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我們預(yù)計(jì)京東2023Q1收入同比下降1%至2373億元，Non-GAAP凈利潤(rùn)為53.38億元，對(duì)應(yīng)凈利率為2.25%，去同期為1.68%。由于品類(lèi)結(jié)構(gòu)差異，京東復(fù)蘇節(jié)奏略慢于社零整體，但預(yù)估二季度收入增速有望回正。近日，京東集團(tuán)公告擬分拆京東產(chǎn)發(fā)、京東工業(yè)于香港聯(lián)交所獨(dú)立上市，資產(chǎn)分拆有利于優(yōu)化子公司治理，同時(shí)進(jìn)一步釋放公司價(jià)值。
　　摘要
　　2023Q1前瞻：預(yù)計(jì)京東2023Q1收入同比下降1%至2373億元，Non-GAAP凈利潤(rùn)為53.38億元，對(duì)應(yīng)凈利率為2.25%，去同期為1.68%。
　　收入增速拐點(diǎn)將至，復(fù)蘇彈性略低于此前市場(chǎng)預(yù)期。因?yàn)榫〇|品類(lèi)結(jié)構(gòu)的差異，比如家電受地產(chǎn)后周期影響復(fù)蘇節(jié)奏慢于社零整體節(jié)奏，導(dǎo)致京東零售和京東集團(tuán)一季度的收入增速繼續(xù)下行，我們預(yù)計(jì)一季度京東零售的收入增速僅為-4%，京東集團(tuán)的收入增速僅為-1%。展望二季度，隨著疫情的緩和，以及宏觀經(jīng)濟(jì)和消費(fèi)的復(fù)蘇，我們預(yù)計(jì)京東零售和京東集團(tuán)的收入增速將環(huán)比提升，京東集團(tuán)的收入增速有望回到中低個(gè)位數(shù)水平。雖然去年同期基數(shù)較低，同時(shí)近期京東開(kāi)展百億補(bǔ)貼活動(dòng)，但因?yàn)榻诰〇|組織架構(gòu)調(diào)整，以及3PGMV占比的提升，預(yù)計(jì)二季度收入增速?gòu)椥詴?huì)低于此前彭博一致預(yù)期。
　　預(yù)計(jì)一季度京東零售利潤(rùn)率同比持平，集團(tuán)Non-GAAP凈利潤(rùn)率同比仍有改善。盡管有百億補(bǔ)貼的影響，但考慮到去年同期的春晚贊助，預(yù)計(jì)今年一季度京東零售的利潤(rùn)率同比基本持平，同時(shí)由于新業(yè)務(wù)的降本增效，預(yù)計(jì)京東集團(tuán)一季度Non-GAAP凈利率為2.25%，去年同期僅為1.68%。展望2023年，即使有百億補(bǔ)貼活動(dòng)的增量投放，以及業(yè)務(wù)調(diào)整帶來(lái)的成本提升，但考慮到3P賣(mài)家的進(jìn)一步回流（3PGMV增速將快于1P），以及自營(yíng)業(yè)務(wù)效率的繼續(xù)改善，我們保守估計(jì)京東零售的利潤(rùn)率仍將持平，同時(shí)在物流業(yè)務(wù)利潤(rùn)率提升以及新業(yè)務(wù)降本增效下，預(yù)計(jì)集團(tuán)整體的利潤(rùn)率仍將穩(wěn)中有升。
　　京東子公司資產(chǎn)證券化進(jìn)度領(lǐng)先，資產(chǎn)分拆有利于進(jìn)一步釋放公司價(jià)值。近日京東集團(tuán)公告，擬分拆京東產(chǎn)發(fā)、京東工業(yè)于香港聯(lián)交所獨(dú)立上市，分拆后公司將繼續(xù)間接持有京東產(chǎn)發(fā)、京東工業(yè)50%以上股權(quán)。我們認(rèn)為，隨著市場(chǎng)情緒的進(jìn)一步回暖，頭部互聯(lián)網(wǎng)公司的估值體系有望進(jìn)一步向SOTP切換，京東子公司資產(chǎn)證券化進(jìn)度在頭部互聯(lián)網(wǎng)公司中一直保持領(lǐng)先，京東產(chǎn)發(fā)和京東工業(yè)的獨(dú)立上市有利于激勵(lì)子公司管理層動(dòng)力，縮短決策鏈條和優(yōu)化公司治理，同時(shí)進(jìn)一步提升京東集團(tuán)整體的估值水平。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：預(yù)計(jì)2023、2024年公司收入分別為10771億元、12121億元，Non-GAAP凈利潤(rùn)分別為300.32億元、374.88億元人民幣。維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，按照京東零售主業(yè)估值給與目標(biāo)價(jià)56.45美元/ADS，對(duì)應(yīng)港股221.57港幣。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)，影響消費(fèi)復(fù)蘇；宏觀經(jīng)濟(jì)及社零增長(zhǎng)疲弱；房地產(chǎn)及家電景氣疲弱；京喜用戶(hù)增長(zhǎng)低預(yù)期，下沉市場(chǎng)進(jìn)展緩慢用戶(hù)增長(zhǎng)低預(yù)期；百億補(bǔ)貼投放超預(yù)期，對(duì)下沉市場(chǎng)用戶(hù)拉動(dòng)效果有限，電商主業(yè)利潤(rùn)率承壓；未來(lái)降本增效空間有限，新業(yè)務(wù)利潤(rùn)率提升承壓；行業(yè)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)；京東科技資產(chǎn)證券化進(jìn)程低預(yù)期；美國(guó)通脹數(shù)據(jù)超預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)加息進(jìn)程超預(yù)期，繼續(xù)壓制中概股整體表現(xiàn)；中美關(guān)系發(fā)展的不確定性；人民幣匯率超預(yù)期貶值；中概股退市風(fēng)險(xiǎn)；其他影響中概互聯(lián)整體表現(xiàn)的海外風(fēng)險(xiǎn)因素。