>> 方正證券-債市交易日記：超長債交易升溫預(yù)示拐點(diǎn)么-230417
| 上傳日期： |
2023/4/18 |
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pdf 共7頁 |
來源： |
方正證券 |
| 評級： |
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作者： |
張偉 |
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一、債市觀點(diǎn)：超長債交易升溫預(yù)示拐點(diǎn)么
4月17日，現(xiàn)券利率上行。以10Y國開債活躍現(xiàn)券走勢為例。9時20分，央行公告“為維護(hù)銀行體系流動性合理充裕”，今日開展逆回購200億元，MLF續(xù)作1700億元，投放量合計1900億元，凈投放220億。市場對央行等量或小幅增量續(xù)作MLF已有預(yù)期。9時20分至10時現(xiàn)券利率小幅上行，繳稅走款導(dǎo)致早盤資金面收緊，這帶動現(xiàn)券利率上行。上午之后的時間現(xiàn)券利率震蕩。13時至15時現(xiàn)券利率震蕩小幅上行。全天10Y國開債現(xiàn)券利率上行1.6bp至3.04%。
央行小幅加量續(xù)作MLF，利率債調(diào)整，信用債表現(xiàn)更好，中短期票據(jù)收益率下行，并且其信用利差全線下行。4月14日，央行小幅凈投放，資金面小幅收緊。其中DR001上行20bp至1.81%，DR007上行4bp至2.06%。信貸投放偏快，央行逆周期調(diào)控加碼的述求減弱，銀行間流動性也較為平穩(wěn)，因而僅央行小幅超量續(xù)作MLF。利率債調(diào)整。國債方面，10年期國債利率上行1bp至2.84%，1年期國債利率走平至2.21%。國開債方面，10年期國開債利率上行1bp至3.02%，1年期國開債利率上行1bp至2.44%。信用債表現(xiàn)好于利率債，中短期票據(jù)信用利差全線收窄。城投債表現(xiàn)相對更好。低等級中長期久期二級資本債信用利差收窄幅度大。
上周30年國債換手率沖高至歷史高位，并且近期30年國債與10年期國債利差收窄。上周30年期國債成交活躍，換手率均值為5.9%，較前值大幅回升3.9個百分點(diǎn)，處于2020年以來90%以上歷史分位數(shù)。4月11日以來，30年國債與10年期國債利差從40bp收窄至37bp。超長債交易熱度提升，這對債市有何指示意義，接下來我們將進(jìn)行分析。
30Y國債換手率處于極值時往往預(yù)示行情反轉(zhuǎn)。過去經(jīng)驗(yàn)顯示，30Y國債換手率與10Y國債走勢有較好的負(fù)相關(guān)性，并且30Y國債換手率的高峰和低谷往往預(yù)示著債市行情的拐點(diǎn)。這背后的邏輯是，在利率上升或下降周期中，超長債的表現(xiàn)一般會有所滯后。因而在債市牛市時，30Y-10Y國債的利差會先走闊。然后當(dāng)10Y國債利率下不動時，交易盤會將目光轉(zhuǎn)向超長債，超長債活躍度提升，并且30Y-10Y利差從高點(diǎn)開始壓縮，但這也往往預(yù)示著債牛行情臨近尾聲。而熊市則剛好相反。
目前超長債交易熱度提升是否也預(yù)示著債市行情將會反轉(zhuǎn)呢。回答這一問題，需要進(jìn)一步確認(rèn)目前超長債市場走強(qiáng)背后的供需原因。今年以來超長債供給增加，4月以來超長債供給較去年小幅多增。1-4月超長債供給強(qiáng)于歷史同期。
今年1-4月，30年期以上國債累計發(fā)行量為1150億元，同比增長350億元，而2019-2022年同期發(fā)行規(guī)模分別為572億元、827億元、1350億元和800億元。30年期國債供給強(qiáng)于歷史同期。因而并非供給減少，導(dǎo)致市場交易熱度大幅提升，30年國債換手率沖高更多是應(yīng)為需求提升。
公募基金代表的交易盤或許是近期博弈30年國債的主要機(jī)構(gòu)。超長債的配置機(jī)構(gòu)主要是保險機(jī)構(gòu)，其次是公募和外資機(jī)構(gòu)。保險負(fù)債久期長，是超長債的主要需求機(jī)構(gòu)。在去年低基數(shù)的情況下，2023年1-2月保費(fèi)收入增長了8.4%，較去年12月小幅提升3.8個百分點(diǎn)。弱于2019年和2021年同期的19.9%和12.4%的增長。保費(fèi)沖“開門紅”增長并不快。而且購買保險對于居民部門來說屬于可選消費(fèi)，3月以來經(jīng)濟(jì)恢復(fù)邊際放緩，預(yù)計3月以來保費(fèi)收入難以大幅增長。我們預(yù)計近期超長債交易熱度提升主要是公募基金做多情緒升溫，而短期博弈超長債。
雖然僅依靠一個指標(biāo)判斷債市進(jìn)入拐點(diǎn)有點(diǎn)勉強(qiáng)。但是超長債成交熱度快速提升，疊加杠桿率偏高、等級利差處于低位和債券估值處于偏高位置，這說明當(dāng)下債市做多交易已經(jīng)較為擁擠，債市下行阻力增加，短期震蕩。而從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，如果30Y國債換手率持續(xù)處于高位，則意味著債市變盤風(fēng)險在積聚。
二、資金面：央行凈投放220億元
4月17日，逆回購到期180億元，MLF到期1500億元，回籠量合計1680億元。央行逆回購?fù)斗?00億元，MLF投放1700億元，投放量合計1900億元。因而當(dāng)日央行凈投放220億元。資金面有所收斂。DR001上行20bp至1.81%，DR007上行4bp至2.06%。
三、債市走勢綜述
【利率債】利率上行。國債方面，10年期國債利率上行1bp至2.84%，1年期國債利率走平至2.21%。國開債方面，10年期國開債利率上行1bp至3.02%，1年期國開債利率上行1bp至2.44%。
【國債期貨】國債期貨主力合約均跌。2年、5年和10年國債期貨主力合約分別變動-0.03%、-0.07%、-0.14%。
【信用債】高等級中短期票據(jù)、城投債及二級資本債收益率上行，其他等級收益率漲跌不一。3年期AAA、AA+和AA中短期票據(jù)利率均變動+0.2bp。3年期AAA、AA+和AA城投債利率分別變動+1.3bp、+0.3bp、-0.7bp。3年期AAA-、AA+和AA二級資本債收益率分別變動+2.3bp、-0.5bp、-4.5bp。
四、宏觀要聞
宏觀政策：4月15日，央行行長易綱出席第47屆國際貨幣與金融委員會會議時指出，中國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行持續(xù)回升，消費(fèi)快速回暖，服務(wù)業(yè)明顯復(fù)蘇，物價水平持續(xù)保持穩(wěn)定；中國金融運(yùn)行整體穩(wěn)健，風(fēng)險總體可控，銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)總體經(jīng)營情
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