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疫情疊加高基數(shù)擾動(dòng)下，2022年?duì)I收穩(wěn)健增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)韌性凸顯；盈利能力上，原材料成本下降疊加價(jià)格傳導(dǎo)順暢，毛利率修復(fù)推動(dòng)凈利潤(rùn)顯著增長(zhǎng)。2023年，伴隨宏觀擾動(dòng)因素消退、戰(zhàn)略布局成果顯現(xiàn)、多種氣體品種產(chǎn)業(yè)化落地等，預(yù)計(jì)營(yíng)收和凈利潤(rùn)將會(huì)顯著增長(zhǎng)。當(dāng)前，持續(xù)重點(diǎn)推薦α+β兼?zhèn)涞慕鸷隁怏w：作為民營(yíng)氣體龍頭，可望充分享受氣體行業(yè)β；另一方面，較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)賦予自身強(qiáng)α。考慮2022年經(jīng)營(yíng)受損情形、并購(gòu)戰(zhàn)略調(diào)整等因素，我們調(diào)整2023/24年EPS預(yù)測(cè)0.66/0.82元（原預(yù)測(cè)值為0.76/1.05元），并新增2025年EPS預(yù)測(cè)1.03元，給予2023年P(guān)E 50X，維持目標(biāo)價(jià)33元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　▍經(jīng)營(yíng)概況：公司發(fā)布2022年年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收19.67億元，同比增加12.97%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.29億元，同比增加37.14%，折合EPS為0.47元/股；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)1.91億，同比增加46.99%。2022年第四季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.3億元，同比增加4.47%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.6億元，同比增加45.24%；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)0.5億元，同比增加32.22%。現(xiàn)金紅利方面，公司擬向全體股東每10股派發(fā)現(xiàn)金紅利2.5元（含稅）。公司披露2023年經(jīng)營(yíng)目標(biāo)，擬實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入23.7億元，同比增加20.49%；擬實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)3.10億元，同比增加28.63%。
　　▍疫情疊加高基數(shù)擾動(dòng)下，營(yíng)收穩(wěn)健增長(zhǎng)，民營(yíng)氣體龍頭經(jīng)營(yíng)韌性凸顯。2022年疫情防控對(duì)公司營(yíng)收主要產(chǎn)生兩方面影響：1）大宗氣體和宏觀因素密切相關(guān)，經(jīng)濟(jì)景氣低迷，大宗氣體受影響：報(bào)告期內(nèi)，口徑調(diào)整后（將原屬于特種氣體的丙烷調(diào)整至大宗氣體）的大宗氣體營(yíng)收同比增長(zhǎng)13.40%，和特氣同比增速相差不大（YoY+12.94%）；2）上海疫情影響下，物流、人流等中斷，業(yè)務(wù)開(kāi)拓（公司營(yíng)收的70%-80%集中在華東地區(qū)）、戰(zhàn)略實(shí)施（橫向布局）等遇阻力。同時(shí)，2021年為公司實(shí)施縱橫戰(zhàn)略重要的一年，期間收購(gòu)且并表了多家氣體公司，（2021年并表貢獻(xiàn)營(yíng)收1.85億元），高基數(shù)背景下，營(yíng)收增速放緩（2022年并表公司較少）。展望2023年，營(yíng)收增速大概率會(huì)明顯提升：1）伴隨生產(chǎn)生活正常化，預(yù)計(jì)營(yíng)收將恢復(fù)性增長(zhǎng)；2）2023年，多種氣體產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)化成果將落地，將有力推動(dòng)公司營(yíng)收增長(zhǎng)；3）過(guò)去兩年，公司將電子大宗氣體作為戰(zhàn)略性方向大力開(kāi)拓，成果顯著。2023年伴隨項(xiàng)目陸續(xù)投產(chǎn)，料將規(guī)?；暙I(xiàn)營(yíng)收。
　　▍原材料成本下降疊加價(jià)格傳導(dǎo)順暢，毛利率修復(fù)推動(dòng)凈利潤(rùn)顯著增長(zhǎng)。報(bào)告期內(nèi)，公司凈利潤(rùn)增長(zhǎng)顯著快于營(yíng)收增長(zhǎng)，主要系原材料成本下降疊加價(jià)格傳導(dǎo)順暢，推動(dòng)毛利率修復(fù)：1）原材料采購(gòu)成本下降：2021年上游原材料受限產(chǎn)限電、環(huán)保等因素影響，價(jià)格大幅上漲，2022年伴隨供給端影響因素消除，原材料采購(gòu)成本大幅下降——液氧價(jià)格同比降17.32%、液氮同比降8.51%、液氬同比降48.07%；2）價(jià)格傳導(dǎo)順暢：2021年下半年開(kāi)始，為應(yīng)對(duì)原材料上漲，公司對(duì)部分產(chǎn)品售價(jià)提升調(diào)整，截至2022年一季度末，提價(jià)過(guò)程已基本完成。展望2023年，利潤(rùn)彈性可觀：1）伴隨生產(chǎn)生活正?；陜?nèi)大概率看到營(yíng)收恢復(fù)性增長(zhǎng)，這將引起利潤(rùn)趨同增長(zhǎng)；2）費(fèi)用率下降疊加并購(gòu)標(biāo)的利潤(rùn)率修復(fù)，有助于提升公司整體利潤(rùn)率水平；3）年內(nèi)空分產(chǎn)能的投放在弱化周期波動(dòng)的同時(shí)，也會(huì)進(jìn)一步增厚毛利率；4）2021年原材料價(jià)格上漲后，調(diào)價(jià)的滯后性引起的“低基數(shù)”是推動(dòng)公司凈利潤(rùn)彈性的積極因素。
　　▍競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著，長(zhǎng)期成長(zhǎng)路徑清晰，看好氣體龍頭持續(xù)進(jìn)階。工業(yè)氣體是攻守兼?zhèn)?、且易形成寡頭壟斷格局的優(yōu)質(zhì)賽道。公司受益于：1）橫向布局搶奪市場(chǎng)份額，加速形成區(qū)位卡位；2）縱向開(kāi)發(fā)，滿足下游客戶的綜合氣體需求；3）國(guó)產(chǎn)替代加速。相比于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，公司不僅產(chǎn)品上具有錯(cuò)位競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，且在商業(yè)模式、盈利能力、以及產(chǎn)業(yè)鏈地位等也相對(duì)占優(yōu)，賦予自身強(qiáng)α。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：宏觀經(jīng)濟(jì)下行影響公司經(jīng)營(yíng)；國(guó)外巨頭技術(shù)封鎖或降價(jià)競(jìng)爭(zhēng)；氣體作為危險(xiǎn)化學(xué)品，存在安全生產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)；存在客戶關(guān)系類(lèi)無(wú)形資產(chǎn)減值的風(fēng)險(xiǎn)。
　　▍盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：當(dāng)前，持續(xù)重點(diǎn)推薦α+β兼?zhèn)涞慕鸷隁怏w：作為民營(yíng)氣體龍頭，可望充分享受氣體行業(yè)β；另一方面，較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)賦予自身強(qiáng)α?？紤]2022年經(jīng)營(yíng)受損情形、并購(gòu)戰(zhàn)略調(diào)整等，我們調(diào)整2023/24年EPS預(yù)測(cè)至0.66/0.82元（原預(yù)測(cè)值為0.76/1.05元），并新增2025年EPS預(yù)測(cè)1.03元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為36.4/29.3/23.3X。綜合考慮公司成長(zhǎng)性、業(yè)績(jī)高確定性、國(guó)產(chǎn)替代“戰(zhàn)略?xún)r(jià)值”及海內(nèi)外氣體公司估值水平等，給予2023年P(guān)E 50X，維持目標(biāo)價(jià)33元，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。