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事件：公司于4月14日發(fā)布2022年年度報(bào)告及23Q1業(yè)績預(yù)告。
　　點(diǎn)評：
　　23Q1業(yè)績超預(yù)期，利潤率呈現(xiàn)向上趨勢。公司此前披露過2022年業(yè)績快報(bào)，業(yè)績整體符合預(yù)期。公司預(yù)告23Q1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1-1.2億元，相比22Q1同比增長62.87%-95.44%，23Q1利潤加速增長超預(yù)期，我們預(yù)計(jì)公司全年股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)將順利達(dá)成。22年公司毛利率為34.7%，同比-0.99pct，主要系渠道結(jié)構(gòu)變化及原材料價(jià)格影響，銷售費(fèi)用率為15.8%，同比-6.35pct，管理費(fèi)用率為4.5%，同比-1.33pct，費(fèi)用控制更為優(yōu)秀。實(shí)現(xiàn)歸母凈利率10.4%，同比+3.81pct，公司自21Q2起轉(zhuǎn)型升級(jí)，效果顯著，22年全面勢能向上，推動(dòng)歸母凈利潤率大幅提升。
　　擴(kuò)展全渠道，電商和零食量販等新興渠道快速突破。22年公司直營KA/經(jīng)銷商渠道（含零食量販）/電商分別實(shí)現(xiàn)營收3.72/21.04/4.18億元，同比-43.6%/ +41.8%/201.4%，截至22年底，公司直營32家大型連鎖商超的1975個(gè)KA賣場，由于KA人流量下滑嚴(yán)重導(dǎo)致該渠道同比下降。
　　公司積極擁抱零食量販渠道，22年單零食很忙實(shí)現(xiàn)營收2.11億元，推動(dòng)經(jīng)銷商渠道快速成長。截至22年底，公司擁有經(jīng)銷商數(shù)量2438家，22年年內(nèi)增加734家，經(jīng)銷商數(shù)量增加明顯。公司積極擁抱社交電商，推動(dòng)電商渠道快速成長。
　　產(chǎn)品渠道雙輪驅(qū)動(dòng)，成功打造烘焙、深海零食、辣鹵三大5億級(jí)單品及薯片果干二大億級(jí)單品。22年公司烘焙/深海零食/辣鹵零食/薯片/果干/其他分別實(shí)現(xiàn)營收6.52/5.59/9.92/2.77/1.94/2.19億元，同比+14.0%/17.7%/+60.4%/52.2%/-12.6%/3.4%，辣鹵零食和薯片實(shí)現(xiàn)快速增長，果干由于原材料原因22年表現(xiàn)一般。22年公司成功打造六大核心品類，并針對各渠道特性推出散裝、定量裝、電商裝等包裝規(guī)格，匹配渠道需求。23年公司將持續(xù)推陳出新，推動(dòng)鵪鶉蛋、辣條、蒟蒻果凍等高潛品類快速發(fā)展。
　　盈利預(yù)測與投資評級(jí)：展望后續(xù)，公司自21Q2轉(zhuǎn)型升級(jí)，22年效果顯著。產(chǎn)品策略上從【高成本下的高品質(zhì)+高性價(jià)比】逐漸升級(jí)成為【低成本之上的高品質(zhì)+高性價(jià)比】，渠道驅(qū)動(dòng)增長升級(jí)為【產(chǎn)品+渠道】雙輪驅(qū)動(dòng)增長。具體來看，零食量販渠道具備趨勢性紅利，鹽津鋪?zhàn)?1年起即全面擁抱該渠道，后面有望持續(xù)享受行業(yè)紅利。電商社交渠道快速發(fā)展，公司在線上聚焦大單品策略，將進(jìn)一步提升品牌力和銷量。公司打造了以“辣鹵、烘焙”等品類為核心的大單品矩陣，作為自帶生產(chǎn)端的企業(yè)，后續(xù)規(guī)模效應(yīng)有望進(jìn)一步推動(dòng)利潤率提升。我們預(yù)計(jì)23-25年每股收益分別為3.64、4.55、5.70元，維持對公司的“買入”評級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、商超人流量進(jìn)一步下滑、烘焙等品類