>> 申萬宏源-23Q1&3月經(jīng)濟、財政數(shù)據(jù)解讀：經(jīng)濟“N型復(fù)蘇”邁出第一步-230418
| 上傳日期： |
2023/4/19 |
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| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
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作者： |
屠強，賈東旭，王勝 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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主要內(nèi)容：
Q1 GDP增速4.5%明顯好于市場預(yù)期，符合我們的判斷方向但幅度低于預(yù)期，核心在于需求側(cè)表現(xiàn)強于供給側(cè)導(dǎo)致的去庫存，企業(yè)信心仍在磨底。第三產(chǎn)業(yè)增速明顯回升（+3.1pct至5.4%），疫情有效控制后服務(wù)消費較快恢復(fù)。但第二產(chǎn)業(yè)增速反而弱于22Q4（-0.1pct至3.3%），表現(xiàn)也明顯弱于需求側(cè)消費、投資、凈出口今年以來的較強反彈，背后核心或在于去庫存拖累，也是導(dǎo)致實際GDP增速低于我們預(yù)期的主要原因。
社會零售：3月同比10.6%大超預(yù)期但結(jié)構(gòu)不佳，接觸性消費增速雖已接近2019年，但汽車回補難持續(xù)、地產(chǎn)后周期可選品走弱、必需品消費降溫值得警惕。超預(yù)期其一源于消費場景加快恢復(fù)后配合遞延需求的集中性釋放過程，餐飲收入（+17.1pct至26.3%）改善明顯，其二源于汽車（+20.9pct至11.5%）在集中促銷降價后的階段性明顯改善，而在汽車需求透支于2022年背景下或難持續(xù)，且1-2月表現(xiàn)亮眼的其他后地產(chǎn)周期可選商品，持平或有所回調(diào)，必需品消費（-2.7pct至6.1%）在居民囤購需求退坡后也明顯回落。
全口徑消費：一季度居民收入改善<名義GDP改善<居民消費改善，平均消費傾向改善幅度弱于2020年疫情解封時期，內(nèi)生動能仍然偏弱。23Q1居民可支配收入改善幅度（+0.9pct至5.1%）明顯低于名義GDP增速（+2.0pct至5.0%）。而居民消費支出同比卻大幅改善7.8pct至5.4%，呈現(xiàn)出服務(wù)性消費>商品性消費，顯示消費改善更多也源于遞延需求的集中性釋放，因而雖然居民消費傾向改善，但改善幅度弱于2020年解封時期。
地產(chǎn)：銷售改善放緩?fù)侠坌麻_工大幅走弱，但后者已不再是短期領(lǐng)先指標(biāo)，保交樓推動復(fù)工鏈繼續(xù)改善支撐建安投資，竣工更是大幅回升。3月商品房銷售面積增速基本持平-3.5%，改善速度明顯放緩，顯示遞延需求集中釋放過程逐步結(jié)束，新開工面積同比也大幅走弱。但目前地產(chǎn)投資領(lǐng)先指標(biāo)由“銷售-新開工”轉(zhuǎn)為“信用融資-復(fù)工”，因而信用融資增速和復(fù)工也與建安投資呈現(xiàn)高度匹配關(guān)系，而房企信用融資增速3月大幅改善，也相應(yīng)推動房屋復(fù)工與住宅竣工明顯反彈，地產(chǎn)投資低于預(yù)期或更多源于土地購置費的滯后拖累。
投資：22Q4實際增速異常過熱后，3月基建制造業(yè)延續(xù)預(yù)期內(nèi)的退坡趨勢。1-3月固定資產(chǎn)投資累計同比5.1%，低于預(yù)期（5.5%），結(jié)構(gòu)上拖累來自地產(chǎn)投資，或更多源于我們此前提示的土地購置費滯后傳導(dǎo)，而并非計入GDP的建安投資，相較而言，基建（當(dāng)月同比-0.9pct至10.8%）制造業(yè)投資（當(dāng)月同比-1.9pct至6.2%）由去年Q4過熱水平退坡的趨勢更值得關(guān)注，我們持續(xù)提示年底基建投資可能高基數(shù)下同比負(fù)增長風(fēng)險。
工業(yè)生產(chǎn)改善幅度明顯弱于需求，去庫存特征明顯。3月工業(yè)增加值實際同比改善1.5個百分點至3.9%，兩年平均回落0.5個百分點至4.4%。
財政：政策消費或在7%左右，幫助23Q1最終消費貢獻(xiàn)達(dá)到3個百分點左右；新增專項債落地節(jié)奏偏慢，和基建投資增速回落相對應(yīng)。
經(jīng)濟“N型復(fù)蘇”持續(xù)驗證，關(guān)注二季度經(jīng)濟內(nèi)生動能弱化風(fēng)險、以及三季度經(jīng)濟內(nèi)生恢復(fù)空間。綜合來看，一季度為經(jīng)濟“N型復(fù)蘇”高點，但隱憂仍存，其一是需求側(cè)的較強表現(xiàn)更多是遞延需求釋放推動，但收入、就業(yè)、前期地產(chǎn)竣工走弱三重拖累下內(nèi)生動能仍然偏弱，本輪居民消費傾向的改善也明顯慢于上一輪全國較大規(guī)模疫情后解封時期。其二是供給側(cè)企業(yè)信心仍然不足，而目前超30城面臨首套房貸利率上調(diào)壓力，預(yù)計在遞延需求集中性釋放過程過去后，二季度經(jīng)濟重回內(nèi)生動能偏弱狀態(tài)中，但展望三季度，住宅竣工等前瞻指標(biāo)顯示經(jīng)濟內(nèi)生動能可持續(xù)復(fù)蘇過程可以期待。預(yù)計下半年經(jīng)濟開啟“N型復(fù)蘇”后期斜率向上的穩(wěn)健改善，政策方面無需對基建過度刺激，后者更多需要修身養(yǎng)性，以為明年出口與地產(chǎn)更大的下行壓力留力，下半年的經(jīng)濟恢復(fù)可更多依賴內(nèi)生動能的修復(fù)。
風(fēng)險提示：保交樓政策見效速度慢于預(yù)期，疫情形勢變化。
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