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投資要點(diǎn)
　　短期看烘焙行業(yè)需求端疫后持續(xù)復(fù)蘇，而細(xì)分品類中高性價(jià)比產(chǎn)品修復(fù)進(jìn)度預(yù)計(jì)優(yōu)于高客單價(jià)品類，公司短保面包預(yù)計(jì)增速回升。成本端面粉處于歷史高點(diǎn)、油脂開始回落，2023/2024年看兩年中期維度的持續(xù)的成本壓力緩解，公司盈利能力預(yù)計(jì)改善。長(zhǎng)期看面包需求從中長(zhǎng)保向短保遷移趨勢(shì)持續(xù)，公司作為龍頭企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壁壘深厚，份額持續(xù)提升。
　　核心觀點(diǎn)
　　公司是烘焙行業(yè)中短保面包品類龍頭，深耕烘焙市場(chǎng)超25年，主營(yíng)面包、糕點(diǎn)、月餅三類烘焙食品，其中面包占比超97%。公司堅(jiān)持高性價(jià)比戰(zhàn)略，依托“中央工廠+批發(fā)”的運(yùn)營(yíng)模式，結(jié)合自動(dòng)化生產(chǎn)能力、渠道建設(shè)以及品牌效應(yīng)等優(yōu)勢(shì)，迅速搶占市場(chǎng)，當(dāng)前市占率3.4%居烘焙行業(yè)前列。目前，公司擁有38家子孫公司，并已在全國(guó)建立22個(gè)生產(chǎn)基地，覆蓋零售終端近31萬(wàn)個(gè)，與多家大型KA商超（永輝、華潤(rùn)萬(wàn)家、家樂福、沃爾瑪、大潤(rùn)發(fā)等）建立穩(wěn)定合作關(guān)系。
　　從烘焙行業(yè)整體看，我國(guó)在日漸多元化的飲食消費(fèi)需求支撐下，市場(chǎng)規(guī)模穩(wěn)步提升，疫情期間仍保持中個(gè)位數(shù)增速，2022年全國(guó)規(guī)模達(dá)2500億，歐睿預(yù)計(jì)疫后需求修復(fù)下，未來(lái)5年行業(yè)復(fù)合增速將重回7.2%，2025年行業(yè)規(guī)模將超3000億。競(jìng)爭(zhēng)格局看，受配送半徑限制，我國(guó)烘焙食品企業(yè)普遍受困于區(qū)域市場(chǎng)，外延擴(kuò)張較慢，行業(yè)集中度較低，競(jìng)爭(zhēng)格局分散，頭部公司達(dá)利園、桃李和盼盼的市場(chǎng)份額分別為3.9%/3.4%/1.6%，行業(yè)CR3僅8.9%，CR5僅11%，未來(lái)整合空間大。從行業(yè)趨勢(shì)看，在健康消費(fèi)理念以及面包主食化趨勢(shì)帶動(dòng)下，中長(zhǎng)保面包需求逐漸向短保面包需求遷移，未來(lái)短保賽道潛力十足。
　　公司作為短保面包行業(yè)龍頭，在產(chǎn)品定位、產(chǎn)能建設(shè)、運(yùn)營(yíng)模式上構(gòu)建三重護(hù)城河。公司以提供優(yōu)質(zhì)高性價(jià)比產(chǎn)品作為核心競(jìng)爭(zhēng)基礎(chǔ)，配合中央工廠+批發(fā)模式鋪開市場(chǎng)進(jìn)行區(qū)域擴(kuò)張與渠道下沉，同時(shí)當(dāng)前在建規(guī)劃產(chǎn)能達(dá)已有產(chǎn)能近7成，在有效滿足未來(lái)全國(guó)化擴(kuò)張布局需求的同時(shí)應(yīng)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手侵蝕市場(chǎng)份額。短期來(lái)看，疫后消費(fèi)力仍在逐漸復(fù)蘇，當(dāng)下烘焙行業(yè)中性價(jià)比品類需求恢復(fù)速度預(yù)計(jì)優(yōu)于客單價(jià)更高的可選品類;長(zhǎng)期來(lái)看，我國(guó)烘焙行業(yè)龍頭集中度仍然較低，對(duì)標(biāo)海外成熟市場(chǎng)，公司作為短保龍頭公司份額仍有提升空間。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　公司2022年短期受面粉、油脂等原料成本上行以及疫情擾動(dòng)影響，凈利潤(rùn)下滑；看2023年，疫后需求復(fù)蘇、公司產(chǎn)能擴(kuò)容，疊加成本回落預(yù)期，公司盈利能力有望修復(fù)。我們預(yù)計(jì)公司2023-2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收74.96/84.69/96.07億元，同比增長(zhǎng)12.1%/13.0%/13.4%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)7.97/9.86/11.18億元，同比+24.6%/+23.6%/+13.4%，對(duì)應(yīng)EPS為0.60/0.74/0.84元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為27x/22x/19x。參考公司歷史估值、可比公司估值，疊加公司打開南方市場(chǎng)的預(yù)期，我們給予公司2023年32倍PE估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)19.2元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；食品安全風(fēng)險(xiǎn)；疫情反復(fù)風(fēng)險(xiǎn)；原料、運(yùn)費(fèi)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。