>> 華創(chuàng)證券-思摩爾國際(6969.HK)2022年業(yè)績點評：壓力釋放，看好業(yè)績逐季修復(fù)-230324
| 上傳日期： |
2023/3/24 |
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| 966KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
劉佳昆 |
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事項：
公司公布2022年業(yè)績公告，2022年公司實現(xiàn)營收/經(jīng)調(diào)整凈利潤121.4/25.8億，YoY-11.7%/-52.7%，毛利率/歸母凈利率43.3%/21.2%，YoY-10.3pct/-18.4pct。單Q4經(jīng)調(diào)整凈利潤4.2億，YOY-65.7%。
評論：
H2同比降幅收窄，一次性表現(xiàn)突出。22H2公司營收64.9億，YoY-4.6%（H1同比-18.7%），其中：1）面向企業(yè)客戶營收55.9億，YoY-8.4%（H1同比-21.6%），美國/中國大陸/其他地區(qū)H2營收同比-12.7%/-70.2%/+61.4%（H1同比-33.0%/-40.1%/+42.1%）。美國地區(qū)全年表現(xiàn)受一次產(chǎn)品沖擊，隨JUUL等品牌于22H2逐步退出，VUSE市占率提升，H2同比降幅較H1收窄；中國大陸22Q4起新國標實施，市場磨合，H2營收同比降幅擴大。其他地區(qū)H2營收同比增速較H1上行，預(yù)計系一次性產(chǎn)品放量推動，H2一次性產(chǎn)品營收16.1億，較H1營收3.2億增長403.6%。2）面向零售客戶營收9.1億，YoY+28.3%（H1同比+22.9%），增長主要系H2開放式旗艦霧化產(chǎn)品LUXEX推向市場，提供具備差異化的產(chǎn)品體驗，產(chǎn)品市占率穩(wěn)步提升。
產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整+費用投放積極，擾動H2盈利水平。公司毛利率39.3%，同比-13.0pct，較22H1降8.5pct，預(yù)計環(huán)比下滑系一次性產(chǎn)品銷售比例上升，以及內(nèi)銷市場銷售下降致使規(guī)模效應(yīng)趨弱。費用率方面，22H1銷售/管理/研發(fā)費用率同比+1.4pct/+1.3pct/+5.4pct至3.2%/8.6%/11.8%。銷售費用率增長系配合一次性及開放式霧化新產(chǎn)品推出，市場營銷推廣節(jié)奏加快；研發(fā)費用率系公司著眼長期主義，加大底層技術(shù)投入力度，截至22年12月公司研發(fā)人員超1500人，超集團非生產(chǎn)人員總數(shù)的40%；費用投向方面，2022年公司13.7億研發(fā)開支中，電子尼古丁傳輸系統(tǒng)/特殊用途霧化產(chǎn)品/醫(yī)美霧化產(chǎn)品占比分別為74.0%/13.9%/12.1%。綜上，22H2公司經(jīng)調(diào)整后凈利潤11.4億，YoY-53.8%，凈利率17.5%，YoY-18.7pct。
近期市場的積極變化：1）內(nèi)銷端，國內(nèi)執(zhí)法收緊，不合規(guī)產(chǎn)品去化加快，疊加新國標口味改善，終端國標銷售持續(xù)修復(fù)。2）外銷端。奧馳亞完成NJOY品牌收購，隨資源賦能落地，出貨或邊際提振；VUSEAlto繼續(xù)受益美國市場格局優(yōu)化（據(jù)尼爾森數(shù)據(jù)，23年2月VUSE/JUUL市占率42.7%/25.6%，較22年7月+5.3pct/-5.1pct）。3）此外，一次性棉芯2023年出貨有望高增延續(xù)，陶瓷芯FEELMMax亦有望實現(xiàn)批量出貨，貢獻收入彈性。
調(diào)整盈利預(yù)期，維持“強推”評級。公司作為全球霧化龍頭，深耕基礎(chǔ)研發(fā)，未來醫(yī)美霧化、大麻霧化（油膏類）、HNB等新興業(yè)務(wù)或提供增長新引擎。考慮短期產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、費用投入對業(yè)績的壓制，我們調(diào)整盈利預(yù)期，預(yù)計公司2023-25年凈利潤為27.6/32.6/39.5億元（2023-24年前值為33.0/40.7億元），對應(yīng)當前股價PE為20.5/17.3/14.3倍。DCF法估值給予目標價12.20港元，對應(yīng)2023年24倍PE，2024年20倍PE，維持“強推”評級。
風險提示：煙草口味接受度不及預(yù)期、行業(yè)監(jiān)管力度超預(yù)期等。
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