體下滑的情況下，經(jīng)銷業(yè)務(wù)銷售收入略有增長(zhǎng)，業(yè)務(wù)占比已超戰(zhàn)略工程業(yè)務(wù)。2022年，公司經(jīng)銷渠道收入36.0億元，同增1.0%，占總營(yíng)收比例57.9%。此外，經(jīng)銷業(yè)務(wù)占比的提升也帶動(dòng)公司現(xiàn)金流出現(xiàn)較大改善，22年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為6.0億元，上年同期為-0.8億元。
　　地產(chǎn)竣工端彈性標(biāo)的，期待重回成長(zhǎng)通道：后續(xù)隨著房地產(chǎn)市場(chǎng)企穩(wěn)及在“保交付”政策的導(dǎo)向下，預(yù)計(jì)未來(lái)竣工修復(fù)邏輯將繼續(xù)演繹，或?qū)?lái)建筑陶瓷階段性需求反彈。公司作為行業(yè)龍頭企業(yè)將會(huì)充分受益。此外原燃材料成本上漲及減值計(jì)提均為階段性壓力，盈利恢復(fù)可期，且輕裝上陣彈性更足。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值評(píng)級(jí)：由于地產(chǎn)需求持續(xù)承壓，我們下調(diào)公司23-24年EPS預(yù)測(cè)為1.25/1.64元（較上次分別下調(diào)22.8%、29.3%），新增25年EPS預(yù)測(cè)為2.14元。未來(lái)地產(chǎn)竣工修復(fù)邏輯有望繼續(xù)演繹，期待公司盈利和現(xiàn)金流的底部修復(fù)。此外公司已充分計(jì)提減值，風(fēng)險(xiǎn)可控、彈性更足。未來(lái)公司憑借自身產(chǎn)品力、渠道以及產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)，成長(zhǎng)確定性亦較強(qiáng)。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)竣工修復(fù)不及預(yù)期；原燃材料價(jià)格上漲超預(yù)期；公司市場(chǎng)份額提升不及預(yù)期。