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公司22年實(shí)現(xiàn)營收25.5億（+1.2%），歸母凈利潤9.0億（+21.1%），扣非歸母凈利潤8.2億（+17.8%）；單Q4實(shí)現(xiàn)營收5.0億（-10.8%），歸母凈利潤2.0億（-15.1%），扣非歸母凈利潤1.8億（-13.6%）。
　　榨菜銷量暫承壓，新品拓展順利。1）營收分品類，公司22年銷售榨菜、蘿卜、泡菜、其他產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)收入21.8億（-2.3%）、0.8億（+19.3%）、2.4億（+51.4%）、0.5億（-22.7%），榨菜品銷售暫有壓力，估計(jì)因提價(jià)過渡、包裝調(diào)整，及疫情影響品牌推廣和順價(jià)進(jìn)度；但蘿卜、泡菜等新品拓展順利，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化、品類矩陣式發(fā)展穩(wěn)步推進(jìn)。2）營收分區(qū)域，華北、東北、華東、華中、西南、西北、中原、華南分別實(shí)現(xiàn)營收2.7億（-8.9%）、1.1億（+5.4%）、4.9億（+15.7%）、3.0億（-0.3%）、2.1億（-0.6%）、2.3億（+7.9%）、2.4億（-0.1%）、6.6億（-5.3%），華東增長突出，其他地區(qū)相對平穩(wěn)。3）22年底經(jīng)銷商3127家，較21年底凈增加97家，因公司推進(jìn)城市精細(xì)化運(yùn)營與市場下沉。
　　毛利率小幅改善，費(fèi)用優(yōu)化促盈利回升。1）公司22年毛利率53.1%（+0.8pct）,考慮提價(jià)效應(yīng)和青菜頭成本回歸，毛利率修復(fù)程度不及此前預(yù)期，主因①包材及人工價(jià)格有所上升②銷量有限的情況下，對固定資產(chǎn)的折舊攤薄減少。預(yù)計(jì)今年伴隨銷量回暖、包材價(jià)格回落，單位營業(yè)成本應(yīng)會有所改善。2）公司22年銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率14.3%（-4.5pct）、3.4%（+0.4pct），傳到至扣非歸母凈利率32.1%（+4.5pct），費(fèi)用策略優(yōu)化是盈利能力提升的主要原因。3）拆分銷售費(fèi)用細(xì)項(xiàng)，22年市場推廣費(fèi)、銷售工作費(fèi)、職工薪酬、電商費(fèi)用、租賃費(fèi)、品牌宣傳費(fèi)、其他費(fèi)用分別發(fā)生1.3億（+37.7%）、0.3億（-9.2%）、1.0億（+13.9%）、0.2億（+17.8%）、0.004億（-53.3%）、0.8億（-65.5%）、0.02億（+10.8%），以梯媒、央視投入為代表的品牌宣傳投入收縮明顯，但以地面宣傳為主的市場推廣投入有所增加。可見市場策略由塑品牌向推渠道傾斜，有利于更直接有效地推廣新品、促進(jìn)動銷，且整體費(fèi)用金額優(yōu)化、策略效能增強(qiáng)。
　　抓雙拓奠定發(fā)展基調(diào)，優(yōu)管理激發(fā)渠道潛能。1）23年公司聚焦雙拓戰(zhàn)略（拓品類、拓市場），以榨菜為中心，向“榨菜+”矩陣布局邁進(jìn)，打造輕鹽健康榨菜的大市場，布局下飯菜品類全國銷售網(wǎng)絡(luò)，推進(jìn)榨菜醬品類系列的優(yōu)化定型與上架，為培育未來新支柱品類奠定基礎(chǔ)。2）管理策略上，公司優(yōu)化管理機(jī)制，改革銷售管理模式，一方面設(shè)立四大銷售戰(zhàn)區(qū)、將作戰(zhàn)指揮權(quán)前移，另一方面成立餐飲銷售事業(yè)部、搭建餐飲銷售體系，注重銷售業(yè)務(wù)流程中關(guān)鍵點(diǎn)和餐飲銷售團(tuán)隊(duì)能力建設(shè)。同時，公司優(yōu)化銷售人員及經(jīng)銷商激勵機(jī)制，采取分品類、分段式任務(wù)考核獎懲，充分激發(fā)各業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)拓展?jié)撃堋?br>　　盈利預(yù)測與投資建議
　　由于營業(yè)成本略高于預(yù)期，我們調(diào)整公司2023-2025年每股收益分預(yù)測值為1.07、1.19、1.33元（調(diào)整前23-24年每股收益預(yù)測為1.20、1.39元），參考可比公司，認(rèn)為目前公司的合理估值水平為23年的29倍市盈率，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)為31.03元，維持買入評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　終端需求不及預(yù)期；原料價(jià)格上漲超預(yù)期；新品新賽道拓張不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。