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事件：2022年公司營(yíng)業(yè)收入40.09億元，同比-5.83%；歸母凈利潤(rùn)2.69億元，同比-42.06%；扣非凈利潤(rùn)1.93億元，同比-56.75%。其中Q4營(yíng)業(yè)收入9.99億元，同比-15.96%；歸母凈利潤(rùn)為虧損2,859萬(wàn)元，去年同期盈利8,650萬(wàn)元；扣非凈利潤(rùn)為虧損1601萬(wàn)元，去年同期盈利8693萬(wàn)元。四季度呈現(xiàn)明顯的壓力。
　　核心產(chǎn)品錦綸長(zhǎng)絲在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化下仍有增長(zhǎng)韌性，其他產(chǎn)品在整體需求疲軟環(huán)境下壓力較大。2022年公司長(zhǎng)絲、坯布、成品面料的收入分別為20.65、8.41、10.01億元，同比分別+14.91%、-29.35%、-6.83%。公司的核心品類(lèi)錦綸長(zhǎng)絲隨著公司產(chǎn)能爬坡以及產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)顯示出訂單增長(zhǎng)的韌性（銷(xiāo)量增13.47%，推測(cè)均價(jià)在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化帶動(dòng)下升1%），我們推測(cè)從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)層面高端產(chǎn)品錦綸66及再生錦綸產(chǎn)能提升對(duì)沖了部分普通錦綸6產(chǎn)品銷(xiāo)量下滑。坯布和面料產(chǎn)品因?yàn)橄掠渭徔椘髽I(yè)開(kāi)工不足訂單偏弱，其中錦綸坯布、滌綸坯布的銷(xiāo)量分別-23.71%、-36.35%，錦綸面料、滌綸面料銷(xiāo)量分別-15.55%、-11.38%。分內(nèi)外市場(chǎng)看，內(nèi)銷(xiāo)、外銷(xiāo)收入分別為33.02/6.62億元（分別-6.98%、+9.91%），內(nèi)銷(xiāo)占比83%，從增速來(lái)看，下半年內(nèi)外銷(xiāo)的增速分別為-17%、-23%，景氣度較上半年都有明顯回落。從產(chǎn)品銷(xiāo)售端看，公司12萬(wàn)噸項(xiàng)目產(chǎn)能在去年集中釋放、今年產(chǎn)能繼續(xù)爬坡，雖然產(chǎn)能增量充足但是市場(chǎng)需求疲軟。預(yù)計(jì)在2023年隨著國(guó)內(nèi)疫情消散、海外去庫(kù)的推進(jìn)，內(nèi)外需都將有明顯改善，疊加公司高端產(chǎn)品加速放量，從而帶動(dòng)公司訂單收入加速回暖。
　　產(chǎn)能利用率不足及需求疲軟價(jià)格下壓導(dǎo)致利潤(rùn)率承壓，未來(lái)需求恢復(fù)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化共同提振利潤(rùn)率。2022年公司毛利率為21.39%，同比-4.68pct.,分產(chǎn)品看錦綸長(zhǎng)絲、坯布、成品面料的毛利率分別減少5.11、5.62、1.27個(gè)百分點(diǎn)。公司毛利率的下滑，主要是產(chǎn)能利用率不足，以及在行業(yè)需求不振的影響下產(chǎn)品價(jià)格較去年同期有所下滑。受毛利率下滑影響，公司全年凈利潤(rùn)率下滑4.19pct.至6.69%。短期來(lái)看疫情因素消散以后需求和下游紡企開(kāi)工恢復(fù)將有助于產(chǎn)品出貨及價(jià)格提振，毛利率將有所恢復(fù)，長(zhǎng)期看，公司隨著高價(jià)格、高毛利產(chǎn)品占比進(jìn)一步提升，毛利率也有上行趨勢(shì)。
　　公司具備錦綸一體化優(yōu)勢(shì)，高端產(chǎn)品的產(chǎn)能投放穩(wěn)步推進(jìn)，仍然看好其成長(zhǎng)性。公司具備從錦綸紗線到錦綸面料的一體化生產(chǎn)過(guò)程，從行業(yè)來(lái)看訂單越來(lái)越呈現(xiàn)出“小批量、多批次、短交期”特點(diǎn)，公司的一體化布局優(yōu)勢(shì)也將越來(lái)越明顯。產(chǎn)品布局方面，公司把握錦綸66紗線和再生錦綸紗等新興市場(chǎng)，進(jìn)一步優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。產(chǎn)能方面，公司淮安臺(tái)華綠色多功能錦綸新材料一體化項(xiàng)目一期工程（年產(chǎn)10萬(wàn)噸再生PA6錦綸絲/6萬(wàn)噸PA66錦綸絲）將在2023年投入生產(chǎn)，項(xiàng)目投產(chǎn)后公司再生錦綸絲和PA66錦綸絲的產(chǎn)量將大幅提升，收入和業(yè)績(jī)的增厚作用將十分顯著。我們認(rèn)為公司在錦綸領(lǐng)域的成長(zhǎng)路徑依然清晰。
　　投資建議：我們認(rèn)為公司短期盈利受到疫情影響，但是公司在錦綸66及再生錦綸方面具備明顯的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，垂直一體化布局持續(xù)助力市場(chǎng)開(kāi)拓，看好公司長(zhǎng)期發(fā)展。預(yù)計(jì)公司2023-2025年凈利潤(rùn)分別為5.09、6.67、8.26億元人民幣，增速分別為89.43%、31.12%、23.84%，目前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為19.39、14.79、11.94倍，維持“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：上游原材料價(jià)格大幅波動(dòng)，下游戶(hù)外運(yùn)動(dòng)服裝需求不及預(yù)期，產(chǎn)能建設(shè)進(jìn)度緩慢。