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核心觀點(diǎn)
　　 1Q23預(yù)計(jì)收入端承壓，利潤端表現(xiàn)穩(wěn)定。收入方面，1-2月期間行業(yè)整體仍受疫情管控放開后的一定擾動，同時(shí)由于公司進(jìn)行了業(yè)務(wù)調(diào)整，收入增長承壓，我們預(yù)計(jì)公司整體收入2369億，同比-1.1%（原預(yù)測同比-0.1%）。利潤方面，預(yù)計(jì)綜合凈利率符合我們的預(yù)期，主要原因包括：1）業(yè)務(wù)調(diào)整部分盈利能力較弱業(yè)務(wù)被優(yōu)化；2）零售規(guī)模效應(yīng)釋放毛利率同比提升，2）物流、達(dá)達(dá)、新業(yè)務(wù)方面虧損同比持續(xù)降低，我們預(yù)計(jì)公司本季度實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤為49億（原50億），對應(yīng)利潤率2.1%（原2.1%），yoy+0.4pct。
　　收入整體：預(yù)計(jì)疫情影響但逐步削弱，業(yè)務(wù)調(diào)整導(dǎo)致收入增長受較大影響且延續(xù)至后續(xù)季度。1）行業(yè)大盤：根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局披露，23年1-2月社零總額同增3.5%，其中實(shí)物商品網(wǎng)上零售額同增5.3%，22年12月疫情防控政策放松后國內(nèi)經(jīng)歷一輪感染高峰，對行業(yè)的影響一定程度延續(xù)至1-2月，3月行業(yè)訂單層面已看到顯著復(fù)蘇，但是結(jié)合季度整體表現(xiàn)相對平淡。2）業(yè)務(wù)調(diào)整：公司于3Q22開始就業(yè)務(wù)進(jìn)行了調(diào)整，主要進(jìn)行了品類和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，對于一些低盈利能力、對于流量沒有拉動作用、沒有協(xié)同價(jià)值的業(yè)務(wù)做了關(guān)停并轉(zhuǎn)。我們預(yù)計(jì)本次調(diào)整對于公司收入將繼續(xù)造成較為明顯的影響，且此影響延續(xù)至2Q23及3Q23。3）德邦物流并表：公司于22年7月底正式并表德邦物流，預(yù)計(jì)本季度對于公司整體營收同比增速仍有正向貢獻(xiàn)。綜合以上，我們預(yù)計(jì)1Q23公司整體收入2369億，同比-1.1%（原0.1%），其中京東零售（JDR）實(shí)現(xiàn)收入2096億，同比-3.6%（原-3.0%），京東物流實(shí)現(xiàn)收入359億，同增31.3%（原17.8%）。
　　商品收入：行業(yè)需求復(fù)蘇進(jìn)程相對較慢，考慮業(yè)務(wù)調(diào)整影響，預(yù)計(jì)收入小幅下滑。1）帶電類：公司體量規(guī)模較大，受行業(yè)整體復(fù)蘇較慢影響。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局披露，23年1-2月社零總額中，限額以上家用電器和音像器材類/通訊器材類分別同比1.9%/-8.2%，行業(yè)整體增速低于社零增長平均水平。我們認(rèn)為，由于疫情造成的長周期影響，消費(fèi)者對于耐用品的更換周期變長，導(dǎo)致該屬性下產(chǎn)品在復(fù)蘇前期受益較小。同時(shí)，考慮到公司2022年該板塊收入已經(jīng)達(dá)到5159億，規(guī)模體量較大故相對行業(yè)實(shí)現(xiàn)超額增長難度增加。綜合以上，我們預(yù)計(jì)1Q23公司帶電品類商品收入為1136億，同比-4.0%（原-4.5%）。2）日百類：必選類具備穩(wěn)定性但復(fù)蘇彈性小，同時(shí)受業(yè)務(wù)調(diào)整影響較大：根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局披露，23年1-2月社零總額中，限額以上糧油食品類/飲料類/日用品類分別同增9.0%/5.2%/3.9%，由于具備一定必選屬性，在疫情影響周期中并未出現(xiàn)顯著需求下滑，故在消費(fèi)復(fù)蘇階段彈性較小。同時(shí)，考慮到公司業(yè)務(wù)調(diào)整主要針對大商超品類展開，故預(yù)計(jì)該板塊業(yè)務(wù)受影響較大。綜合以上，我們預(yù)計(jì)1Q23公司日百品類商品收入為826億，同比-4.0%（原3.3%）。
　　平臺及服務(wù)收入：持續(xù)構(gòu)建平臺生態(tài)，疫情影響削弱但仍有一定壓制因素，預(yù)計(jì)3P弱復(fù)蘇。1）考核機(jī)制轉(zhuǎn)變，3PGMV重要性提升：我們預(yù)計(jì)公司在2023年度開始進(jìn)行考核制度的轉(zhuǎn)變，從過去的考核收入轉(zhuǎn)變?yōu)榭己薌MV，由于3P的GMV及收入確認(rèn)方面的特征（GMV全額計(jì)入，收入需乘以貨幣化率導(dǎo)致絕對值遠(yuǎn)低于GMV），公司在業(yè)務(wù)自上而下對于3PGMV的重視程度將進(jìn)一步提升。2）優(yōu)化平臺內(nèi)競爭生態(tài)，1P3P競爭公平性增強(qiáng)：在招商方面，京東將為新入駐商家提供一系列的優(yōu)惠政策，包括免費(fèi)開店、免費(fèi)推廣、免費(fèi)培訓(xùn)等，此外提供一定的資金支持幫助商家更好地開展業(yè)務(wù)；平臺內(nèi)部流量分配方面，對于1P及3P的公平性增強(qiáng)。3）平臺生態(tài)有利提升公司低價(jià)心智：我們認(rèn)為，3P生態(tài)預(yù)計(jì)在兩個(gè)方面強(qiáng)化平臺低價(jià)心智，一方面是基于白牌商家進(jìn)入而帶來的絕對低價(jià)商品，另一方面試基于3P上商家與1P良心競爭下產(chǎn)生的相對低價(jià)商品（當(dāng)前京東百億補(bǔ)貼項(xiàng)目商品中3P商品已經(jīng)占據(jù)一定比例，其中包括iphone等高單價(jià)商品）。綜合以上，我們預(yù)計(jì)1Q23公司平臺及服務(wù)收入為173億，同比-2.3%（原-2.3%）
　　內(nèi)部孵化業(yè)務(wù)拆分上市，集團(tuán)與子公司雙贏。京東集團(tuán)于3月30日發(fā)布公告，擬分拆京東產(chǎn)發(fā)及京東工業(yè)于香港聯(lián)交所獨(dú)立上市，京東產(chǎn)發(fā)及京東工業(yè)向香港聯(lián)交所提交上市申請。分拆完成后京東集團(tuán)將繼續(xù)間接持有京東產(chǎn)發(fā)及京東工業(yè)50%以上的股權(quán)。本次分拆上市有利于集團(tuán)自身估值提升及京東產(chǎn)發(fā)、京東工業(yè)的獨(dú)立發(fā)展。具體來看：1）拆分上市后京東產(chǎn)發(fā)及京東工業(yè)可按自身優(yōu)勢反映價(jià)值，提高運(yùn)營及財(cái)務(wù)方面的透明度；2）京東集團(tuán)擁有多元化業(yè)務(wù)，京東產(chǎn)發(fā)及京東工業(yè)的業(yè)務(wù)各有獨(dú)立聚焦方向，能夠吸引重視特定賽道的投資群體；3）京東產(chǎn)發(fā)及京東工業(yè)獨(dú)立性增強(qiáng)，管理層責(zé)任將直接與其公司運(yùn)營及財(cái)務(wù)表現(xiàn)關(guān)聯(lián)，提升管理的專注度及整體運(yùn)營效率；4）集團(tuán)作為控股股東受益于子公司價(jià)值的抬升。
　　組織架構(gòu)調(diào)整，推動1P與3P公平競爭及扁平化管理。近日，京東零售啟動采銷單元組織變革，取消事業(yè)群這一層級，將事業(yè)群變更為事業(yè)部，原事業(yè)群負(fù)責(zé)人擔(dān)任事業(yè)部負(fù)責(zé)人，原事業(yè)群下的統(tǒng)管諸多商品品類的各事業(yè)部，將按照具體品類拆分為眾多采銷作