>> 中信證券-春風(fēng)動力(603129)2022年年報及2023年一季報點評：23Q1業(yè)績大超預(yù)期，桃花依舊笑春風(fēng)-230413
| 上傳日期： |
2023/4/13 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李景濤,尹欣馳,李子俊 |
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4月11日，公司發(fā)布2022年年報及2023年一季報。公司2023Q1實現(xiàn)營收28.79億元，同比+27.3%；實現(xiàn)歸母凈利潤2.10億元，同比+99.6%；2022Q4實現(xiàn)營收27.49億元，同比+26.5%；實現(xiàn)歸母凈利潤1.31億元，同比+43.3%。公司2023Q1業(yè)績超出我們此前預(yù)期，主要系因海運費、匯率等外部因素改善、自身產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級?？紤]產(chǎn)品升級順利、負(fù)面因素消退，盈利能力顯著修復(fù)，我們上調(diào)2023/24年EPS預(yù)測至7.17/9.20元（原預(yù)測為7.12/9.12元），新增2025年EPS預(yù)測11.65元。給予公司2023年22x PE估值，對應(yīng)目標(biāo)價158元，維持“買入”評級。
▍2023Q1業(yè)績大超預(yù)期，外部因素助力公司業(yè)績釋放。公司2023Q1實現(xiàn)營收28.79億元，同比+27.3%；實現(xiàn)歸母凈利潤2.10億元，同比+99.6%；2022年全年實現(xiàn)營收113.78億元，同比+44.7%；實現(xiàn)歸母凈利潤7.01億元，同比+70.4%；其中，2022Q4實現(xiàn)營收27.49億元，同比+26.5%；實現(xiàn)歸母凈利潤1.31億元，同比+43.3%。公司2023Q1營收超預(yù)期，主要系因全地形車業(yè)務(wù)向上升級，高ASP的u/z系列產(chǎn)品占比提升，帶動營收整體增長。業(yè)績增速顯著高于營收增速，一方面受益全地形車業(yè)務(wù)毛利率提升，另一方面國際海運費同比下滑明顯，根據(jù)國際航運研究及咨詢機(jī)構(gòu)德路里的數(shù)據(jù)，2023Q1上海至洛杉磯海運費同比下滑81.2%，使得公司成本端得到顯著改善；最后相對去年同期，23Q1人民幣匯率處于相對低位，也對公司盈利能力提升有重要作用。
▍毛利率同環(huán)比顯著提升，費用管控合理。公司2023Q1毛利率為34.2%，同比+14.6pcts，環(huán)比+3.2pcts。毛利率同環(huán)比雙增，主要系因國際海運費下降、匯率變動以及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級。費用率為25.4%，同比+11.0pcts，環(huán)比-1.0pct，其中銷售費用率為14.7%，同比+9.5pcts，環(huán)比+5.5pcts，主要系因公司積極進(jìn)行終端促銷，短期支出有所增加；管理費用率為4.8%，同比+1.1pcts，環(huán)比-1.4pcts；研發(fā)費用率為5.9%，同比+0.9pct，環(huán)比-1.3pcts，繼續(xù)維持在較高水平；財務(wù)費用率為-0.1%，同比-0.6pct，環(huán)比-3.8pcts，與匯率變動情況相吻合。
▍兩輪車：產(chǎn)品發(fā)布節(jié)奏影響短期銷量，爆款定義能力仍在。根據(jù)公司年報，公司2022年實現(xiàn)兩輪車銷售收入33.72億元，同比+46.7%，兩輪車單車ASP為23200元，同比+12.5%。根據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，2023年1-2月，公司累計實現(xiàn)≥250CC摩托車銷量1.41萬輛，同比+17.2%。受新品發(fā)布節(jié)奏影響，23Q1公司大排量摩托車銷量整體承壓，但450SR自發(fā)布以來持續(xù)大規(guī)模交付，高熱度持續(xù)，助力公司摩托車產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向上升級。此外，公司2月發(fā)布的小排量消費機(jī)車XO狒狒，憑借著新潮的元素和獨特造型收獲良好市場反響，公司爆款定義能力繼續(xù)保持。我們預(yù)計公司年內(nèi)將發(fā)布旗下首款巡航機(jī)車，同時考慮450NK、公升級街車、三缸MT、四缸仿賽等新品也有望在未來陸續(xù)面世，我們依然看好公司兩輪車板塊的長期發(fā)展?jié)摿Α?br> ▍四輪車：擾動因素消除，產(chǎn)品升級進(jìn)行時。銷量端，根據(jù)公司年報，公司2022年實現(xiàn)全地形車銷量16.67萬輛，同比+10.7%。根據(jù)公司年報交流口徑，2023Q1公司累計實現(xiàn)全地形車銷量3.75萬輛，與去年同期基本持平。2022年底，公司出口美國的部分四輪車改款產(chǎn)品受限于EPA證書發(fā)放節(jié)奏的影響，短期動銷受阻，目前該擾動因素已基本解除，同時根據(jù)全球全地形車龍頭北極星公司2022年年報，2022年北美經(jīng)銷商庫存水平雖較2021年有所恢復(fù)，但相比2019年仍有35%的差距，因此我們判斷公司2023年全地形車銷量有望繼續(xù)保持平穩(wěn)；價格端，根據(jù)公司年報，公司2022年實現(xiàn)全地形車銷售收入68.38億元，同比+40.1%，全地形車車單車ASP為41000元，同比+26.2%。根據(jù)我們測算，公司2023Q1全地形車ASP超過50000元，相比2022年同環(huán)比進(jìn)一步提升。我們認(rèn)為2023年公司將通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級，不斷提高單車ASP與盈利能力，使其成為公司四輪車業(yè)務(wù)發(fā)展的重要旋律，推動公司2023年業(yè)績進(jìn)一步提升。
▍風(fēng)險因素：四輪車銷量結(jié)構(gòu)升級不及預(yù)期；新產(chǎn)品推廣不及預(yù)期；摩托車海外市場拓展不及預(yù)期；海運運費及大宗原材料價格回落不及預(yù)期。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：公司是國內(nèi)娛樂休閑動力設(shè)備龍頭品牌，專注大排量水冷技術(shù)。公司摩托車產(chǎn)品兼具性能與性價比，營銷理念和售后服務(wù)行業(yè)領(lǐng)先。全地形車歐洲市占率長期保持第一，北美市場持續(xù)突破，有望實現(xiàn)量價利三重共振。考慮產(chǎn)品升級順利、負(fù)面因素消退，盈利能力顯著修復(fù)，我們上調(diào)2023/24年EPS預(yù)測至7.17/9.20元（原預(yù)測為7.12/9.12元），新增2025年EPS預(yù)測11.65元。公司過去三年wind一致預(yù)期對應(yīng)PE均值為36x，考慮公司業(yè)務(wù)海外敞口較高，當(dāng)前存在一定業(yè)績不確定性，按1倍標(biāo)準(zhǔn)差（14x）給予一定折價，給予公司2023年22xPE估值，對應(yīng)目標(biāo)價158元，維持“買入”評級。
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