>> 國盛證券-兼評3月物價：國內(nèi)通縮VS海外通脹的背后-230411
| 上傳日期： |
2023/4/11 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
熊園,劉安林 |
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事件：3月CPI同比0.7%，預(yù)期1.0%，前值1.0%；PPI同比-2.5%，預(yù)期-2.3%，前值-1.4%。
核心觀點(diǎn)：3月CPI、PPI均略低于預(yù)期：CPI主因豬肉、水果價格偏弱，體現(xiàn)的是供給增加的影響，本質(zhì)是需求不足；PPI主因原油、有色、煤炭價格下跌，體現(xiàn)的是輸入性因素影響。往后看，3點(diǎn)關(guān)注：海外通脹源自供給端，國內(nèi)通縮源自需求端；我國全年通脹非實(shí)質(zhì)約束，寬松仍是大方向、降息可能性增加；OPEC+減產(chǎn)，短期難改我國物價趨勢。
1、總體看，CPI、PPI均略低于預(yù)期、但偏離較小；核心CPI符合預(yù)期。具體看：3月CPI同比升0.7%，略低于預(yù)期和前值1.0%；環(huán)比-0.3%，處于近10年同期次高。歸因看，CPI低于預(yù)期，核心影響因素在于：由于供應(yīng)充足，豬肉、水果價格弱于高頻數(shù)據(jù)，3月CPI豬肉、鮮果分別環(huán)比-4.2%、0.4%，農(nóng)業(yè)部高頻數(shù)據(jù)分別環(huán)比-2.5%、4.7%；另外，備受關(guān)注的車企降價，導(dǎo)致燃油汽車價格下降1.9%。核心CPI同比0.7%，符合預(yù)期；環(huán)比持平，處于近10年中樞水平。PPI同比-2.5%，低于預(yù)期-2.3%和前值-1.4%，原油、煤炭價格下跌，高基數(shù)是主要拖累；環(huán)比繼續(xù)持平，同樣處于近10年中樞水平。
2、往后看，3點(diǎn)關(guān)注：國內(nèi)通縮壓力進(jìn)一步加大；全年通脹難構(gòu)成實(shí)質(zhì)約束，貨幣寬松仍是大方向，降息可能性增加；OPEC+減產(chǎn)、油價有所抬升，短期難改國內(nèi)物價趨勢。
當(dāng)前看，供給端導(dǎo)致海外通脹，需求端導(dǎo)致國內(nèi)通縮壓力加大。海外看，去年以來的美歐高通脹，主要是疫情、中美貿(mào)易摩擦、俄烏沖突等供給端因素、國內(nèi)看，疫情優(yōu)化以來核心CPI持續(xù)低位，本質(zhì)上反映的是需求不足、信心不足。讀數(shù)上，3月CPI翹尾因素影響0.7個百分點(diǎn)、新漲價影響為0；PPI翹尾因素拖累2個百分點(diǎn)、新漲價拖累0.5個百分點(diǎn)，即：3月新漲價因素對于CPI、PPI都沒有正向貢獻(xiàn)；而且，如果著眼未來1個季度左右，CPI仍將偏低（中樞可能在1%以下）、核心CPI向上難度較大（中樞可能0.8%左右）、PPI仍處底部（中樞可能-2.5%左右），意味著國內(nèi)通縮壓力可能進(jìn)一步加大。
全年看，通脹難以構(gòu)成實(shí)質(zhì)約束。2023年CPI中樞相比2022年回落、核心CPI回升、PPI全年為負(fù)，應(yīng)是基準(zhǔn)情形。換言之，2023年通脹難以構(gòu)成實(shí)質(zhì)約束，貨幣政策首要目標(biāo)仍是“穩(wěn)增長、擴(kuò)內(nèi)需”，寬松仍是大方向，尤其是擴(kuò)信貸、寬信用等結(jié)構(gòu)性寬松。
油價看，OPEC+減產(chǎn)短期應(yīng)難改變國內(nèi)物價走勢。具體看，4.2 OPEC+成員國宣布在2022年10月基礎(chǔ)上再度自愿減產(chǎn)100萬桶，短期油價有所抬升。按照我們測算，如果油價中樞上漲10%，對國內(nèi)CPI和PPI的拉動分別為0.09、0.4個百分點(diǎn)，指向油價對國內(nèi)物價的拖累可能有所弱化。但是，鑒于當(dāng)前油價中樞相比2022年同期仍偏低20%-30%，與我們此前的假設(shè)一致，意味著短期OPEC+減產(chǎn)應(yīng)難改變國內(nèi)物價大的趨勢。
3、結(jié)構(gòu)上看，3月通脹主要有以下特征：
CPI食品分項(xiàng)VS非食品項(xiàng)：食品分項(xiàng)是主要拖累，非食品價格持平。3月CPI食品分項(xiàng)環(huán)比降幅收窄0.6個百分點(diǎn)至-1.4%，影響CPI環(huán)比下降約0.27個百分點(diǎn)；其中，由于生豬存欄仍高+天氣轉(zhuǎn)暖、蔬菜供給增加，豬肉、鮮菜價格分別環(huán)比跌4.2%、7.2%，拖累CPI環(huán)比約0.23個百分點(diǎn)；糧食、鮮果等分項(xiàng)價格相對平穩(wěn)。3月非食品項(xiàng)由前值-0.2%轉(zhuǎn)為持平，處于近10年中樞水平；其中，值得關(guān)注的分項(xiàng)包括：由于差旅出行增加，機(jī)票、酒店分別環(huán)比漲2.9%、3.5%，由于車企降價促銷，燃油汽車價格下降1.9%。
核心CPIVSCPI服務(wù)分項(xiàng)：核心CPI、CPI服務(wù)分項(xiàng)環(huán)比基本持平、同比略升。3月核心CPI環(huán)比持平，略強(qiáng)于季節(jié)性（2013年有數(shù)據(jù)以來均值為-0.1%）；同比漲幅擴(kuò)大0.1個百分點(diǎn)至0.7%。CPI服務(wù)分項(xiàng)環(huán)比0.1%，持平2009年有數(shù)據(jù)以來最高；同比漲幅擴(kuò)大0.2個百分點(diǎn)至0.8%、但仍為2002年有數(shù)據(jù)以來第三低。整體看，3月核心CPI、CPI服務(wù)分項(xiàng)環(huán)比和同比均有所回升、但并未明顯超出季節(jié)性的范疇，前期市場存在擔(dān)憂的“經(jīng)濟(jì)正?；蠓?wù)價格走高帶動CPI超預(yù)期上行”的邏輯，短期尚未出現(xiàn)。
PPI生產(chǎn)資料VS生活資料：PPI生產(chǎn)資料、生活資料環(huán)比持平，均處于近10年同期中樞水平；其中：PPI走低主要拖累在于生產(chǎn)資料價格降幅擴(kuò)大，背后主要是高基數(shù)影響。3月生產(chǎn)資料環(huán)比由漲0.1%轉(zhuǎn)為持平，同比降幅擴(kuò)大1.4個百分點(diǎn)至3.4%，基數(shù)走高是主要拖累；生活資料環(huán)比由降0.3%轉(zhuǎn)為持平，同比漲幅回落0.2個百分點(diǎn)至0.9%。具體看，生產(chǎn)資料涉及采掘、原材料、加工工業(yè)等3類，3月價格分別環(huán)比-0.2、-0.9、+0.2個百分點(diǎn)至-0.5%、-0.2%、0.1%；生活資料涉及食品、衣著、一般日用品、耐用消費(fèi)品等4類，3月價格分別環(huán)比0.0、+0.4、+0.5、+0.4個百分點(diǎn)至-0.1%、0.1%、0.2%、-0.1%，指向下游消費(fèi)端對工業(yè)產(chǎn)成品的需求可能有所改善，帶動價格小幅回升。
PPI重點(diǎn)細(xì)分行業(yè)：原油-化工、黑色、有色產(chǎn)業(yè)鏈對3月PPI拖累偏大，煤炭價格降幅收窄。具體看：1）原油：3月布油價格環(huán)比明顯回落，帶動整個原油-化工產(chǎn)業(yè)鏈價格均有所回落，PPI油氣開采、燃料加工、化工、化纖等分別環(huán)比回落2.6、1.0、0.0、1.1個
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