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事件：怡合達(dá)發(fā)布2022年報(bào)，全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入25.15億元，同比+39.5%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.06億元，同比+26.4%。Q4單季度營收6.82億元，同比+43.9%，環(huán)比+1.9%；歸母凈利潤0.89億元，同比-5.1%，環(huán)比-44.4%。營收增長符合預(yù)期，凈利潤受毛利率下滑、費(fèi)用增多拖累，略低于預(yù)期。公司的發(fā)展主邏輯是替代小微作坊，市占率提升，且具備先發(fā)優(yōu)勢，我們看好公司長期發(fā)展，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　全年及Q4單季度營收維持高增速，鋰電光伏賽道貢獻(xiàn)持續(xù)提升。2022年，公司營收增速表現(xiàn)優(yōu)秀，一方面是鋰電光伏賽道維持高景氣，鋰電設(shè)備、光伏設(shè)備排產(chǎn)飽滿，帶動(dòng)零部件需求，公司來自鋰電行業(yè)和光伏行業(yè)的收入增速均超過50%，鋰電行業(yè)銷售占比34.87%，yoy+9.08pcts，光伏行業(yè)占比6.26%，yoy+0.96pct。另一方面是公司市占率提升，22年消費(fèi)電子、傳統(tǒng)汽車需求均較疲軟，但公司來自3C行業(yè)、汽車行業(yè)的營收增速仍達(dá)到22.77%、7.8%，占比分別為22.61%，（ yoy-3.08pcts ）、8.02%（yoy-2.36pcts），體現(xiàn)公司一站式采購、數(shù)字化生產(chǎn)運(yùn)輸、全流程高效自主的供應(yīng)鏈在疫情背景下優(yōu)勢突出，逐步替代小微作坊，市場份額持續(xù)提升。
　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化導(dǎo)致毛利率下降。公司2022年毛利率39.08%，同比-2.49pcts；Q4單季度35.58%，同比+0.76pct，環(huán)比-4.64pcts。全年同比下滑的主要原因是毛利率更低的鋰電行業(yè)營收占比提升，22年鋰電領(lǐng)域產(chǎn)品毛利率為36.2%，同比-0.9pct。Q4毛利率環(huán)比下降的主要原因是大客戶折扣。
　　整體期間費(fèi)用率持平，凈利率小幅下降。公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率為4.81%/7.22%/3.88%/-0.59%，yoy -0.08pct/+0.65pct/+0.21pct/-0.22pct，期間費(fèi)用率合計(jì)+0.56pct。其中銷售費(fèi)用增長系公司營收規(guī)模擴(kuò)大，銷售人員工資及獎(jiǎng)金增長；管理費(fèi)用增長主要系公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃計(jì)提股份支付費(fèi)用；由于獎(jiǎng)金主要在年底計(jì)提，且21Q4根據(jù)新的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，公司將運(yùn)輸包裝費(fèi)用由銷售費(fèi)用調(diào)整至營業(yè)成本，基數(shù)較低，因此Q4單季度銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用同、環(huán)比增長較多。此外，公司全年計(jì)提的信用減值損失及資產(chǎn)減值損失同比持平，說明壞賬和存貨減值控制在正常范圍內(nèi)。全年凈利率為20.14%，yoy -2.08pcts，與毛利率下降幅度基本相同；Q4單季度凈利率13.07%，yoy -6.75pcts，主要是Q4計(jì)提費(fèi)用較多。
　　其他關(guān)鍵指標(biāo)：公司供應(yīng)鏈管理能力持續(xù)提升，2022年年訂單處理量約110萬單，yoy +43%，年出貨總量約為450萬項(xiàng)次，yoy +36%。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)同比增長23.9天，主要原因是公司將供應(yīng)鏈票據(jù)2.59億元計(jì)入應(yīng)收賬款核算。存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)略有上升，同比增加7.6天，主要原因是公司生產(chǎn)規(guī)模擴(kuò)大增加備貨。
　　維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。公司先發(fā)優(yōu)勢顯著，核心發(fā)展邏輯為替代小微作坊，提升市占率。因此公司不斷發(fā)展新業(yè)務(wù)，大力開拓光伏、半導(dǎo)體、醫(yī)療等景氣賽道，增加SKU數(shù)量，F(xiàn)B及線上商城有望打開公司新的成長曲線。公司定增建設(shè)智能制造供應(yīng)鏈華南中心二期項(xiàng)目及華東運(yùn)營總部項(xiàng)目，打破華南、華東地區(qū)的產(chǎn)能瓶頸，完善FA、FB的產(chǎn)品布局。預(yù)計(jì)公司23/24/25年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6.78/8.79/11.21億元，同比+34/30/27%，對(duì)應(yīng)PE 38/29/23倍，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格大幅上漲風(fēng)險(xiǎn)、國內(nèi)疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)、人才流失風(fēng)險(xiǎn)。