>> 安信證券-西部超導(dǎo)(688122)高端航空鈦合金龍頭，受益軍機列裝+國產(chǎn)航空發(fā)動機放量-230407
| 上傳日期： |
2023/4/7 |
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| 格式： |
pdf 共31頁 |
來源： |
安信證券 |
| 評級： |
買入-A |
作者： |
張寶涵,馬卓群 |
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鈦合金+超導(dǎo)材料+高溫合金三大業(yè)務(wù)，鈦材主業(yè)龍頭地位突出
公司是我國高端航空鈦合金材料細分領(lǐng)域龍頭企業(yè)，背靠西北有色金屬研究院與頂尖科研團隊，通過資產(chǎn)注入、共同研發(fā)方式，建立技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢。公司也是高性能高溫合金材料重點研發(fā)生產(chǎn)企業(yè)；國內(nèi)唯一的低溫超導(dǎo)線材生產(chǎn)企業(yè)，全球唯一的鈮鈦錠棒、超導(dǎo)線材、超導(dǎo)磁體的全流程生產(chǎn)企業(yè)，現(xiàn)已形成高端鈦合金材料、超導(dǎo)材料及磁體、高溫合金三大核心業(yè)務(wù)。
鈦合金主業(yè)突出，營收利潤增長穩(wěn)中向好。2022年公司高端鈦合金、超導(dǎo)產(chǎn)品、高溫合金業(yè)務(wù)營收分別為32.09億元、6.23億元、1.81億元，占總營收比重分別為79.96%、15.53%、4.51%，鈦合金下游需求旺盛,主業(yè)地位突出，高溫合金+超導(dǎo)材料規(guī)模效應(yīng)持續(xù)提升，有望形成公司第二、第三增長曲線。公司2018-2022年營收、歸母凈利增速呈上升態(tài)勢，對應(yīng)4年復(fù)合增速40.39%，營收表現(xiàn)亮眼且經(jīng)營層面提質(zhì)增效顯著，歸母凈利潤復(fù)合增速達68.10%。受原材料價格上漲影響，2022年毛利率小幅下降1.38pct至39.45%，預(yù)計伴隨后續(xù)海綿鈦價格緩步回落，同時MRI超導(dǎo)線材業(yè)務(wù)月產(chǎn)量擴張、市占率提升，公司綜合毛利率有望持續(xù)上升。
軍機換裝列裝加速帶動鈦合金需求，國產(chǎn)大飛機放量可期
需求端：1）軍機，我國軍機存在代際結(jié)構(gòu)調(diào)整及補量需求，國防預(yù)算增長趨勢下新機型放量需求迫切且確定。機身方面，結(jié)合新機型鈦合金用量占比提升，考慮單機用量及成材率，按平均每架耗用50噸鈦材計算，對應(yīng)2021-2030年期間軍機機身用鈦合金市場容量近400億。航發(fā)方面，鈦合金作為航發(fā)主要冷端部件材料核心受益，對應(yīng)年均市場需求價值超65億；2）民機，ARJ21訂單達690架且持續(xù)交付，C919訂單近1200架，22年末交付首架后有望逐步進入快速批產(chǎn)期，兩型號現(xiàn)有訂單對應(yīng)航空鈦材需求總量近3萬噸。
供應(yīng)端：我國高端鈦合金市場呈現(xiàn)寡頭格局，公司配套新型號軍機齊全，且伴隨新增高端鈦合金產(chǎn)能將逐漸達產(chǎn)，高端鈦合金市占率有望進一步提升。
新型航空發(fā)動機定型可期，高溫合金業(yè)務(wù)或為下一階段看點
高溫合金是提升發(fā)動機性能的關(guān)鍵材料，2021-2030年軍用航空市場高溫合金需求年均123億，若考慮在研新型航空發(fā)動機高溫合金用量提升，則市場規(guī)模將更為廣闊。公司作為國內(nèi)高性能高溫合金材料的新興供應(yīng)商之一定位高端市場，陸續(xù)承擔了國內(nèi)重點國防裝備用多個高溫合金材料的研制任務(wù)，在研產(chǎn)品配套多型號新型航空發(fā)動機。2018年公司高溫合金項目進入試生產(chǎn)，2019年上市開建2500噸/年發(fā)動機用鎳基高溫合金棒材和粉末高溫合金母合金募投項目并預(yù)計于本年投產(chǎn)，2022年定增募投項目則將為公司再度新增1500噸/年高溫合金產(chǎn)能。未來伴隨新型航發(fā)定型、高溫合金產(chǎn)品進入批產(chǎn)，公司高溫合金業(yè)務(wù)將顯著受益。
國內(nèi)低溫超導(dǎo)領(lǐng)域龍頭，ITER起步轉(zhuǎn)向MRI進入快速增長期
公司超導(dǎo)產(chǎn)品以低溫超導(dǎo)產(chǎn)品為主，是全球唯一NbTi錠棒、超導(dǎo)線材、超導(dǎo)磁體全流程生產(chǎn)企業(yè)。公司從ITER項目起步，2017年完成ITER低溫超導(dǎo)產(chǎn)品交付后借助此前技術(shù)積累優(yōu)勢轉(zhuǎn)戰(zhàn)MRI市場，目前MRI線材業(yè)務(wù)已初具規(guī)模，市占率有望在國產(chǎn)替代需求及價格優(yōu)勢下持續(xù)提升，且未來存在較大提價空間。隨著公司進一步完善MRI市場布局，公司超導(dǎo)產(chǎn)品營收規(guī)模有望大幅增長，規(guī)模效應(yīng)下毛利率有望企穩(wěn)回升。
投資建議：公司是我國高端航空鈦合金龍頭，核心受益軍機換裝列裝加速、新機型鈦合金用量占比提升及新型號放量帶來的市占率提升，并不斷在發(fā)動機用鈦合金市場打開全新增長曲線；同時公司作為我國高性能高溫合金材料重點研發(fā)生產(chǎn)企業(yè)之一，未來隨著新型號軍用發(fā)動機的放量，高溫合金業(yè)務(wù)增長可期；此外公司作為國內(nèi)低溫超導(dǎo)龍頭，產(chǎn)能持續(xù)擴充支撐未來MRI業(yè)務(wù)穩(wěn)定增長。預(yù)計公司2023-2025年凈利潤分別14.0、18.5、23.5億元，對應(yīng)PE為27X、20X、16X，維持“買入-A”投資評級。
風險提示：航空裝備列裝換裝不達預(yù)期，新型發(fā)動機定型進度不達預(yù)期，原材料價格持續(xù)走高，測算不及預(yù)期
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