>> 東興證券-申洲國際(2313.HK)年報符合預(yù)期，23年隨客戶庫存去化，產(chǎn)能增長節(jié)奏恢復(fù)正常-230331
| 上傳日期： |
2023/3/31 |
大小： |
540KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
東興證券 |
| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
劉田田,常子杰 |
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事件：申洲2022年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入277.81億元，同比增長16.51%，歸屬母公司凈利潤46.53億元，同比增長35.33%。其中22H2營業(yè)收入141.89億元，同比+13.72%，歸母凈利潤21.96億元，同比+91.73%。全年毛利率22.05%，上半年22.55%（同比-7.11pct.），下半年21.57%（同比+2.19pct.）。
22年挑戰(zhàn)較多收入依然取得較好增長，客戶結(jié)構(gòu)有調(diào)整部分拉動收入。公司全年收入增長16.5%，量價拆分來看，產(chǎn)品數(shù)量增8%，以人民幣計價的產(chǎn)品單價提升約8%。2022年行業(yè)和公司仍面臨諸多挑戰(zhàn)，公司國內(nèi)工廠所在地寧波年初暴發(fā)疫情，工廠停工約一個月，影響了國內(nèi)產(chǎn)能利用率，下半年，國際品牌客戶面臨高庫存，訂單不足，公司產(chǎn)能利用率再次承壓。在此挑戰(zhàn)之下，公司收入端的增速我們認(rèn)為已經(jīng)充分體現(xiàn)了公司作為頭部供應(yīng)商的韌性。分地區(qū)來看，大陸地區(qū)需求端和生產(chǎn)端均受影響，收入下滑6.53%，歐洲和美國增長強(qiáng)勁，分別增31.32%、28.07%。分客戶看，對Nike/優(yōu)衣庫/Adidas/Puma銷售收入分別同比+21.95%、+24.11%、-1.38%、+3.86%，Nike和優(yōu)衣庫增長較好，阿迪因?yàn)榇笾腥A區(qū)壓力較大訂單有所下滑；除前四大客戶，公司加大國內(nèi)運(yùn)動品牌合作（國內(nèi)品牌銷售同比增長超過50%），新客戶lululemon訂單增長較好，后續(xù)貢獻(xiàn)度有望提升。
22年利潤率有所恢復(fù)，但毛利率恢復(fù)仍任重道遠(yuǎn)。2022年公司凈利率16.2%（同比+2.3pct.）。其中毛利率下降2.2pct.至22%，最主要的原因?yàn)楫a(chǎn)能利用率不足折舊攤銷壓力和疫情帶來的員工支出增加所致（停工涉及的攤銷約1億+，疫情員工支出增加約4億+，均為一次性）。費(fèi)用方面，銷售與管理費(fèi)用率合計下降1.5pct.，其他收益方面匯兌收益對業(yè)績正面貢獻(xiàn)大，弱剔除匯兌收益凈差額10億元利潤增速在10.5%。公司的毛利率是目前經(jīng)營利潤率壓力的主要來源，隨著后續(xù)疫情因素退卻、產(chǎn)能利用率的逐步恢復(fù)，毛利率也將得到逐步的修復(fù)。
23年上半年仍較保守，隨著客戶去庫存推進(jìn)，預(yù)期公司產(chǎn)能增長恢復(fù)較好。短期看，國際品牌庫存去化仍在進(jìn)行，上半年訂單偏弱。但長期看，體育產(chǎn)業(yè)和運(yùn)動鞋服行業(yè)的高景氣不改，主要國際客戶庫存恢復(fù)到正常水平后，公司產(chǎn)能和產(chǎn)量增加將恢復(fù)到正常水平。疊加客戶結(jié)構(gòu)方面，國產(chǎn)品牌客戶安踏、特步、李寧增長勢頭較好、合作意愿強(qiáng)烈，采購份額持續(xù)提升；國際品牌lululemon、Polo等合作推進(jìn)順利，都形成了一定的訂單增量。目前階段較為核心的毛利率回升問題，隨著產(chǎn)能利用率的恢復(fù)我們認(rèn)為也將逐步恢復(fù)，對公司長期的盈利增長維持在雙位數(shù)水平仍有較高信心。
優(yōu)秀工廠地位未變，公司長期競爭力不懼挑戰(zhàn)。公司作為體育服飾ODM制造龍頭，其優(yōu)勢既體現(xiàn)在生產(chǎn)效率，也體現(xiàn)在產(chǎn)品開發(fā)能力上。過去兩三年疫情下，公司與客戶共同開發(fā)的節(jié)奏受到一定影響，=在疫情后這一合作將恢復(fù)正常。生產(chǎn)方面，公司垂直一體化生產(chǎn)能力在行業(yè)內(nèi)依然突出，在ESG方面也走在行業(yè)前列，公司在鞋服供應(yīng)鏈的龍頭地位沒有改變。
盈利預(yù)測與投資評級：基于目前客戶的去庫存狀況及公司產(chǎn)能規(guī)劃，我們認(rèn)為2023年謹(jǐn)慎樂觀，24-25年更為積極。預(yù)計公司2023-2025年凈利潤分別為50.39、60.01、74.86億元人民幣，增速分別為10.42%、19.09%、24.75%，目前股價對應(yīng)PE分別為23.06、19.36、15.52倍，維持“強(qiáng)烈推薦”評級。
風(fēng)險提示：外貿(mào)政策變化，人民幣匯率大幅波動，原材料價格劇烈波動。
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