>> 申萬宏源-思摩爾國際(06969.HK)2022年業(yè)績點(diǎn)評(píng)：盈利短期承壓，研發(fā)商業(yè)化落地加快，新產(chǎn)品增長亮眼-230410
| 上傳日期： |
2023/4/10 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
屠亦婷，周海晨 |
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公司公告2022年業(yè)績，表現(xiàn)基本符合預(yù)期：2022年公司實(shí)現(xiàn)營收121.57億元，yoy-11.7%，凈利潤25.10億元，yoy-52.5%，經(jīng)調(diào)整后凈利潤25.75億元，yoy-52.7%。單季度看，2022Q4公司凈利潤4.21億元，yoy-64.6%，經(jīng)調(diào)整后凈利潤4.18億元，yoy-65.8%（VS 22Q3 yoy-42.3%，22Q4同比降幅進(jìn)一步擴(kuò)大），主要系中美業(yè)務(wù)出現(xiàn)較大幅度回落。
海外業(yè)務(wù)收入增速分化，國內(nèi)業(yè)務(wù)收入增速短期觸底：
美國市場：受到一次性電子煙沖擊、換彈式產(chǎn)品降價(jià)等影響，短期內(nèi)收入增速回調(diào)，長期看合規(guī)化進(jìn)程利好公司份額持續(xù)提升。2022年美國市場收入37.8億元，同比-23%，占收入比重自2021年的35.5%降至31.1%；主要系：1）受到FDA此前監(jiān)管漏洞影響，美國一次性電子煙快速搶占換彈式產(chǎn)品份額，2022年公司在全球電子霧化市場份額同比下降4.7pct至18.1%；2）為支持客戶搶占更多市場份額，公司主動(dòng)降價(jià)，將產(chǎn)線自動(dòng)化的成果讓利給客戶，截至2022年末英美煙草的VUSE在美國電子霧化市場份額較2021年底提升8.6pct至41.1%，穩(wěn)居第一。展望后期，合成尼古丁監(jiān)管漏洞彌合，地方層面，美國加州明確表示自2023年起禁止開放式的和一次性的口味電子煙，其他州正在陸續(xù)跟進(jìn)，聯(lián)邦層面，2022年10月中旬，F(xiàn)DA宣布已經(jīng)完成對(duì)95%的合成尼古丁產(chǎn)品審核，未授權(quán)任何產(chǎn)品通過，預(yù)計(jì)后續(xù)大規(guī)模的一次性廠商將退出美國市場，利好合規(guī)的換彈式廠商市場份額提升。公司主要客戶英美煙草、NJoy部分單品已經(jīng)通過PMTA審核，但是近期英美煙草的Vuse Solo的兩款薄荷醇電子煙被FDA拒絕，或意味著美國市場口味監(jiān)管尚未放松，后續(xù)大客戶的代工核心單品Vuse Alto是否能通過FDA審核仍需密切跟蹤。
歐洲市場：電子煙政策清晰友好，一次性電子煙代工業(yè)務(wù)快速放量，開放式自主品牌穩(wěn)健增長。歐洲電子煙并未有口味限制，一次性電子煙的消費(fèi)習(xí)慣和消費(fèi)群體已經(jīng)培育。2022年歐洲及其他市場TOB收入46.52億元，同比+53%，占收入比重自2021年的22.0%快速提升至38.3%；主要得益于一次性電子煙的快速增長，2022年公司一次性電子煙收入19.3億元，同比+1919%，其中22H2收入16.1億元，同比+1762%，快速助力核心客戶在一次性電子煙領(lǐng)域成為歐洲多國市占率第一的品牌。公司的自主品牌—開放式電子煙VAPORESSO，圍繞尼古丁傳輸效率提升持續(xù)迭代技術(shù)，22年8月推出新一代旗艦產(chǎn)品LUXEX，取得多項(xiàng)技術(shù)性突破，銷售端擴(kuò)張營銷團(tuán)隊(duì)規(guī)模，并搭建數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)營銷體系，助力終端門店銷售，2022年TOC收入14.7億元，同比+26%。展望后期，一次性產(chǎn)品隨著市場拓展，收入有望維持高增，且憑借陶瓷芯自動(dòng)化生產(chǎn)的優(yōu)勢，有能力兼顧收入規(guī)模和毛利率水平；開放式自主品牌維持研發(fā)投入，通過不斷迭代產(chǎn)品，有望維持收入增速。
國內(nèi)市場：電子煙新政及稅收政策落地，22Q4國內(nèi)業(yè)務(wù)觸底，長期看新型煙草滲透率提升大勢所趨，收入增速有望逐漸恢復(fù)。2022年10月1日起國內(nèi)《電子煙管理辦法》正式落地，2022年11月起電子煙稅收政策出臺(tái)，國內(nèi)電子霧化市場短期觸底，22Q3/22Q4公司國內(nèi)業(yè)務(wù)收入同比-56.3%/-82.5%，其中2022年12月單月收入同比-90.1%。展望后期，新政保障電子煙行業(yè)規(guī)范化運(yùn)行，為新型煙草的安全性和減害性提供隱性背書，推動(dòng)新型煙草滲透率提升；且競爭力重回產(chǎn)品力本身，重塑行業(yè)格局，利好技術(shù)型龍頭公司整合市場，公司旗下3家子公司已經(jīng)獲得生產(chǎn)牌照，后期收入增速有望逐漸恢復(fù)。
加大研發(fā)投入，研發(fā)成果加快商業(yè)化落地，持續(xù)提供新的增長點(diǎn)。2022年公司研發(fā)投入13.72億元，同比+105%，研發(fā)費(fèi)用率11.3%，超過2022年初制定的10%的目標(biāo)。研發(fā)費(fèi)用主要投放三方面：1）主力投向仍是霧化基礎(chǔ)研究，特別是加大HNB技術(shù)路徑的研究，公司目前已經(jīng)斬獲部分HNB訂單，預(yù)計(jì)2023年會(huì)放量；2）持續(xù)投入CBD等非煙霧化領(lǐng)域，隨著美國大麻合法化進(jìn)程推進(jìn)，公司作為合法市場的頭部供應(yīng)商將明顯受益，2022年收入有所回落，主要系產(chǎn)品迭代放緩，后續(xù)公司持續(xù)豐富產(chǎn)品組合，發(fā)力膏狀、花類等大麻霧化器，預(yù)計(jì)增速將回暖；3）醫(yī)療美容等新領(lǐng)域研發(fā)投入加大，公司的吸入式給藥裝置已經(jīng)取得生產(chǎn)許可證，產(chǎn)品預(yù)計(jì)2023年會(huì)上市銷售；后續(xù)計(jì)劃發(fā)力哮喘、慢阻肺市場，有望貢獻(xiàn)較大業(yè)績增量。
產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化拉低毛利率，研發(fā)、市場開發(fā)等投入加大，凈利率下滑，期待后續(xù)規(guī)模效應(yīng)釋放。2022年公司毛利率同比下降10.3pct至43.3%，主要系低毛利的一次性產(chǎn)品占比提升，公司主動(dòng)將產(chǎn)線自動(dòng)化改造的紅利讓給大客戶，產(chǎn)品價(jià)格回落，疊加中美市場收入下滑而固定成本開支偏剛性。2022年一次性、非煙霧化產(chǎn)品均處于發(fā)展初期，基礎(chǔ)研發(fā)、市場拓展、營銷支持、組織及流程建設(shè)等投入較大，2022年公司研發(fā)、銷售、管理費(fèi)用率分別同比+6.4、+1.8、+3.2pct至11.3%、3.2%、9.5%，拖累凈利率同比下滑17.9pct至20.5%。展望后期，22Q3以來換彈式產(chǎn)品的價(jià)格已經(jīng)企穩(wěn)，一次性產(chǎn)品等新業(yè)務(wù)隨著規(guī)模效應(yīng)釋放，公司的利潤率有望企穩(wěn)回升。
思摩爾國際是全球電子煙制造龍頭，多年技術(shù)迭代
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