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核心觀點(diǎn)
　　開機(jī)率提升，主業(yè)毛利率大幅修復(fù)疊加匯兌收益，2022年凈利潤增長177%。公司是全球色織面料生產(chǎn)龍頭，主要產(chǎn)品梭織面料和襯衣，分別占收入的74%/20%。2022年公司收入69.4億元，+32.5%，相比2019年增長2%，其中面料/襯衣收入相比2019年分別增長5%，其中面料的量/價(jià)比2019年變動(dòng)-9%/+15%，襯衣的量/價(jià)均比2019年提升3%，單價(jià)提升主要由于棉價(jià)上漲和人民幣貶值帶來，面料銷量同比增長12%但未恢復(fù)到2019年，主要是由于2022年海外疫情管控陸續(xù)放開，但商務(wù)裝需求仍未完全恢復(fù)到疫情前。開機(jī)率回升帶動(dòng)毛利率修復(fù)，全年毛利率同比提升5百分點(diǎn)至25.7%，其中主業(yè)面料/襯衣毛利率同比提升6.3/4.3百分點(diǎn)至28.1%/27.1%，面料單噸毛利已經(jīng)超過2019年，但電和汽業(yè)務(wù)毛利率-6%對整體造成拖累。在收入增長帶動(dòng)下，不含財(cái)務(wù)費(fèi)用的費(fèi)用率同比下降2百分點(diǎn)，由于人民幣貶值帶來全年匯兌收益2億元，因此歸母凈利潤增長177%至9.6億元，若剔除匯兌收益則增長約120%至7.7億元。歸母凈利率相比2021/2019年變動(dòng)7.8/-0.5百分點(diǎn)。
　　四季度海外需求下降，疊加棉價(jià)下行傳導(dǎo)到產(chǎn)品單價(jià)下調(diào)，增長放緩。2022Q4收入同比增長3.6%至17.3億元，環(huán)比降速明顯主要由于海外訂單銳減和成本下降開始傳導(dǎo)到產(chǎn)品單價(jià)下調(diào)。Q4毛利率同比/環(huán)比變動(dòng)+1.0/-3.1百分點(diǎn)至24.7%，主要由于開機(jī)率下降，費(fèi)用率同比提升1.2百分點(diǎn)，主要由于匯兌損失，但公允價(jià)值變動(dòng)在單Q4增加1.8億元帶動(dòng)歸母凈利潤同比增長167%，實(shí)際上扣非凈利潤增長94%至1.1億元。
　　近期景氣度好轉(zhuǎn)，中長期功能性面料產(chǎn)能投放有望貢獻(xiàn)穩(wěn)健增長。1）從近期看，一季度延續(xù)四季度的需求疲軟趨勢，但公司的品牌客戶定位高端，預(yù)計(jì)受到影響較小，二季度開始將有較明顯的改善。2）中長期看，公司的2000萬米針織面料、3500萬米功能性面料將于今明年新增產(chǎn)能貢獻(xiàn)，新面料項(xiàng)目若成功開發(fā)，將切入運(yùn)動(dòng)功能景氣賽道。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外高通脹；疫情反復(fù)；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)；匯率大幅波動(dòng)。
　　投資建議：看好中長期穩(wěn)健增長，今年景氣度有望向好。2022年公司在訂單增長和匯兌收益等多方面利好因素促進(jìn)下實(shí)現(xiàn)業(yè)績大幅增長，反映外部環(huán)境不利因素消減，2023年國內(nèi)外訂單趨勢將逐步向好。從中長期看，產(chǎn)能擴(kuò)張、效率提升、景氣品類開拓有望貢獻(xiàn)穩(wěn)步增長。由于去年匯兌產(chǎn)生的一次性收益較多且一季度開機(jī)率恢復(fù)略低于預(yù)期，下調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)公司2023~2025年凈利潤分別為8.2/9.8/11.1億元（原2023/2024年為9.2/10.5億元），同比增長-15%/+19%/+13%，由于盈利預(yù)測下調(diào)，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至9.4-10.0元（原9.8-10.3元），對應(yīng)2024年P(guān)E8.5-9.0x，維持“買入”評級。