>> 招商證券-安琪酵母(600298)Q4主業(yè)恢復(fù)超預(yù)期，期待23年經(jīng)營(yíng)改善-230331
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2023/3/31 |
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來(lái)源： |
招商證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
于佳琦 |
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公司Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入38.61億元，同比增長(zhǎng)25.29%，歸母凈利潤(rùn)4.24億元，同比增長(zhǎng)45.96%，主業(yè)恢復(fù)超預(yù)期。近期渠道調(diào)研反饋，下游餐飲、烘焙行業(yè)需求回暖，公司1、2月動(dòng)銷環(huán)比改善。成本端23年國(guó)內(nèi)糖蜜采購(gòu)價(jià)格基本持平，疊加水解糖自產(chǎn)落地（自產(chǎn)成本低于1500元/噸），全年預(yù)計(jì)替代30%以上糖蜜，原材料緊缺局面得到緩解，我們認(rèn)為過(guò)去2-3年成本上行周期接近尾聲，成本壓力有望緩解。中長(zhǎng)期看公司圍繞“全球第一酵母企業(yè)，國(guó)際一流生物技術(shù)公司”的戰(zhàn)略目標(biāo)，聚焦酵母主業(yè)，不斷創(chuàng)新技術(shù)提升份額，同時(shí)抓住機(jī)遇布局海外市場(chǎng)，拓展俄羅斯等中亞、東南亞市場(chǎng)進(jìn)行全球擴(kuò)張，大力開(kāi)發(fā)新的經(jīng)銷商和大用戶，YE、微生物營(yíng)養(yǎng)等衍生品領(lǐng)域持續(xù)高增，國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)需求逐步恢復(fù)，全年目標(biāo)達(dá)成確定性強(qiáng)，期待23年經(jīng)營(yíng)改善。我們調(diào)整23-24年EPS預(yù)測(cè)為1.78、2.07，對(duì)應(yīng)23年P(guān)E 23X，處于歷史估值低位，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
22Q4收入同比+25.29%，利潤(rùn)同比+45.96%，主業(yè)恢復(fù)超預(yù)期。安琪酵母22年收入128.43億，同比增長(zhǎng)20.31%，歸母凈利潤(rùn)13.21億，同比增長(zhǎng)0.97%，歸母扣非凈利潤(rùn)11.14億元，同比增長(zhǎng)5.11%，基本符合此前預(yù)期。其中，單Q4收入38.61億元，同比增長(zhǎng)25.29%，歸母凈利潤(rùn)4.24億元，同比增長(zhǎng)45.96%，歸母扣非凈利潤(rùn)3.07億元，同比增長(zhǎng)90.68%。公司22Q4現(xiàn)金回款48.51億，同比+28.1%，好于收入增速，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流9.13億，同比+1.51%。利潤(rùn)分配方面，公司擬每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利5元（含稅），派息比率保持32.88%。
22年酵母主業(yè)銷量承壓，Q4主業(yè)增速環(huán)比明顯改善。分品類看，2022年酵母及深加工主業(yè)實(shí)現(xiàn)收入90.20億，同比+12.98%（其中，量-4.1%，價(jià)+17.9%），渠道調(diào)研反饋，2022年烘焙面食板塊收入增長(zhǎng)近12%，YE增長(zhǎng)接近40%，微生物營(yíng)養(yǎng)增長(zhǎng)近20%，酶制劑增長(zhǎng)28%，電商板塊增長(zhǎng)接近20%，包材增長(zhǎng)接近16%，植物營(yíng)養(yǎng)增長(zhǎng)10%左右，釀造增長(zhǎng)10%左右；受消費(fèi)環(huán)境、需求疲軟影響，保健品、動(dòng)物飼料業(yè)務(wù)分別同比下滑30%、10%。制糖/包裝/其他產(chǎn)品22年?duì)I收分別17.66億/4.78億/15.11億，同比+68.09%/13.9%/38.7%。單Q4酵母及深加工主業(yè)實(shí)現(xiàn)收入26.48億，同比+30.7%，主要系烘焙酵母、小包裝酵母、YE的增長(zhǎng)亮眼，制糖、包裝、其他產(chǎn)品分別同比增長(zhǎng)+36.5%/-0.5%/-5.8%。分地區(qū)看，22年國(guó)內(nèi)/海外業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)+13.92%、+39.02%，受益海外市場(chǎng)恢復(fù)快、競(jìng)對(duì)制造成本上升影響，海外市場(chǎng)增速快于國(guó)內(nèi)，俄羅斯和埃及工廠滿產(chǎn)運(yùn)行。單Q4看國(guó)內(nèi)和海外收入分別同比+23.5%、+34.6%，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)Q4增速環(huán)比明顯改善。
成本影響盈利承壓，海運(yùn)下降Q4利潤(rùn)環(huán)比改善。22年毛利率24.80%，同比-2.54pct，主要系酵母及深加工業(yè)務(wù)單噸綜合成本（原材料、人工、燃料動(dòng)力、制造費(fèi)用）上漲20%以上，主業(yè)毛利率承壓。銷售費(fèi)用率同比-0.57pct，管理費(fèi)用率同比-0.33pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比-0.69pct，主要系人民幣貶值匯兌收益增加，凈利率同比-1.97pct。其中Q4毛利率實(shí)現(xiàn)23.93%，同比+2.13%，系國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)加速恢復(fù)盈利結(jié)構(gòu)改善，銷售費(fèi)用率同比-1.52pct，系收入提升規(guī)模效益貢獻(xiàn)，管理費(fèi)用率同比-0.55pct，研發(fā)費(fèi)用率同比0.74pct，Q4最終實(shí)現(xiàn)凈利率10.99%，受益于海運(yùn)費(fèi)用下降影響凈利率同比提升1.56pct，環(huán)比提升3.06pct。
23年展望：下游動(dòng)銷復(fù)蘇，低毛利業(yè)務(wù)剝離，全年目標(biāo)達(dá)成可期。近期渠道調(diào)研反饋，下游餐飲、烘焙行業(yè)需求回暖，公司1、2月動(dòng)銷環(huán)比改善，烘焙面食增長(zhǎng)恢復(fù)較好，衍生品增速略有放緩，出口業(yè)務(wù)保持20%以上增長(zhǎng)。成本端，23年國(guó)內(nèi)糖蜜采購(gòu)成本在1400-1500元/噸左右，疊加23年年初自產(chǎn)水解糖落地，水解糖成本低于1500元/噸，產(chǎn)能滿產(chǎn)后成本有望降至更低，全年預(yù)計(jì)替代30%以上糖蜜，原材料緊缺局面得到緩解，我們認(rèn)為2-3年維度成本上行周期接近尾聲，成本后續(xù)有望下降。同時(shí)公司將貿(mào)易糖、乳品等低毛利業(yè)務(wù)逐步剝離，優(yōu)化公司盈利質(zhì)量。全年來(lái)看，公司2023年設(shè)定收入143.9億元，歸母凈利潤(rùn)同比+10.21%的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，目標(biāo)實(shí)現(xiàn)確定性強(qiáng)，期待需求恢復(fù)下全年業(yè)績(jī)恢復(fù)。
投資建議：主業(yè)恢復(fù)超預(yù)期，期待23年經(jīng)營(yíng)改善，維持“強(qiáng)烈推薦”投資評(píng)級(jí)。公司圍繞“全球第一酵母企業(yè)，國(guó)際一流生物技術(shù)公司”的戰(zhàn)略目標(biāo)，聚焦酵母主業(yè)，不斷創(chuàng)新技術(shù)提升份額，同時(shí)抓住機(jī)遇布局海外市場(chǎng)，拓展俄羅斯等中亞、東南亞市場(chǎng)進(jìn)行全球擴(kuò)張，大力開(kāi)發(fā)新的經(jīng)銷商和大客戶，酵母產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)張，23年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)36.5萬(wàn)噸發(fā)酵產(chǎn)能，其中干酵母產(chǎn)能同比提升7%，YE等酵母衍生品產(chǎn)能同比提升15%，YE、微生物營(yíng)養(yǎng)等衍生品領(lǐng)域持續(xù)高增，國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)需求逐步恢復(fù)，全年目標(biāo)達(dá)成確定性強(qiáng)，期待23年經(jīng)營(yíng)改善。我們調(diào)整23-24年EPS預(yù)測(cè)為1.78、2.07，對(duì)應(yīng)23年P(guān)E 22X，處于歷史估值低位，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)影響，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)階段性加劇。
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