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事件：公司2023Q1收入實(shí)現(xiàn)25.27億元（同比+11.9%），經(jīng)調(diào)整凈利實(shí)現(xiàn)3.06億元（同比-44.8%，環(huán)比-26.9%）。收入穩(wěn)健增長主要系海外一次性小煙貢獻(xiàn)主要增量，且美國換彈式恢復(fù)性增長。盈利承壓主要系：1）內(nèi)銷承壓，Q1實(shí)現(xiàn)0.16億元（同比-97.7%）；2）低毛利一次性小煙快速增長（毛利率接近20%、環(huán)比Q4的10億預(yù)計(jì)略有下降，去年同期僅約為2000+萬元）；3）銷售&管理&研發(fā)&其他投入同比增長約1.72億元。
　　國內(nèi)：底部確認(rèn)，溫和復(fù)蘇可期。中煙集中打擊風(fēng)味口味、以及奶茶杯/可樂罐等違規(guī)產(chǎn)品生產(chǎn)銷售，國內(nèi)Q1經(jīng)營呈現(xiàn)逐月增長趨勢，預(yù)計(jì)Q1筑底完成。此外，考慮到大部分終端門店仍處虧損，預(yù)計(jì)未來渠道&口味管制有望略放寬，行業(yè)溫和復(fù)蘇可期。
　　美國：客戶去庫壓力減小，合規(guī)進(jìn)程加速。近期部分議員持續(xù)施壓，督促FDA完成審查&下架非法產(chǎn)品，且雷諾已提交公民請(qǐng)?jiān)笗驠DA將執(zhí)法重點(diǎn)聚焦在非法一次性電子煙。我們認(rèn)為，若FDA執(zhí)法力度加強(qiáng)，一次性產(chǎn)品&Juul換彈式產(chǎn)品均有望加速出清，格局重塑下思摩爾有望溫和復(fù)蘇。此外，奧馳亞Q1收購NJOY，之后憑借奧馳亞深厚資金、渠道等優(yōu)勢，NJOY有望恢復(fù)增長。
　　歐洲：一次性小煙貢獻(xiàn)增量。伴隨歐盟TPD3（第三版煙草制品指令）開啟立法，受制于環(huán)保、輿論等因素，一次性小煙監(jiān)管趨嚴(yán)。公司作為行業(yè)全球領(lǐng)軍者，恪守合規(guī)底線且聚焦環(huán)保（兩款分別主打零尼健康及環(huán)保概念的FEELMMax一次性產(chǎn)品獲2023年紅點(diǎn)獎(jiǎng)），有望持續(xù)搶占市場份額。
　　投資評(píng)級(jí)：公司深度綁定全球大客戶&技術(shù)壁壘深厚，一次性、醫(yī)療、美容、大麻霧化多元共振推動(dòng)未來成長。預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤分別為23.7億元、27.5億元、34.0億元，對(duì)應(yīng)PE分別為21.2X、18.2X、14.7X。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全球滲透率提升不及預(yù)期，政策趨嚴(yán)。