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零添加放量+渠道擴(kuò)張順利，22Q4收入略超預(yù)期。公司披露2022年報(bào)，22年?duì)I業(yè)收入24.36億元，同比增長(zhǎng)26.55%；歸母凈利潤(rùn)3.44億元，同比增長(zhǎng)55.35%。其中，22Q4營(yíng)業(yè)收入8.83億元，同比增長(zhǎng)54.92%；歸母凈利潤(rùn)1.57億元，同比增長(zhǎng)74.96%。公司22Q4收入略超預(yù)期，受益零添加關(guān)注度升溫：(1)22Q4公司KA和電商渠道零添加醬油、食醋動(dòng)銷良好。(2)22Q4家庭傳統(tǒng)渠道招商鋪貨更順利。公司22Q4凈利率為17.74%，符合預(yù)期：(1)受益零添加關(guān)注度升溫，22Q4超高端零添加醬油收入占比提升帶動(dòng)結(jié)構(gòu)升級(jí)，22Q4毛利率提升至39.76%。(2) 22Q4零添加產(chǎn)品供不應(yīng)求，銷售費(fèi)用率下降至12.46%。
　　渠道擴(kuò)張+成本改善，業(yè)績(jī)有望維持高增長(zhǎng)。(1)從收入端看：受益疫后復(fù)蘇C端競(jìng)爭(zhēng)格局有望改善，公司在KA商超導(dǎo)購(gòu)模式已經(jīng)跑通，外埠市場(chǎng)KA渠道收入有望持續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。外埠市場(chǎng)家庭傳統(tǒng)渠道是未來(lái)3年主要收入貢獻(xiàn)，公司21年下半年起依靠低價(jià)零添加和高性價(jià)比產(chǎn)品開始招商鋪貨。22年末公司經(jīng)銷商數(shù)量達(dá)2230個(gè)，相比于21年末凈增加439個(gè)，渠道招商鋪貨較為順利且22Q4明顯提速。此外，公司在線上渠道有望繼續(xù)高增長(zhǎng)。(2)從利潤(rùn)端看：預(yù)計(jì)23年公司凈利率較22年改善，主要源于黃豆和PET瓶等原材料成本回落、毛利率改善。費(fèi)用方面，短期鋪貨以及買贈(zèng)促銷活動(dòng)投入費(fèi)用，長(zhǎng)期看隨著費(fèi)用率低于商超的家庭傳統(tǒng)渠道占比提升，公司整體費(fèi)用率有望平穩(wěn)。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)23-25年收入31.76/37.57/44.39億元，同比增長(zhǎng)30.34%/18.30%/18.15%；歸母凈利潤(rùn)4.50/6.08/7.35億元，同比增長(zhǎng)30.86%/35.13%/20.90%；對(duì)應(yīng)PE估值49/37/30倍，給予23年P(guān)E估值55倍，合理價(jià)值25.64元/股，維持買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。渠道擴(kuò)張不及預(yù)期。原材料價(jià)格上漲