>> 國盛證券-宏觀點(diǎn)評(píng)：一季度GDP超預(yù)期的背后-230418
| 上傳日期： |
2023/4/19 |
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pdf 共13頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
熊園，楊濤 |
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事件：2023年一季度GDP同比4.5%（前值2.9%）；2023年3月工業(yè)增加值同比3.9%（前值2.4%），社零同比10.6%（前值3.5%）；1-3月固投同比5.1%（前值5.5%），其中地產(chǎn)投資同比-5.8%（前值-5.7%）；狹義基建投資同比8.8%（前值9.0%）；制造業(yè)投資同比7%（前值8.1%）。
核心觀點(diǎn)：總量無憂、結(jié)構(gòu)分化，短期緊盯4月政治局會(huì)議的信號(hào)。
1、整體看，一季度經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升，GDP增速超市場預(yù)期，出口、地產(chǎn)、服務(wù)業(yè)是主要貢獻(xiàn)。2023年一季度實(shí)際GDP同比4.5%，較2022年四季度的2.9%明顯回升，也高于Wind一致預(yù)期的4.0%、但符合我們預(yù)期，其中：服務(wù)業(yè)增速提升最多；3月出口超預(yù)期大增，加之進(jìn)口跌幅更大，導(dǎo)致凈出口超預(yù)期；2月以來地產(chǎn)整體反彈力度較大。
2、結(jié)構(gòu)看，3月經(jīng)濟(jì)分化仍然明顯、有強(qiáng)有弱：強(qiáng)在，出口、消費(fèi)、社融超預(yù)期走強(qiáng)，基建維持高位；弱在，地產(chǎn)再度回落，工業(yè)生產(chǎn)偏弱，通脹低位，工業(yè)企業(yè)利潤大降，青年失業(yè)率再度走高。一方面，3月出口和消費(fèi)增速均大超預(yù)期回升，基建投資增速維持高位，信貸社融連續(xù)3個(gè)月大超預(yù)期。另一方面，3月地產(chǎn)銷售和投資增速都有所回落、未能延續(xù)1-2月的改善勢(shì)頭，進(jìn)口增速、CPI同比連續(xù)低位，青年失業(yè)率創(chuàng)近年次高。統(tǒng)計(jì)局也表示“國際環(huán)境仍然復(fù)雜多變，國內(nèi)需求不足制約明顯，經(jīng)濟(jì)回升基礎(chǔ)尚不牢固”，繼續(xù)提示，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)仍偏“弱現(xiàn)實(shí)”，本質(zhì)原因是需求不足、信心不足。
3、往后看，經(jīng)濟(jì)環(huán)比修復(fù)最快的時(shí)候可能已過，后續(xù)溫和復(fù)蘇還是大方向，全年5%左右目標(biāo)大概率能超額完成，進(jìn)一步預(yù)示強(qiáng)刺激政策不宜期待過高，短期緊盯4月底政治局會(huì)議。政策方面，考慮到基數(shù)效應(yīng)，預(yù)計(jì)二季度GDP增速可能有7%以上，下半年可能5-5.5%，全年GDP增速預(yù)計(jì)5.5%左右、高于既定目標(biāo)，也預(yù)示強(qiáng)刺激的可能性進(jìn)一步下降，我們也繼續(xù)提示，2023年政策目標(biāo)旨在“恢復(fù)性增長、并非刺激性增長”，后續(xù)緊盯三點(diǎn)：4月底政治局會(huì)議；4.15總書記發(fā)文強(qiáng)調(diào)“增強(qiáng)國內(nèi)大循環(huán)動(dòng)力和可靠性”；4.7&4.14國常會(huì)“務(wù)實(shí)管用”的穩(wěn)信心、穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)外貿(mào)細(xì)化政策。內(nèi)生動(dòng)能方面，一季度經(jīng)濟(jì)修復(fù)較快，應(yīng)是包含積壓需求釋放的因素；從4月高頻數(shù)據(jù)看，30城地產(chǎn)銷售等數(shù)據(jù)出現(xiàn)走弱跡象；且鑒于美國二季度可能衰退，出口后續(xù)壓力也仍大。綜合看，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)環(huán)比修復(fù)最快的時(shí)期已經(jīng)過去，后續(xù)將回歸溫和復(fù)蘇軌道，但實(shí)際修復(fù)幅度需邊走邊看，短期緊盯近一兩個(gè)月消費(fèi)鏈、地產(chǎn)鏈的情況。
4、具體看，3月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有如下特征：
1）消費(fèi)端：同比增速超預(yù)期提升。3月社零增速回升7.1個(gè)點(diǎn)至10.6%，高于Wind一致預(yù)期的7.2%左右；但3月社零季調(diào)環(huán)比0.15%，仍明顯弱于疫情前的0.83%左右，指向3月消費(fèi)增速提升主因低基數(shù)。結(jié)構(gòu)看，線下出行消費(fèi)（金銀珠寶、汽車、餐飲、服裝等）增速回升較多，必選消費(fèi)（食品飲料、藥品等），地產(chǎn)鏈消費(fèi)（家具、建材、家電）增速回落較多。從近期高頻數(shù)據(jù)看，人員流動(dòng)恢復(fù)正常，汽車消費(fèi)繼續(xù)修復(fù)。
2）投資端：地產(chǎn)跌幅再度擴(kuò)大，制造業(yè)高位回落、基建維持韌性。
>地產(chǎn)跌幅再度擴(kuò)大。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，1-3月商品房銷售面積同比-1.8%，較前值回升1.8個(gè)百分點(diǎn)，去除基數(shù)效應(yīng)后仍明顯偏弱；土地成交也有所回落。3月百強(qiáng)房企銷售額、30城商品房成交等地產(chǎn)高頻數(shù)據(jù)提升較多，與統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)背離，可能指向低線城市、小房企地產(chǎn)銷售回落明顯。3月地產(chǎn)投資當(dāng)月同比-7.2%，較前值回落1.5個(gè)點(diǎn)，新開工、施工增速回落，竣工增速繼續(xù)回升。
>制造業(yè)高位回落。3月制造業(yè)投資當(dāng)月同比6.2%，較前值回落1.9個(gè)點(diǎn)，可能指向出口壓力仍然較大。統(tǒng)計(jì)局指出“國際環(huán)境依然復(fù)雜嚴(yán)峻，外需增長存在不確定性，國內(nèi)市場需求制約不足仍然存在，工業(yè)產(chǎn)品價(jià)格仍在下降，企業(yè)效益面臨不少困難”。結(jié)構(gòu)看，電氣機(jī)械、紡織、化工等行業(yè)增速提升較多，有色、金屬制品、汽車增速回落較多。
>基建維持韌性。3月廣義、狹義基建投資當(dāng)月同比分別為9.9%、8.7%，分別較前值回落2.3、0.3個(gè)點(diǎn)，整體增速仍高，韌性仍強(qiáng)。從近期高頻數(shù)據(jù)看，瀝青開工率觸底回升，但整體仍偏低，指向基建實(shí)物工作量仍待進(jìn)一步落地。
3）供給端：工業(yè)、服務(wù)業(yè)生產(chǎn)同比提升，實(shí)際仍偏弱。3月工業(yè)增加值當(dāng)月同比3.9%，較前值回升1.5個(gè)點(diǎn)，季調(diào)環(huán)比指向工業(yè)生產(chǎn)仍然相對(duì)偏弱。服務(wù)業(yè)回升幅度較大，主因基數(shù)走低。分行業(yè)看，汽車、通用設(shè)備、專用設(shè)備等行業(yè)生產(chǎn)回升較多。
4）就業(yè)端：失業(yè)率小幅回落，結(jié)構(gòu)性壓力明顯。3月城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率較前值回落0.3個(gè)點(diǎn)至5.3%，已降至全年目標(biāo)水平（5.5%左右）以下。但16-24歲青年調(diào)查失業(yè)率上升1.9個(gè)點(diǎn)至19.6%，為近年來次高點(diǎn)，指向大學(xué)生等重點(diǎn)群體的結(jié)構(gòu)性就業(yè)壓力仍大。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政策力度、外部環(huán)境等超預(yù)期變化。
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