>> 中信證券-德賽西威(002920)2022年年報點評：智駕業(yè)績持續(xù)兌現(xiàn)，產(chǎn)品矩陣進一步拓展-230417
| 上傳日期： |
2023/4/17 |
大?。?/td>
| 681KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李景濤,楊澤原,丁奇 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告，僅限高級會員查看 |
|
|
公司營收略超預(yù)期，盈利符合預(yù)期，智駕業(yè)務(wù)量產(chǎn)進度領(lǐng)先并實現(xiàn)收入同比80%高增。我們預(yù)計2023年，伴隨高算力核心客戶銷量走強、輕量化方案價格帶下沉，公司智駕業(yè)務(wù)有望保持高增。考慮到上半年下游市場競爭加劇有概率擠壓公司盈利能力，我們下調(diào)公司2023-2024年EPS預(yù)測至2.89/4.03元，新增2025年預(yù)測為5.01元。根據(jù)SOTP估值，分別給予座艙業(yè)務(wù)/駕駛業(yè)務(wù)2023年35/60倍PE，對應(yīng)目標價146元，維持“買入”評級。
▍事項：德賽西威發(fā)布2022年報，2022年度公司營業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤為149.33/11.84/10.37億元，同比增長56.05%/42.13%/26.24%；對應(yīng)2022Q4單季度營業(yè)收入/歸母凈利潤/扣非歸母凈利潤為48.22/4.92/3.83億元，同比增長47.62%/43.92%/12.31%。分業(yè)務(wù)來看，公司智能座艙/智能駕駛/智能網(wǎng)聯(lián)及其他業(yè)務(wù)營業(yè)收入分別為117.6/25.7/6.1億元，同比增長48.0%/83.1%/109.9%，毛利率分別為21.3%/21.5%/62.4%，同比-3.3/+0.4/+21.2pcts，我們認為顯示屏收入占比提升對智能座艙毛利率造成較大影響，智能駕駛域控IPU04/IPU02仍在爬坡中，毛利率有望改善，網(wǎng)聯(lián)及其他業(yè)務(wù)中樣機收入被劃分至對應(yīng)產(chǎn)品線帶來毛利率提升。公司銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為1.57%/2.59%/10.8%/0.30%，同比-0.85/-0.21/+0.59/+0.38pct，銷售/管理費用率隨營收規(guī)模擴大進一步改善，研發(fā)投入決心未改。盈利能力上，毛利率/凈利率為23.0%/7.8%，同比-1.6/-0.9pct，其中公司資產(chǎn)減值損失約1.3億元，主要由存貨受匯率變化減值導(dǎo)致；股權(quán)激勵費用約1.5億元。
▍業(yè)務(wù)進展：1）座艙業(yè)務(wù)，新增年化訂單規(guī)模約120億元，座艙域控業(yè)務(wù)，第三代座艙已量產(chǎn)并獲得長安福特、吉利、比亞迪、廣汽乘用車等定點，第四代座艙已獲得定點；IVI業(yè)務(wù)新獲得南北豐田平臺訂單及上汽大眾、長城等訂單；顯示屏業(yè)務(wù)突破海外白點客戶（大眾等）；液晶儀表獲得比亞迪、廣汽乘用車、吉利、STELLANTIS等新訂單。2）駕駛業(yè)務(wù)，新增年化訂單規(guī)模約80億元，高算力IPU04在理想等客戶實現(xiàn)量產(chǎn)，并有大量在手訂單將陸續(xù)實現(xiàn)量產(chǎn)配套；輕量級IPU02有望隨著L2/L2+級功能價格帶下沉迎來爆發(fā)性增長；傳感器方面，環(huán)、前視攝像頭、毫米波角雷達、BSD雷達均實現(xiàn)量產(chǎn)，公司智能駕駛方案完整度進一步完善、價值量有望提升。同時，公司海外業(yè)務(wù)、車身域控制器進展順利，增添新成長動能。
▍業(yè)務(wù)展望：我們預(yù)計2023年公司智能駕駛業(yè)務(wù)有望進一步放量，兌現(xiàn)量產(chǎn)進度領(lǐng)先紅利。1）高算力駕駛域控中，公司基于Orin的IPU04經(jīng)過量產(chǎn)驗證、成熟度最高、定點主流車企超過10家，核心客戶理想車型L系列車型月交付超2萬輛，料會成為2023年業(yè)績核心驅(qū)動因素；2）輕量級IPU02將推出多種配置實現(xiàn)進一步下沉，以適配20萬以下價格帶車型，且吉利、奇瑞等客戶的產(chǎn)品有望放量。盈利能力上，隨著駕駛域控各產(chǎn)品線完成產(chǎn)能爬坡，我們預(yù)計駕駛業(yè)務(wù)毛利率會持續(xù)提升。3）座艙業(yè)務(wù)中，隨著座艙域控滲透率進一步提升，公司顯示屏、域控制器將逐漸代替?zhèn)鹘y(tǒng)IVI驅(qū)動業(yè)績增長，顯示屏放量較快但毛利率較低會對座艙毛利率造成一定擾動，在海外客戶占比提升后有望迎來修復(fù)；4）車身域控制器量產(chǎn)使公司在汽車E/E架構(gòu)變革的布局更加完善，有望與座艙域控產(chǎn)生一定協(xié)同效應(yīng)。
▍風(fēng)險因素：自動駕駛落地進度不及預(yù)期；駕駛、座艙域控市場競爭加?。豢蛻袅慨a(chǎn)進度不及預(yù)期；國內(nèi)乘用車市場承壓；匯率大幅變化等風(fēng)險。
▍盈利預(yù)測、估值與評級：我們認為上半年下游市場價格戰(zhàn)有概率擠壓公司盈利能力，下調(diào)公司2023-2024年EPS預(yù)測至2.89/4.03元（原預(yù)測為3.24/4.29元），新增2025年預(yù)測為5.01元。我們預(yù)計智能座艙公司2023年營收138.7億元，對應(yīng)凈利率為9%。參考華陽集團（2023年25x）、中科創(chuàng)達（2023年42x）等座艙可比公司估值，給予公司智能座艙業(yè)務(wù)2023年35倍PE，對應(yīng)市值452億元。預(yù)計公司2023年智能駕駛收入為51.3億元，凈利率為12%，參照可比公司經(jīng)緯恒潤估值（2023年48x），考慮公司高算力方案成熟度、量產(chǎn)進度均處于行業(yè)領(lǐng)先位置，且在手訂單充沛，有望保持卡位優(yōu)勢，給予公司智能駕駛業(yè)務(wù)2023年60倍PE，對應(yīng)市值360億元。綜上，我們認為公司2023年合理市值為812億元，對應(yīng)目標價146元。維持“買入”評級。
|
|
