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公司發(fā)布2022年報：全年實現(xiàn)營收1320.22億元，同比-21.40%，歸母凈利156.61億元，同比-52.92%，扣非后歸母凈利150.36億元，同比-52.08%。其中，22Q4實現(xiàn)營收466.93億元，同比+0.96%，歸母凈利32.42億元，同比-70.20%，扣非后歸母凈利30.45億元，同比-70.48%。2022年毛利率21.30%，同比+8.33pct，凈利率12.23%，同比-8.11pct，其中Q4毛利率13.88%，同比-21.30pct，凈利率7.24%，同比-16.97pct。分區(qū)域看，東部、中部、南部、西部區(qū)域收入增速分別為-19.82%、-15.77%、-14.12%、-14.34%，毛利率同比分別-18.48pct、-16.26pct、-19.04pct、-5.44pct。
　　大幅提高分紅比例：公司派發(fā)現(xiàn)金紅利1.48元（含稅）/股，現(xiàn)金紅利總額78.43億元（含稅），占2022年歸母凈利潤比例50.08%，2021年為37.91%。
　　水泥量價齊跌，“水泥+”業(yè)務（骨料&商混）呈現(xiàn)增長：水泥行業(yè)全年價格高開低走，2022年全國累計水泥產量21.3億噸，同比-10.5%。需求下降導致供需關系失衡，東部、中部、南部量價齊跌。同時，煤炭價格高企、生產成本同比增加，預計2022年行業(yè)利潤同比下降約60%（來源：中國水泥協(xié)會）。
　　公司銷量表現(xiàn)：2022年實現(xiàn)水泥熟料合計凈銷量3.10億噸，同比-24.12%，其中自產品銷量2.83億噸，同比-6.94%，貿易量2694萬噸，同比-74.19%。骨料及機制砂收入22.30億元，同比+22.49%，商品混凝土收入18.07億元，同比+711.09%。
　　噸指標表現(xiàn)：2022年水泥熟料（自產品）噸售價321.0元，同比-39.6元（+11.0%），噸成本230.4元，同比+27.0元（+13%），噸毛利90.6元，同比-66.6元（-42.4%）。主因占比62.73%的燃料及動力成本增長較多，單噸燃料及動力成本144.5元（同比+31.8元），原材料單噸成本40.5元（同比-5.6元）。自產品銷售毛利率28.70%，同比-15.18pct。
　?。ㄗ援a品口徑）噸期間費用32.7元，同比+4.7元。其中，噸銷售費用11.8元，同比+0.6元，噸管理費用19.7元，同比+2.9元，噸研發(fā)費用7.1元，同比+2.8元，噸財務費用5.8元，同比-1.5元。（扣非后歸母口徑）噸凈利53.1元，同比-50.1元，（歸母凈利潤口徑）噸凈利55.3元，同比-54.1元。
　　成本費用方面：剔除貿易業(yè)務收入影響，銷售、管理、財務、研發(fā)費用合計占主營業(yè)務收入比重為9.75%，同比+2.14pct。2022年研發(fā)費用同比+51.54%，主因下屬子公司用于超低排放及節(jié)能提效技術研發(fā)項目費用投入增加，財務費用（收益）同比+25.57%，主因海外子公司匯兌損失減少。2022期末應收賬款、預付款同比分別+137.15%、152.91%，主因并表及業(yè)務擴大；22期末短期借款、長期借款同比分別+205.11%、158.52%，主因并表及子公司新增借款。
　　資本開支方面：截至2022年末，公司熟料產能2.69億噸，水泥產能3.88億噸（新增385萬噸），骨料產能1.08億噸（新增4480萬噸），商品混凝土2550萬立方米（新增1080萬立方米），光伏發(fā)電裝機容量475MW（新增275MW）。公司資本性支出約239.3億元，主要用于礦權購置、項目建設投資、并購項目支出，去年同期為160.2億元。
　　2023年穩(wěn)步擴產：公司計劃2023年銷售水泥3.07億噸，噸成本、噸費用保持穩(wěn)定；2023年計劃資本性支出193.18億元。預計全年新增熟料產能（海外）180萬噸、水泥產能1020萬噸、骨料產能4,020萬噸、商品混凝土產能780萬立方米。
　　投資建議：考慮2023年水泥下游需求逐步恢復，我們預計2023-2025年歸母凈利潤預測為180.71、210.37、234.73億元，4月6日股價對應動態(tài)PE為8x、7x、6x，維持“推薦”評級。
　　風險提示：天氣變化不及預期；基建項目落地不及預期；原材料價格波動。